中短债收益率有下降空间

期债：中短债收益率仍有下降空间，已有仓位耐心持有1.上周市场回顾：上半周中短债利率下降曲线走陡，下半周长债补涨曲线走平上周T、TF、TS2006合约分别上涨0.98%、0.86%、0.33%。全周来看，曲线继续走陡；更细致地看，上半周曲线快速陡峭，而下半周曲线走平。1）上半周中短债利率下降曲线走陡。上周一至周三，受资金面宽松推动，中短债收益率快速下降，2、5年期国债收益率分别下降19.5、16.3BP；10年期国债收益率受财政扩张和经济边际改善预期抑制并未因资金面宽松而下降，大体持平。因此，曲线快速走陡。2）下半周长债补涨曲线走平。上周四至周五，部分资金通过国债期货博弈10年期品种补涨，10年期国债期货两个交易日上涨0.85%。由于当前期限利差处于较高水平，部分投资者亦选择做陡止盈或者反向做平。这两个因素使得曲线有所走2.如何理解上周五TMLF操作及当前的货币政策环境？上周五央行续作561亿元TMLF，利率为2.95%，续作规模及利率下调幅度均低于预期。那么，如何理解本次TMLF操作及当前的货币政策环境呢？1）本次TMLF操作有两个特点。一是TMLF续作规模远低于到期规模。上周五有2674亿元TMLF到期，而续作规模仅561亿元。二是TMLF操作利率下调幅度低于预期。本次TMLF操作利率是2.95%，较1月23号的TMLF利率下调20BP。一般来讲，TMLF利率较MLF利率优惠10-15BP。但本次TMLF利率与MLF利率持平，并无优惠。2）TMLF续作规模及利率下调幅度均低于预期并不意味着货币政策趋紧，而是为目前央行和银行均不太需要TMLF。对央行而言，今年疫情发生以来央行采取定向降准、再贷款再贴现等多种措施加强对中小微企业的定向支持，不太需要使用TMLF工具。TMLF创立于2019年12月，初衷是加大对小微企业、民营企业的金融支持力度，利率一般比MLF利率低10-15BP。今年疫情发生以来，央行和政府采取了多种措施给予小微企业和民营企业定向支持。其中，两次降准释放资金9500亿元。3月31号国常会确定了进一步强化对中小微企业普惠性金融支持措施，除了定向降准之外还有多种措施，包括增加面向中小银行的再贷款再贴现额度1万亿元；鼓励发展订单、仓单、应收账款融资等供应链金融产品，促进中小微企业全年应收账款融资8000亿元。因此，当前金融体系对中小微企业的支持是较强的，不太需要采取TMLF措施。对银行而言，当前银行间资金面较为充裕，银行不太需要通过TMLF来获取资金。TMLF即便有利率优惠，利率也是偏高的。定向降准、再贷款、再贴现等措施使得当前银行间资金面较为充裕，因此，银行不太需要通过TMLF来获得资金。3）降准降息仍可期待，但货币宽松的节奏可能不会很快。4月17号政治局会议表示“稳健的货币政策要更加灵活适度，运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行”。这意味着进一步的降准、降息政策可能推出。但是，货币宽松的节奏可能不会很快。第一，政治局会议仍然表示“坚持新发展理念，坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持以改革开放为动力推动高质量发展”。这意味着我国不会简单采取通过大幅度降息来刺激经济的政策。第二，当前我国经济杠杆率已经不低，过于激进的货币宽松容易快速推高杠杆率。第三，当前我国房价已经不低，过于激进的货币宽松容易导致房价泡沫化。4）与08年金融危机时期相比，当前央行增加货币供应量的节奏不是很快，但政策利率更低，多类资产的名义利率水平也更低。随着货币宽松的逐步推进，曲线有望进一步走陡。2008年金融危机逐步发酵后，央行从2008年9月25号至12月25号连续4次降准，累计全面降准2个百分点。本次疫情冲击发生以来，央行在3月13号和4月3号两次公布定向降准政策，释放资金9500亿元，相当于0.6个百分点的全面降准。当然，今年疫情发生以来，央行还通过再贷款、再贴现等方式投放货币。但总的来讲，与08年金融危机相比，当前央行增加货币供应量的节奏不是很快。这使得市场对资金面的乐观程度不如09年初。因此，尽管当前银行间隔夜利率降至与09年初接近甚至更低的水平，但是7-28天期利率比09年初高30BP左右。从银行负债端来看，当前活期存款基准利率比09年初基本接近，但定期存款基准利率显著低于09年初。这意味着当前银行负债成本低于09年初。从资产端来看，今年3月份一般贷款利率为5.48%，比09年初低22BP。由于4月份LPR1Y利率下调20BP，一般贷款利率有望继续下降。当前2年、5年国债收益率较09年初分别高30、9BP，但10年国债收益率低16BP。当前中短债收益率仍高于09年初主要因为市场对资金面的乐观程度低于09年初。我们认为，随着货币宽松的逐步推进，7-28天期银行间利率有望进一步下降。这会使得2年、5年国债收益率进一步下降。由于当前10年期国债收益率已经低于09年初，货币宽松对10年期国债的支持相对有限。因此，国债收益率曲线存在进一步走陡的可能。国债期货二季度报告：中短债收益率有下降空间3.疫情跟踪1）国内疫情：每日新增输入病例大幅降低上周我国每日新增确诊病例已经大幅降低至每天10-30例的水平，仍以境外输入病例为主。这可能有两个原因。一是入境人数在明显减少；二是海外疫情进入平稳期，入境人员中感染比例降低。分地区来看，黑龙江、西藏、新疆、上海等地每日新增输入病例相对较多。2）海外疫情：美国新增病例维持高位，巴西疫情仍在加速扩散过去一周，全球每日新增确诊病例仍稳定在9万例的水平，虽不再继续增长，但也没有下滑。美国、英国的新增病例数量连续3周维持高位，巴西疫情仍在加速扩散。世卫组织总干事表示新冠肺炎病毒将长期存在。过去3周美国、英国新增确诊病例分别维持在3万、5千左右的水平，并没有表现出持续回落的特点。伊朗、意大利、德国等国家的新增确诊病例趋势性减少，但消退速度较慢。巴西疫情仍在加速扩散，每日新增确诊病例已经攀升至4000左右的水平。巴西疫情快速扩散意味着北半球因进入夏季而导致疫情被消灭的可能性不大。22号世卫组织总干事表示，新冠肺炎病毒将长期存在，大部分国家仍处于流行初期。因此，经济可能因疫情受到持续的抑制4.期债策略：中短债收益率可能仍有下降空间，已有仓位耐心持有上周五央行续作561亿元TMLF，利率为2.95%，续作规模及利率下调幅度均低于预期。我们认为这主要是因为央行和银行均不太需要TMLF。与08年金融危机时期相比，当前央行增加货币供应量的节奏不是很快，这使得市场对资金面的乐观程度不如09年初。但是，当前的存款基准利率、超额存款准备金率利率均低于09年初，从中期来看，名义利率水平有望低于09年初。由于当前2年、5年国债收益率分别较09年初高30、9BP，而10年国债收益率低16BP，如果货币政策进一步宽松，中短债收益率的下降空间可能更大。疫情方面，海外新增病例已经连续3周处于高位，疫情不会很快消退，全球经济会受到较长时间的抑制。我们预计货币宽松的持续时间也会较长。操作上，我们建议曲线走陡继续持有。期现套利方面，借助于期货贴水来博弈基差收敛策略可继续持有。趋势策略方面，我们建议观望或者逢低做多。万洲财经三大核心优势：1，服务优势，网络实时客服+专属客户经理，遇到交易问题三分钟反馈解决。 2，费率优势，业内首家超低佣金期货开户，交易手续费特惠！量大可享优惠。3，品牌优势，国资期货公司著名品牌，交易所优秀会员，营业部遍布各大城市。