短期疫情扰动，利润端持续好于收入端。2021年65家中药公司收入总额3190亿元(+8.6%)、归母净利润286亿元(+5.6%)，扣非归母净利润243亿元(+18.3%)。中药板块整体利润端持续向好，收入端增速超过30%的有8家，利润端超过30%增速的有32家，头部企业利润的增速好于收入端，我们预计主要系中药消费品的提价放量所致。2022Q1统计65家中药公司2021Q1收入849亿元(+0.9%)、归母净利润91亿元(+1.1%)，扣非归母净利润99亿元(+7.4%)。收入端增速放缓主要系疫情各地散发，影响终端销售推广。

　　利润端出现增速下滑，主要系一季度各地疫情影响。

　　行业分化加剧，看好品牌中药消费品和中药独家基药品种等。从2021年各个子板块来看，1)中药消费品：持续维持高速增长，2021年收入342亿元(+16.5%)，归母净利润48亿元(+35.6%)，扣非归母净利润45亿元(+38.9%)。2022Q1收入95亿元(+13.9%)，归母净利润15亿元(+26.3%)，扣非归母净利润15亿元(+26.6%)。2)独家基药：院内端受到疫情影响较大，毛利大幅提升2021年收入1136亿元(+13.5%)，归母净利润增速101亿元(+22.5%)，扣非归母净利润87亿元(+17%)。2022Q1收入327亿元(+4.9%)，归母净利润38亿元(+12.7%)，扣非归母净利润36亿元(+12.3%)。 3)中药配方颗粒：2021年收入437亿元(+20%)，归母净利润47亿元(+21%)，扣非归母净利润26亿元(+38.4%)，2022Q1收入63亿元(+3.5%)，归母净利润11亿元(+25.1%)，扣非归母净利润10亿元(+18.6%)。4)中药注射剂和普药：业绩承压明显，行业分化加剧。中药注射剂2021年收入289亿元(+1.7%)，归母净利润14亿元(-54.5%)；2022Q1收入61亿元(-10.7%)，归母净利润7亿元(-17.8%)。

　　提价与直营渠道占比提升带来毛利改善。2021年以来伴随着CPI的上涨，上游中药材也迎来一波价格上涨的行情，根据康美中药网，名贵中药材天然牛黄、三七、天然麝香均有不同程度提价。原材料涨价带来行业业绩分化，中成药独家品种涨价带来毛利率提升，中药板块2021年毛利率达到46%，同比提升1pct.其他普药品种成本上涨，毛利率有所下降。前期提价品种比如同仁堂、太极集团将持续释放业绩。 2022Q1太极集团工业实现收入21.5亿元，同比增长12.6%，毛利率65%，同比增长5.9pp，主要系公司进行品种结构调整，聚焦核心大品种，剔除低毛利品种导致。

　　国企混改释放红利，股权激励相继落地。中药行业国企混改以及股东层面的变动在近一年加速落地，云南白药、太极集团、广誉远、中新药业在国企混改后极大释放员工积极性，云南白药混改股权激励目标将提高员工积极性，国企混改红利在逐步释放。云南白药推出两期管理层股权激励计划，行权条件需要达到2022年ROE考核分别不低于11%，分红比例不低于40%。太极集团国企混改有序推进，股权激励推进当中。随着混改推进，将进一步提升治理水平，费用率有望进一步下降。

　　风险提示：提价放量不及预期，控费不及区域，疫情影响风险。

（文章来源：西南证券）