3月市场大幅震荡、基金净值波动，一次又一次地考验着基金持有人长期投资的理性和坚守。在基金大幅波动中，基民如何才能保持理性和冷静？3月22日，基金君邀请到招商证券金融产品研究首席、研究咨询部执行董事贾戎莉做客粉丝会，解答基民们的一些投资困惑。

　　研究证券市场17年的她，长期从事基金评价、金融产品研究与投资组合管理等工作，构建了业内领先的金融产品买方研究体系。多年深入研究公募基金、私募基金、FOF组合策略，为机构及高净值客户提供产品配置方案与优选标的推荐。曾多次作为专家评委，负责金融产品研究评审工作。

　　活动中，贾戎莉就基民们关注的问题进行了耐心解答，以下是她分享的一些投资金句：

　　1、2022年，格外需要我们去拥抱波动、均衡配置、积极布局。

　　2、高收益是对投资者的耐心(长久期)和理性(高波动)的风险补偿。

　　3、对基金的研究与优选，应该是一整套定量定性相结合的研究体系，要从以下四个方面来综合考虑：长期与短期、风险与收益、结果与过程、历史与未来。

　　4、基金业协会和基金公司的统计数据也表明，持有时间过短、交易频率过高是影响持有人回报的重要因素。所以，拉长持有期限、减少择时、定投平滑成本、组合配置提升稳定性等都是将基金回报转换持有人回报的有效方式。

　　5、对年轻的投资者来说，我认为比买什么基金更重要的是树立科学的投资观。更深入地理解基金行业的普遍规律、基金产品的业绩特征及基金经理的核心能力，对基金的优选和投资都有实证的参考意义。

　　基金君整理了当天活动的文字实录，与您分享。

01

成长和高分红板块未来可期

大消费和医药主动型基金适合长期

　　中国基金报粉丝问：接下来有哪些行业会有亮眼表现？美联储加息对于流动性不足的港股会有什么样的影响，以及如何进行风险防控？

　　贾戎莉：本轮稳增长的基建投资强调“新老并重”，在关注传统基建外，还提出了一系列的新基建政策，如光伏、储能为代表的新能源基建，大数据为代表的数字基建，产业政策强调对制造业和消费服务业的支持。整体而言，景气度高的成长性行业和稳增长的低估值高分红板块，都具备相应的投资价值。

　　港股受国际资本流动的影响较大，美联储加息预期、地缘政治事件导致的风险偏好下降、美国SEC对在美上市的中概股的问责等因素加速海外资金回流，给港股带来流动性压力。在俄乌局势持续发酵升级，地缘政治不确定性加大的背景下，港股受利率、汇率及海外法律风险因素影响，短期持续回撤。上周在国务院金融委会议的积极表态下，以及后续中美领导人的对话沟通之后，相关的担忧得到缓解，港股出现V型反弹。在暴跌暴涨的行情下，操作难度极高。但从长期投资价值角度来看，港股的估值已经处于历史极低水平，具备较高的安全边际和投资价值。

　　风控方面，一是不宜重仓，二是可以选择在香港市场投资经验丰富、主动管理能力优秀的基金产品进行配置。

　　中国基金报粉丝问：从宏观环境角度看，目前大盘指数趋势出现持续回调，您认为目前大类消费行业板块基金阶段性下跌，会不会产生阶段性时机呢？

　　贾戎莉：消费板块从去年2月份之后持续回调近40%，也是对此前估值大幅上涨的合理修正。

　　长期来看，无论中国还是全球市场，消费行业是典型的长牛赛道，主要因其较稳定的盈利能力。展望未来，随着疫情影响的逐步消退，以及今年稳增长政策对消费服务行业的支持，行业有望开始缓慢复苏。所以当前的情况并不悲观。尤其从大消费的角度来看，消费行业的子行业众多，确定性强的子行业和优秀公司的成长空间较大，基金经理在其中发挥个股挖掘能力、获取超额收益的机会仍然是值得期待的。

　　中国基金报粉丝问：如何看医药卫生ETF的发展趋势？

　　贾戎莉：医药行业的持续回调受到集采、医保扩容等一系列政策影响，行业格局的变化叠加估值高企，带来较大的调整压力。医药行业从长期看具备高成长属性，行业成长空间巨大，但产业发展过程尤其是创新药方向面临着诸多不确定性，如研发成本高、周期长、政策扰动等。诸多因素决定了医药行业的发展趋势将是螺旋式上升的特征，主动管理的医药行业主题基金长期来看大幅跑赢行业ETF，更适合投资者做长期配置。

02

2022年买基金

拥抱波动、均衡配置、积极布局

　　中国基金报粉丝问：开年过后，大盘动荡下行，少涨多跌而且是跌跌不休，对于2022年的投资，您对普通投资者有哪些好的建议？

　　贾戎莉：2022年，格外需要我们去拥抱波动、均衡配置、积极布局。

　　一方面，在股票市场尤其成长风格连续三年保持强势后，结构化行情引发的局部风险累积，波动加大在所难免。另一方面，对于多样化的投资策略应该开拓视野，以积极心态去布局，在策略风格上均衡配置。

　　当前市场内外部扰动因素较多，投资者情绪脆弱，成长价值风格轮动较快，核心赛道与中小市值此起彼伏。在风格多变的市场环境下，最佳配置结构建议保持策略和风格的均衡。在市场大幅下跌、风险快速释放之后，仓位方面更应着眼未来、积极布局。

　　“稳增长”政策提出后，价值风格明显跑赢成长风格。随着高估值、高成长板块的大幅回调，估值压力有所释放，长期收益依然可期。当前配置风格可转向成长价值均衡，继续关注受益稳增长政策持续发力的价值蓝筹风格基金；以及景气度较高、去年涨幅较大的制造业转型相关成长风格的优质产品大幅回调后的配置价值。

　　中国基金报粉丝问：之前买的那些绩优基金，目前跌得狠，想知道现在到底部环境了吗？还要不要继续持有？应该加仓还是止损？

　　贾戎莉：今年以来，A股市场在内外部因素影响下持续回调，尤其在海外地缘政治冲突加剧背景下，出现非理性下跌，权益类产品跟随股市回调。部分集中度过高的产品回撤较大，甚至阶段性跑输市场。回顾权益类产品的长期历史业绩来看，这样的波动并不罕见。但从长期来看，权益类产品提供的长期回报仍然是十分可观的。

　　换言之，高收益是对投资者的耐心(长久期)和理性(高波动)的风险补偿。

　　经过前期的快速调整之后，从目前股票市场的整体估值水平、估值分位数、股债相对价值角度来看，当前市场估值已处于较低的位置。展望未来，伴随着今年稳增长政策的发力、俄乌局势的缓和以及中美沟通的持续推进，市场环境有望逐步改善。

　　结合基金发行情况来观察，偏股型基金指数自去年下半年以来随大盘指数震荡下行，基金整体赚钱效应下降，尤其部分热门赛道基金的投资者遭遇显著亏损。2月基金发行规模大致处于五年来约后10%分位，发行市场所反映的基金投资者情绪已接近熊市底部的极度悲观水平。

　　我们从历次市场情绪低迷、基金发行遇冷期间来看，未来一年的股指涨幅可观。基金发行遇冷往往意味着市场进入阶段性底部区域，尽管短期市场仍有诸多不确定性，但从中长期布局的角度来看，此时大概率是较好的买入区间，更应该着眼未来、积极布局。

　　中国基金报粉丝问：请问当前配置什么方向的基金比较适合现在的市场？

　　贾戎莉：1)尽管权益类产品短期跌幅较大，但从权益类资产的长期展望和基金经理的管理能力的角度来看，对权益类产品不宜悲观，当前阶段更适合着眼未来、积极布局。

　　2)量化对冲、商品相关的产品，今年以来仍然取得正收益。基金市场中多样化的投资策略提供了更丰富的收益来源和风险对冲工具。在俄乌冲突、全球能源供求关系日渐紧张的背景下，通胀预期持续攀升，大宗商品大幅上涨利好对趋势及波动率最为敏感的CTA(管理期货)策略。在今年以来股市大幅下挫、固收+产品阶段性回撤的背景下，CTA类产品一枝独秀，收益持续领先，对通胀及地缘政治危机引发的资产价格波动发挥了优秀的对冲作用。整体来看，CTA策略的内部多样化特征丰富，离散度较高，适宜组建策略FOF.对于以权益资产为主的组合，CTA有着非常重要的尾部风险管理意义和长期战略配置价值，可以组合投资或多策略结构保持长期配置。

　　3)偏债类产品，整体表现比较稳健。优秀的类固收基金产品以绝对收益思路进行大类资产配置，长期跑赢债券指数及同类产品，获取了较高的风险调整收益。

　　从“固收+”产品今年以来的表现来看，遭遇利率上行+权益回撤的“双杀”局面，短期有所回撤，长期无损此类产品的风险收益预期。近期随着股票市场逐步走稳，“固收+”产品的回撤得到有效控制。

　　优秀的“固收+”策略通过动态配置，合理搭配权益、对冲、套利、REITs等策略，可有效分散利率及信用风险，丰富收益来源，并通过久期与杠杆管理适度增厚收益。从配置角度而言，偏债类产品能提供较好的固定收益来源，对于风险偏好中低的投资者仍是较为理想的选择，符合稳健型投资者的配置需求。

03

选基金：重点关注四个方面

决定投资体验的有两大要素

　　中国基金报粉丝问：您对选基金产品的流程、考虑因子，风险适配等，有什么特别的建议和方式？

　　贾戎莉：对于投资者而言，首先重要的是明确风险偏好，匹配风险预算。

　　第二是丰富收益来源，积极地、更广泛地去理解不同类型产品的风险收益特征，以及业绩背后，不同投资策略的投资逻辑。

　　第三是提升投资品质，在不同类别的基金产品中优选那些长期绩效优秀、管理能力突出、投资风格稳健的高质量产品。

　　此外，结合市场环境进行动态调整与组合再平衡，有助于进一步提升收益。

　　中国基金报粉丝问：如何甄选长期业绩优秀的基金，通过数据来筛选，有哪些标准更加重要？关于普通投资者筛选好基金，你有没有一些好的数据比较指标及方法？

　　贾戎莉：对基金的研究与优选，应该是一整套定量定性相结合的研究体系。

　　长期与短期：人们往往过于重视短期而对长期认识不足。在基金的研究中，更应该关注长期的确定性，淡化短期的波动性。

　　风险与收益：人们往往过于重视收益而对风险认识不足。不应盲目追求高收益，更应该注重风险调整后的收益，聚焦在较高的风险收益比。

　　结果与过程：透过业绩结果的表象，深入剖析基金经理的投资逻辑、投资过程和投资能力。

　　历史与未来：基于历史的信息评价，基于未来的预判投资。

　　中国基金报粉丝问：持基体验是投资过程中重要的心理需求，对基民非常重要。你认为持基体验好的基金一般具有哪些特点？或者说基民可以通过哪些指标去识别？

　　贾戎莉：长期来看，各类基金产品整体回报可观，超额收益显著。然而对基金持有人而言，持有人实际回报却远低于基金净值增长率。从持有人回报角度而言，决定投资体验的两大要素，一是持有人的交易行为，二是基金特征。

　　投资者交易行为是主要影响因素：从基金申赎、发行的行业规律来看，基金持有人的交易(择时)行为往往具有追涨杀跌、赎旧买新的特征，择时造成了巨大的交易损耗，使基金持有人实际收益率与基金净值收益率相去甚远。基金业协会和基金公司的统计数据也表明，持有时间过短、交易频率过高是影响持有人回报的重要因素。所以，拉长持有期限、减少择时、定投平滑成本、组合配置提升稳定性等都是将基金回报转换持有人回报的有效方式。

　　不同的基金绩效特征对持有人回报产生的影响也十分值得我们关注。从权益类产品的业绩特征与持有人回报的统计结果来看，夏普比率(衡量风险调整后的收益)较高、波动率(衡量风险)较低的产品持有人回报更接近基金净值增长率，投资者实际获得的收益体验感更强；而基金收益率的高低对持有人回报的影响反而并没有直观想象中那么重要。

　　基金的这些绩效特征、组合特征，投资者可以从长期视角去分析、识别和体验。

　　中国基金报粉丝问：基金经理说自己的投资策略是自上而下选股或者说自下而上选股，又或者自上而下和自下而上相结合选股，请问这些策略有哪些区别？基民应如何选择参与？

　　贾戎莉：自上而下的投资方法是指基金经理在投资过程中，先从宏观环境出发，确定当前适合配置的资产类别，再进一步下沉，挑选受益的相关行业，最后再从选定行业中挖掘优质个股，从而完成投资组合的搭建。擅长自上而下投资的基金经理更倾向于关注宏观经济指标(如 GDP、通胀等)，进行经济周期判断，并紧密跟踪当前周期所受益行业的相关指标(如库存、销量、利润率等)，以此作为构建投资组合的重要依据。

　　这类投资经理其持仓往往呈现明显的行业轮动特征，调仓换股的频率相对较高，一段时间内的行业集中度也相对较高，产品体现出明显的高弹性特征。在大多数年份中，全市场表现最好的基金往往来自于这种风格，但另一方面，自上而下的投资风格高度依赖于基金经理对经济周期以及行业的判断，容错率较低，判断失误会造成产品出现较大幅度回撤，所以此类产品自身波动较大。

　　自下而上的投资路径从个股出发，研究企业的商业模型，产品或服务的竞争力、盈利增长等，衡量企业的内在价值，随后进行纵向或者横向对比分析，最后将研究对象往上拓展至整个行业或产业。

　　采用这种策略的基金最为关注的是个体公司的表现和管理，而不是经济或市场的整体趋势。“自下而上”的研究出发点一般都是直接从公司开始，更多关注公司的成长空间、管理能力、业务模式、估值等等。

　　区分“自下而上”和“自上而下”两种投资策略/风格的关键在于基金经理的侧重点和出发点不同。实践中，我们可以看到不少优秀的基金经理是将自上而下选择行业，自下而上选股相结合的做法，这样的思路对投资者而言不失为更加高效的选择。

04

年轻人树立科学的投资观

比知道买什么基金更重要

　　中国基金报粉丝问：作为研究基金的专家，对于买基金的年轻投资者，如在校大学生，选基金、买基金、持有基金有没有一些忠告？

　　贾戎莉：对年轻的投资者来说，我认为比买什么基金更重要的是树立科学的投资观。更深入地理解基金行业的普遍规律、基金产品的业绩特征及基金经理的核心能力，对基金的优选和投资都有实证的参考意义。

　　比如，从业绩归因来看，基金经理选股普遍提供了正贡献，择时负贡献；主动行业配置整体正贡献，但解释力度有限。更值得聚焦的是基金经理的核心能力：个股选择收益。与市场风格的波动性相比，基金经理稳定的底层投资逻辑和以个股选择为核心的能力建设更为重要。

　　年轻的投资者可以从优秀的基金经理身上学习投资。如优质基金经理的绝对收益理念、长期投资能力、注重价值投资、更均衡的组合配置、更低的换手率，以及在市场关键节点的逆向投资，这些投资特征和投资品质都是非常值得年轻朋友们去思考和学习。

　　最后，我觉得年轻是最大的优势。年轻朋友们有足够的时间去实践、去容错，有足够的空间去提升、去拓展。尤其是在当下，不妨可以提升一些风险偏好。

　　中国基金报粉丝问：近段时间市场非理性暴跌，造成情绪恐慌蔓延，很多人被迫割肉离场，另外从去年开始，上证50、沪深300指数等蓝筹一直都在调整，市场结构化行情非常显著，普通基金投资者觉得难度越来越大，请问面对这些情况，普通投资者怎样才能选到优秀的基金？基金的正确投资方式又是怎样的？

　　贾戎莉：基金投资的难度确实是比较大的，基金投资也应该是因人而异的。对普通投资者而言，首先重要的是明确自身的风险收益预期和投资期限，在此基础上进行基金产品的合理搭配和长期投资。

　　无论是基金的研究与优选，还是对基金产品的投资与调整，正确的方式应该是系统的、全面的、本质的、动态的。系统搭建金融产品研究框架，全面了解基金的风险收益水平，深入剖析基金经理的投资策略、组合风格、业绩归因，并结合市场环境作相应的动态调整。

　　投资者可以参考专业研究机构对金融产品的体系化的研究结果，结合自身的具体情况进行配置。

　　中国基金报粉丝问：2019年至今，两年牛市一年震荡市，我感觉前三年赚到的钱不多，大部分都在今年的市场震荡中给跌得差不多了，现在的市场赚钱难度越来越大，我是应该离场，找更好的参与时点，还是继续在这个市场里，承受巨大的波动呢？

　　贾戎莉：这个问题中，可以感受到投资者纠结焦虑的心态。从投资的角度来说，投资还是应该“以我为主”，比关注市场更重要的是关注自身。所以我们每一位投资者，首先最重要的是明确自己真实的投资目标和真正的风险承受能力，在此基础上制定相应的投资方案，这样才能够从容应对市场波动。

　　中国基金报粉丝问：目前如果计划投资指数基金，是在沪深300基金、中证500基金、创业板基金中选一个，还是按照一定的比例各指数基金都投？

　　贾戎莉：从指数的行业结构、盈利水平和估值水平来整体分析，沪深300+中证500的配置结构是比较好的选择。此外，从长期预期的角度来看，指数增强产品在跟踪指数的基础上追求超额收益，是比指数基金更优的长期选择。

　　中国基金报粉丝问：个人有一笔资金，打算长线(两年左右用不到的资金)定投低估值的医疗、恒生科技，中线(一年左右用不到钱)配置沪深300，如果军工、新能源汽车未来出现大跌机会也加入配置，您觉得这个配置如何？有哪些其他的配置建议？

　　贾戎莉：长期定投的方式我认为是不错的。对行业投资时点的把握其实也是难度比较大的。A股的行业轮动特征显著，是否对强势行业的投资能够获取更高收益呢？我们从基金绩效的实证研究来看，更强的行业轮动并没有带来更高的收益，而是加大了基金净值的波动；反而是那些弱轮动型的基金在收益、风险调整收益方面更有优势。所以我们更建议以全市场均衡型基金产品为主要配置，行业基金作为辅助配置。

　　此外，对权益投资而言，一年仍是比较短期的，权益投资的视角应该更长。

　　风险提示：基金有风险，投资需谨慎。

（文章来源：中国基金报）