国际铜BC和沪铜CU的差异 沪铜内外盘套利机会

从保税库库存与交割的角度分析潜在交易机会。一、INEBC和SHFECU合约对比 2020年上期所发布INEBC合约交割相关的一些信息，比如：指定交割仓库、 可交割品牌、质检机构等信息，这些都是投资者非常关注的重要信息。至此，铜 国际期货合约的信息已经相当详细。我们对比INEBC和SHFECU合约，发现有以下差异：1、INEBC合约和SHFE CU合约最大的不同在报价及交易机制上面，BC合约是净价交易，引入做市商制 度，交易所手续费只是SHFECU的五分之一，这意味着交易所在保证该品种活跃 上做了较大努力；2、同时，为了防控风险，交易所在持仓上作出一定限制，大 户报告预警线更低；3、在交割等级上，BC合约要求稍高，上期所注册品牌的品 牌绝大多数都可以在国际能源中心交割（上期所当前约有69个铜注册品牌，其 中9个国内品牌不能在INE交割，包括8个国内品牌（3个为1#铜，另外5个为 A级铜），1个国外品牌），国产主流大品牌几乎都可以在LME交割，上期所注 册品牌中能在INE交割但不能在LME交割的有11个（其中9个是国内品牌）；4、两地的交割品牌升贴水存在差异，国产贵溪、铜冠、金豚、铁峰在上期所有110 元交割升水，而INEBC合约是没有交割升水的。二、上海保税库铜库存 上海保税库是介于上海和伦敦之间，上海保税库对铜进出起到缓冲的作用， 进口亏损幅度较大时，部分铜会滞留上海保税库，造成上海保税库铜库存积压。 同时，内外负价差较大时，国内冶炼企业也会出口到保税库，交割到LME亚洲仓 库。而铜现货进口窗口打开时，大量的保税库铜会流入到国内市场。 2.1自7月以来上海保税库铜库存持续攀升 今年2季度铜现货进口窗口绝大部分时间都是打开的，这是最近10年进口 窗口打开时间持续最久的一次，这在一定程度上刺激国内贸易企业进口的积极性， 强劲的进口需求推动洋山港铜溢价持续快速攀升，上海保税库铜库存自2月末的 近40万吨持续下降，6月初下降到18万吨左右。 进入7月份，随着中国铜需求转弱，进口窗口也随之关闭，部分不能进入国 内市场的铜开始滞留上海保税库，上海保税库库存转而进入持续累库阶段，截止 11月13日当周，上海保税库铜库存自低位累计增加超过18万吨。2.2今年底到明年3月前保税库还存累库压力 由于每年年末到来年3月前后这段时间都是中国铜消费淡季，铜进口窗口很 少打开，在这样的背景下，部分不能进入到国内市场的铜会滞留上海保税库，我 们看到上海保税库铜库存在这个时间段往往是增加的，这将增加上海保税库铜累 库压力。 上期所公布的INEBC第一批交割库容为17.5万吨，这个量比当前上海保税 库铜库存低约19万吨。考虑到上海保税库铜库存到明年3月之前还存在累库压 力，最近4年上海保税库铜库存自年初到3月前后高点累库大致在10-20万吨。 在这样的背景下，我们认为INEBC交割库容偏低，上海保税库铜库存压力 将使得INEBC合约近端承压，近端月差将显得更陡峭。同时，保税区较高的库 存，可能使得INEBC合约价格低于LME铜价，一旦INEBC和LME铜负价差足够 大，将促使上海保税库铜库存向LME亚洲交割仓库转移。。 2.3内外盘套利 当前铜跨市套利有3个组合对，分别为SHFE/LMECU、SHFE/ComexCU、 LME/ComexCU。铜国际期货合约上市后，铜跨市套利组合对增加到6个组合对 SHFE/LMECU、SHFE/ComexCU、LME/ComexCU、INE/SHFECU、INE/LMECU、INE/Comex CU。 我们认为由于INEBC合约处于SHFE和LME之间，会受到两地的影响，INEBC 可能在很多时候是LMECU很好的替代，并且INEBC和SHFECU都是人民币结算， 这使得INEBC和SHFECU盘面套利将变得非常活跃。 INEBC理论价格： INEBC理论价格1=（LMECA+洋山港铜溢价）*汇率 INEBC理论价格2=SHFECU/1.13 如果INEBC价格<INEBC理论价格，在INE买入开仓、在LME和SHFE中价 格较高市场卖出开仓套利；现货企业可在INE买入交割、在LME和SHFE中较高 市场卖出交割。 如果INE价格＞INE理论价格，在SHFE或者LME买入开仓；在INE卖出。买 入SHFECU卖出INECU盘面套利需谨慎，只有价差极端到一定程度才好参与。 如果以SHFECU价格为基准，我们认为INEBC合约理论上存在无套利波动 区间，下限是INEBC价格足够低，使得从INE买入交割进口有利可图，上限是INEBC价格足够高 （大于（SHFECu/1.13+出口成本+资金占用费+保值费+其他）），使得冶炼企业 进料加工手册背景下出口到保税库交割有利可图。一旦INEBC合约波动突破这 个无套利波动区间上下限，盘面上将会出现较好的套利机会。铜国际期货合约上市后，随着上海、上海保税库、LME亚洲交割仓库货物进 出更加频繁，上海保税库的影响力将增强。当前SHFE/INE/LME/COMEX四地，只 有上海保税库的铜库存量最大，随着INEBC合约的上市，上海保税库的铜将由 LME定价转为LME/INE同时定价，洋山港铜溢价影响力将逐步加大，不排除在INE BC合约运行一段时间之后，洋山港铜溢价成为铜外贸长单的新基准。