事件：

　　2020 年以来，疫情已经成为影响各国消费变动的关键变量。疫情蔓延，则消费走弱，疫情趋缓，则消费反弹。抗疫的两年时间内，国内消费修复可以说是一波多折、高度有限，2021 年末，全国居民消费支出增速仍不及疫情前的7 成。

　　在国内坚持“动态清零”及未来探索逐步开放国门的过程中，消费将如何演变本文试图从海外视角出发，探讨国内消费修复的路径和高度。

　　核心观点：

　　从居民收入和储蓄率的二分法视角来看，居民储蓄率已有明显回落，但疫情反复增添变数，加之收入结构性分化问题仍在，居民消费恢复的不确定性较大，高度取决于国内防疫政策、稳增长发力效果。结构上，未来消费恢复重心在于服务业，从海外经验看，疫情管控放松后，餐饮、住宿行业恢复程度较高，娱乐、交通服务恢复相对较慢，向上修复仍有缺口。

　　促进国内消费恢复的关键在于居民收入

　　简单来说，消费支出的强度，取决于居民可支配收入、居民储蓄率。推动居民收入恢复的动力，取决于疫情管控程度以及各类扶持政策，因而受政策影响较大；而影响居民储蓄率的变量较多，政策调控效果相对偏弱。

　　从国内情况来看，居民收入先行恢复，是促进消费复苏的基础，而国内疫情形势好转，带动储蓄率回落，是进一步促进消费回升的推动力。在疫情可控的背景下，较高的居民储蓄率逐步回落，制约消费恢复的关键将转向居民收入。

　　居民储蓄率虽有回落，但疫情反复增添变数

　　从海外经验来看，疫情管控程度，决定居民储蓄率的变动方向。英美放松疫情管控后，其家庭储蓄率已经基本回归疫情前水平。但由于中国、日本疫情管控相对严格，居民收入结构性分化明显，导致居民储蓄率高于疫情前。

　　未来消费修复的高度如何

　　居民消费恢复的不确定性仍然较大，高度取决于国内防疫政策、以及稳增长发力效果。短期来看，疫情反复，居民出行强度大幅降低，二季度消费承压。参照2020 年初疫情发生后，当年二季度、三季度全国居民人均消费支出同比分别下降8.2%、3.3%。中期来看，若未来疫情形势好转，消费仍然保持逐步恢复的态势，乐观情况下，今明两年消费增速或将回归至疫情前的8-9 成。

　　而倘若明年两会后开放国门，入境管控措施会陆续边际放松，但国内疫情或将再度反弹，防控政策可能收紧，进而导致消费恢复进程再度放缓。参照新加坡经验，餐饮、交通等服务业收入较疫情前损失10%-20%，2020 年我国生活类服务业支出占比约为35%，对应消费支出或将较疫情前减少3.5 个百分点以上。

　　未来消费恢复的重心在于服务业，但向上修复存在缺口推动服务业修复的直接驱动力来自于疫情管控的放松，但是从欧美经验来看，即便是管控较为宽松的国家，服务业支出增速仍未全部回正，较趋势项普遍减少5%左右。结构上看，疫情缓和后，利好程度最大的是餐饮、住宿行业，英美两国相关的支出增速已经接近疫情前水平，而娱乐、交通服务类支出修复相对较慢、较疫情前仍有10%-20%的缺口。

　　风险提示：国内本土疫情大规模扩散；国内稳增长力度不及预期。

（文章来源：光大证券）