随着疫情蔓延，三月服务业、制造业受冲击明显。由于节后复工因素，历年3 月PMI 均季节性走高，因此经济本质可能较数据表现得更弱；不仅需求萎靡，供给也明显受限。稳增长诉求上升之际，政策发力的抓手可能仍在投资端。

　　在严峻的疫情冲击下，经济修复进程中止并显著回落。由于节后复工因素，历年三月PMI 相对二月都有明显的季节性上行，因此尚需将季节性因素进一步剔除，才能得到经济的真实表现。拆解三大分项，可以看到，2022 年制造业、服务业和建筑业3 月PMI 数据相较2 月分别下降0.7、下降3.8 和上升0.5，但从2015-2019 年平均值来看，制造业、服务业、建筑业3 月相较2 月分别上升0.8、上升0.2 和上升2.26.可见今年3 月服务业受冲击最大，制造业、建筑业也受到显著的负向冲击，螺纹钢出现一定程度累库，从侧面印证了这一点。

　　需求受抑，供给瓶颈显现。工业需求方面，由于疫情封锁，新订单明显回落，部分行业开工率出现明显下降，而产成品库存上升，下游货物出现滞销，上游采购也回落。由于俄乌局势的不确定性，原油价格飙升，成本推升工业品出厂价格。随着3 月份疫情冲击了我国经济核心区域长三角、珠三角，封锁政策导致货运难度上升，供货商配送时间分项创下2020 年疫情爆发初期以来的新低46.5.相较于需求端的萎靡，疫情导致的供给瓶颈开始显现。供需双弱的环境下，企业生产经营活动预期指数明显转弱，较上月下降3 个点至55.7。

　　三产受冲击最大，政策发力抓手在投资端。3 月份在疫情冲击下，经济显著承压，三产作为GDP 占比最大的部分，受冲击最为明显，因此经济走势不确定性明显上升。从近期国常会、金稳委的表态来看，政府对于稳增长的诉求显著上升，随着不确定性加大，政策放松宜早不宜迟。

　　目前政府发力稳增长的抓手仍在地产、基建等投资领域，未来可能继续放松地产政策；今年财政方面资金来源已经较为充裕，支出有望发力。

　　市场在反弹后将寻找新的定价均衡。短期来看，地缘政治、中国疫情的走势、稳增长政策的落地以及美债上行的幅度都有一定的变数，建议跟踪观望，灵活应对。低估值依然相对占优，但结构性分化或许进入中后期。国债收益率中枢可能在当前区间整体保持低位震荡，市场对经济预期的修复可能需要一段时间。

　　风险提示：疫情超预期

（文章来源：首创证券）