资管新规收尾、理财市场发生巨大变化时，全球货币政策变化影响深远，国内外固定收益投资也随之变化。在变幻莫测的市场中，如何才能找到稳健理财的长期应对之策？

　　《MSFunds总经理会客厅》第7期，摩根士丹利华鑫基金总经理王鸿嫔邀请到银河证券基金研究中心总经理、基金评价业务负责人胡立峰，以及摩根士丹利华鑫基金基金经理施同亮，分享行研观点和投资观点，从专家角度谈理财产品的变化及应对之策，希望给大家的投资和决策提供一些参考。

完整文字实录

　　王鸿嫔 大家好，欢迎来到摩根士丹利华鑫基金总经理会客厅，我是摩根士丹利华鑫基金的总经理王鸿嫔。关注我们会客厅的朋友可能会发现，在过去几期我们主要是通过声音和大家交流。从本期节目开始，我们做一些改变，升级为视频直播的形式。继续从大家关心的话题出发，和投资专家们一起分享海内外的投资智慧，碰撞出精彩的火花。

　　本期做客会客厅的嘉宾都是我的老朋友。一位是银河证券基金研究中心的总经理、基金评价业务的负责人胡立峰先生。胡总深耕证券和基金的研究工作20多年，是我们国内知名的基金研究评价专业人员。

　　另外一位嘉宾是我的同事。目前在摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部的基金经理施同亮先生。施总同时也是我们正在发行的大摩安盈稳固的拟任基金经理。他在债券市场有超过十年的投资经验，也经历过市场牛熊考验。他特别擅长从概率的角度来进行投资，是均衡稳健风格的代表。

01

美国全球通胀“猛如虎”

股债市场将会怎样？

　　王鸿嫔 从近两个月的数字，包含欧美主要国家的CPI(消费者物价指数)数据，可以发现通胀猛如虎。动辄8%以上的通胀，这已经是很多年都不见了，而许多专业机构也都预测通胀会是未来，其实也不只是未来了，也是现在当下亟待解决的问题。

　　在通胀之外，我们也看到受到疫情、美联储加息等等影响，今年市场的波动非常大。很多投资者的情绪也比较悲观。所以我想先请我们实际在负责管钱的施同亮，先来谈一谈对市场整体的走向。

　　王鸿嫔 你觉得震荡的局势是不是还会持续？投资者应该怎么样看待当下的局面？

　　施同亮今年的通胀形势非常严峻，主要集中在大宗商品和海外定价的产品里边，其实国内的通胀水平反倒相对可控。然后我们看到中国的货币政策，和美国是截然不同的。美国美联储加息，是今年全球都要面临的一个严峻考验。

　　但是同时国内还处于一个货币宽松，对经济有实际支持的方向上。所以现在中美利差出现了一个史无前例的倒挂。那么这种倒挂，其实对市场的考验一度非常严峻。今年三月到五月这段时间，给国内的权益市场，还有汇率市场，都带来了很大的冲击。但是回过头来，我们看到中国的汇率已经稳住了，并没有受到中美利差倒挂的影响。

　　所以，我们在做国内资本市场，还是要聚焦到国内的基本面环境上，这才是我们投资的一个基本盘。那么如何看待未来的市场？我觉得国内的货币政策，现在还处于宽松期，货币政策不会过快收紧，那么现在资金利率水平，也是处于一个历史低位，央行也表示要继续在总量层面，支持经济的发展，所以，对于债券市场，我觉得未来流动性收紧带来市场调整的空间不大。

　　同时，我们也看到经济的基本面，在今年一度是经历了比较大的考验，然后再到五、六月份，政府出台了各项的补贴刺激政策，特别是在消费领域、汽车消费、家电消费等等，出了比较大的补贴政策，然后现在带动了市场信心的回归。所有这些都给经济基本面，带来了下半年企稳回升的基础。

　　我认为从今年三季度到明年一季度，都是经济缓慢修复的阶段。但是在过程中，货币的支持还是非常必要的。然后我们的货币资金水平、基准利率会保持在比较低的位置。

　　我觉得对于纯债来说，未来还是会表现出来一个上有顶、下有底区间震荡的利率走势，而且在未来相当长一段时间内，全球的利率都会保持在一个低利率的格局。

　　固收+产品，今年经历了比较大的波动。但是，从一个理性的角度出发，我觉得未来市场，不应该是这么大波动走势的延续，未来还是要回归到我们企业经营的一个基本面情况的兑现上。所以我觉得未来的机会应该是结构性的，站在现在位置上，对于下半年权益和转债市场，我保持一个谨慎乐观的态度，在乐观当中也会去想快速反弹之后的一些风险点，那么还是要从中找一些有真正成长性、真正能够业绩兑现的公司进行投资。

　　王鸿嫔 接下来我想请教胡总，今年的市场的震荡，您认为跟往年有什么不一样，到底有哪些关键的因素是我们要特别注意的，这次跟过往有什么不一样？

　　胡立峰今年中国的公募基金发展确实是剧烈变化，跟过去完全不一样，从去年12月中旬到今年的三月中旬，这一路下跌实际上最低点是在四月下旬。

　　从1998年来看，它应该是历史第三大跌幅，对于很多投资者来说，压力很大。历史上最大的跌幅是2008年全球金融危机，国内国外都印象特别深刻。

　　第二轮跌幅比较大的是2015年6月份，股灾爆发之后的下跌，股民肯定记忆深刻，当时千股跌停，连续三个月下跌，然后整个基金净值受到很大影响。

　　那么，可以跟今年下跌相比较的就是2018年中美贸易战，但是今年的下跌比2018年下跌来得更急、更猛。时间也更短，幅度更大，但是最近也在快速反弹。这轮跌有一个特点，就是本身公募基金的盘子已经很大，大量的投资者在里面，权益基金这轮下跌确实对于基民的杀伤力，以及资产配置造成很大的影响，当然最近也在迅速修复中。

　　那么在固定收益领域，倒还是基本上保持比较稳健。截至2022年6月27日，今年以来我们固定收益类基金的平均业绩，纯债大概是1.4%~1.5%左右，货币基金是0.9%，折成年化应该不足2%。那么这两类代表固定收益类主体的基金，和股票基金今年的下跌形成对比，至少保值是可以的。

　　那么在固定收益基金里边，我们再做一些的细分来看，比如固收+，今年上半年勉强打平，我觉得已经很不容易。那么固收+，也在迅速回补之前下跌的缺口，整体还是很不错的。

　　对投资者的大类资产配置来看，今年上半年，给大家做了一次非常形象生动的压力测试。因为今年跌得很急，这也非常考验投资者的心态，以及投资的耐心等方方面面。我想经过这一轮下跌之后，很多投资者应该对基金市场，对于资本市场应该有更深刻的一些认识。

02

投资要先“知己”

然后选择合适的产品

　　王鸿嫔 谢谢胡总非常深刻的分享，我也分享下自己的一些体会跟经验。这一次就国内来讲是一个很好的考验，因为是所有的资产全面性回调，而且国内外市场基本同步，我觉得经验非常珍贵，我也希望投资者，还有所有行业里的人能够好好珍惜，借这个机会好好地反思：我们怎么去看待这段市场。

　　1994年的时候，当时格林斯潘上来没多久，他采取了措施，也是没有想到他就是很鹰派的。当时市场被修理得很惨，市场也急速下跌，我自己当时很年轻，刚入行没多久，也被那个“杀”昏了头，所以我印象非常深刻。长期来讲，我一直在行业里面，流动性、大的资金流还是非常重要，因为它影响所有资产的流向。因此利率走势还是非常关键的，我这边也提醒一下所有的投资者，利率走势还是非常的重要。

　　第二个，如果有一个产品说给你包山包海，牛熊皆可，而且像药一样可以治百病，一个投资工具可以适应所有的投资者，他一定在骗你。这是不可能的，因为每一个投资工具在不同的时间，承载的是不同的功能，所以投资者第一个要先知己，你要先了解自己，先做自我的检测。

　　所以“知己”这一块，国家在推，我们监管机构也在推，包括我们的基金从业人员，还有我们的银行合作渠道。我觉得我们不要太快地给客户答案，客户说：“我现在买什么好？”一定要先会问问题。先问客户、你自己先评估一下客户，比如说客户的年龄，客户的资金的来源，他的目标，然后他的风险承担能力。

　　我常常跟很多客户讲：你不要我买什么，你就跟着买，因为我就算赔掉一半，也不失眠，我沾枕头就睡。可是很多人不见得能够承受这样。所以要先知己，了解自己之后，然后再去确定比例。

　　怎么去扫描市场上面所有的投资工具，它是不是适合你自己的需求，投资人的配置应该常态性的，比如适合大部分人的比例“333”。1/3在固定收益，比如货币基金，1/3在债券市场，1/3在权益基金。

　　像这样的比例对我来讲，我会觉得有点无聊，我会愿意多加一些风险性的投资，但是“333”是很多投资学教科书推荐的方法。所以你在这里面做一些调配，不管市场是在极度的多头或极度的空头，你都不可以说太极端。

　　在这行业那么多年，我认为是长期、最有效的，就是你时时Rebalance(再平衡)，重新平衡自己的资产组合，但是频率不需要太高，通常我们建议一年一次。今年市场急剧变化比较大，可能需要每季度做一次。我们无法建议你百发百中，但是我们希望能够提供一个可长可久、胜率比较高的方法论。

　　我想请同亮来跟我们分享，因为你自己做债券投资。我们看到国家在做资管产品整理的时候，也开始打破刚兑，理财产品也实现全面净值化。不过，投资者就担心一些投资的品种信用暴雷、流动性风险等等，你怎么看待这类风险？还有一些海外的经验是不是可以作为借鉴？

　　施同亮首先，我想说，从海外的经验来看，打破刚兑是一件很正常的事，也是未来的一个常态。

　　我觉得未来我们要接受这种债券市场打破刚兑，近几年债券的踩雷事件也是不断发生，虽然我们管理的公募基金从来没有出现过债券踩雷的事件，但是市场上踩雷事件还是比较多。这几年从国企的煤炭企业，到民企的制造业，还有房地产等等，都出现了违约事件。所以想对大家说，未来债券的违约，还有踩雷，可能常态化。但是并不是说，这类资产我们就不能投了，反倒我们要增加投资的专业化，我们应该找专业的投资者，来做这样有风险的债券资产投资。

　　其次，投资者应该选择合适的产品进行投资，这里我就想引用银保监会郭主席去年的一个说法，就是你投的固收产品，如果收益率年化超过8%就很危险，超过10%就要考虑损失全部本金的风险。

　　王鸿嫔 郭主席提到的8%、10%的数据，应该是以当时的时空环境背景，对不对？随着整体的GDP在比较缓和的阶段，所以大家预期的风险收益率也会下跌。在先进市场也是一样，你的投资收益会根据美国30年国债做一个基准点。然后风险越高，它就会往上加上去。基准点一般来讲，是不是拿国内国债利率，还是什么利率为基准，往上加百分之多少以上？

　　施同亮因为我们整体处于利率下行的环境，未来的基准利率都是在往下走，我们怎么样去找一个利率的锚？我建议大家可以关注MLF(中期借贷便利)、央行的政策利率。因为利率，对于存款端和贷款端，都是一个基准利率。比如LPR(贷款利率)，就是以MLF，然后进行加点来确定的一个利率。所以大家应该多关注央行的MLF中期借贷利率，也就是央行把钱借给银行一年期的基准利率，那么在这个利率的基础上，然后进行适当的预期管理。来对你投资的预期回报率，进行一个合理的预测，不要做过高的预期收益。

03

躺赚越来越难

投资者怎么选到合适的产品

　　王鸿嫔 那接下来我们想要请教胡总，我们看到因为您是专门做基金投资产品的研究，国内的理财产品，还有基金的种类发的越来越多，品种也越来越多元化，可是我们很多的投资人，越来越多听到的声音是说觉得能够选择的产品越来越少，您认为这背后的原因是什么？投资人他的投资困境是什么？

　　胡立峰实际上投资人的这种行为，是因为过去类似于保本的银行理财产品很多，他在选择的时候，难度非常小，选择一家银行基本上就买了。现在资管新规之后打破刚兑，这样是逼着投资者动脑筋，花一点心思深入去选择。所以就感觉不好选了，货币基金他可能觉得收益偏低一点，然后他觉得纯债基金的又比较低，他想在获得一些更高的收益，可能波动就很大。实际上来说，不是说投资者的选择范围少，而是说投资者面临的难度比较大。

　　王鸿嫔 也可以这么讲，就是没有“Easy money”可以赚，没有容易的钱可以赚。比如我自己，以前有时候出去演讲，有时候客户就会问，说王总你直接告诉我要买什么好了，或者你直接告诉我，你买什么，我就跟着你买。我说：“这种答案，你要答案很简单，我也可以很简单地跟你讲，可这是很危险的解答。适合我的并不见得适合你，然后我随口跟你讲的，这等于是不负责任地推荐。”所以投资者一定要做功课，不能够太偷懒，投资人你一偷懒，其实钱损失得也会非常快。

　　像我们这样的基金公司，在做产品规划的时候，怎么样能够用满足投资者的需求，又能够避免跟随投资者的热点，能够长期留住投资者？

　　胡立峰针对咱们基金产品，也就是基金管理公司，我建议还是要坚守你在基金契约当中，所定的投资方范围、投资策略、投资方向和投资风格。保持风格的稳定性，不要过度漂移，基金产品这一端要稳住。第二个，我们仍然要对投资者做一些持续深入的投资者教育，尤其很多年轻的，甚至是90后、00后等新一代投资者，他们可能更多采取一些比较的心态，还是需要持之以恒地对他们做一些投资者教育。

　　然后第三个部分，把合适的产品匹配给合适的投资者，所以在匹配的过程当中，我们本身产品就不能随风漂移了。比如过去是这样，现在上半年是这样，下半年就那样，那就属于太乱了。现在基金公司产品数量很多，所以保持基金产品的稳定性、风格的确定性非常重要。

04

低风险投资者

如何选择适合自己的产品？

　　王鸿嫔 那我们试着代入普通投资者的身份，有时候会觉得投资也不太容易，原本以前有5%的固定收益类的理财，还有很多投资者，比如百万级的，还可以做房地产信托，但是这几年保本、保收益的产品几乎是绝迹了。

　　未来有哪些领域可以找到相对比较安稳的一些固定收益的产品，我们讲的不是保证的，而是相对来讲。对于风险承担能力比较低的客户，有哪些品种适合特别关注？

　　施同亮固收产品种类也极为丰富，所以我们可以按照从左到右，按照一个风险偏好逐渐提升，然后风险提升，预期收益也提升，这样一个竖轴进行划分。

　　比如左侧的产品，我们有存单产品、短债产品、货基产品这一类。右侧的产品，我们会有一级债基、二级债基。一级债基，就是投资于纯债加转债，二级债基是“存债+转债+股票”，以及偏债混合产品，股票的比重会更高。未来我觉得固收产品会越做越大，然后还会加入一些衍生品、期权、期货等等，对于固定收益产品，开始多元化。把风险收益的因素，更多加入进来之后，极大地丰富市场。

　　那么对个人投资者有什么样的建议？他可以把资产的一部分投资于左侧的相对安全的产品，一部分投资于右侧的，加入一定的波动，它有一个预期风险收益匹配，你可以去博取更高的收益产品，同时把左侧和右侧的产品进行组合。

　　那么还有一类，可以把钱交给专业的固收+投资经理进行投资，因为这类产品，它投资于股债之间，进行大类资产的配置。它又有债性又有股性。但是，它和股票基金不同，固收+基金在市场、股市比较差的阶段，可以把股票仓位放到零。当市场好的时候，股市好的时候，再去提高权益市场的仓位。我觉得这对个人投资者来说，是比较省心的一类投资方法。

　　王鸿嫔 我们在接触投资者的时候，会发现他们对固定收益存在一些误解，对银行发出的理财产品，感觉天然就必须保本，不可以有回撤，然而我们知道一些净值型产品它会出现浮亏，这是自然一定会发生的，所以有些投资者就会承受不了，觉得受骗了。那我们想要请教胡总，这样的投资收益的管理预期应该要怎么做？

　　胡立峰所有公募基金的产品，都是公开披露数据的。目前是9000多只基金，并且历经了1998年到现在20多年的数据，也历经了多次市场震荡等等，所以公募基金积累了很多过往的基金业绩数据，可以作为我们大类资产配置的参考。

　　怎样让投资者获得这方面的一些数据，也是我们基金公司和我们基金评价机构的一些的责任。从数据来看，股票基金波动非常大，但是一定要持有时间足够长，比如我们基本上都可以算出一些，当你要持有达到五~六年时，你的平均收益率就可以达到非常高，所以还是有一些规律特征，可以做一些分析。

　　王鸿嫔 谢谢胡总，您刚刚提到我们在开展跟基民沟通的过程当中，我们感觉基民普遍持有时间比较短。去年我们做了一项基民投资调研，发现近七成的投资者持有单只基金的时间不到一年，低于12个月，大家好像普遍还没有养成长期投资单只基金的习惯。胡总您怎么去看待这种现象？怎么样能够帮助投资者能够去逆转？

　　胡立峰非常难，大概十多年以来，整个行业一直在推进这项工作，但是发现方方面面还是比较难的，所以大家有没有关注到6月24日国家推出个人养老金业务，那个是非常长的，相当于强制锁定。我想假以时日，第三支柱逐步起来之后，投资者就有一个对比，同样的钱，可能在第三支柱这种国家强制要求长期投资的领域，收益还是不错。比自己平时的投资，较为频繁的进出来看，如果两者之间效果差异非常大，并且长期投资显著有非常好的效果，那么应该也会对我们国家投资者有一个推动作用，更多从短期投资转向长期投资。

　　王鸿嫔 谢谢胡总，我这边也分享一下我自己的观察和体会，除了刚才讲的个人养老金以外。在先进国家，它主要含有递延税制，同时提供诱因，能够让投资人愿意持有得比较久，原本投资人是为了诱因——税制递延，事实上就是免税了。

　　除此之外，另外我自己观察到一个变化，尤其我入行的时候，亚洲市场普遍是比较年轻的、新富阶层起来的市场结构，到现在老龄化。像日本、中国台湾，老年化的情况就比较严重，所以就发现另外一个现象：很多这一类的投资者，他的投资的心态开始有所改变。随着老龄化，比较中高龄的投资者群体变多，他对投资的预期跟年轻的时候不一样，最大的不一样是他对于稳定的现金流的预期会比较高，因此稳定的分红，重要性就会拉高。

　　进入本世纪以来，在欧美市场，国际上的一些同行，卖得很好、而且是长销型的产品，都是所谓的分红型产品。在欧美，尤其美国，它很多的退休金在大概十五年前，很多底层是美国债券等等，现在它开始做了一些改变。因为发现有很多大型的蓝筹股公司，有稳定的配息、稳定的分红，所以变成很多大的退休金底层的资产，从传统的美国国债，转移了部分资产，去持有具备稳定配息率的大型蓝筹股。

　　我们国内也开始发展一条产品线，就是稳定的、有纪律性的分红，让投资者投资基金的同时，能够长期持有。虽然我们没有递延税制的诱因，但是我们希望投资者别折腾了，少折腾，然后赚了钱，你也不用辛苦地去赚波段。波段赚完了钱，基金经理他做完操作，就会回馈给投资人。

　　我们有一个量化的基金，从2011年5月成立到现在11年间，总共分红了19次，所以累计下来，比如说你投资1万块，2011年投资1万块，到现在大概十多年了，你持有的1万块，到现在你现金分红超过1万块。2011年到现在光现金分红就14000元了，就一倍以上，同时基金净值也是成长，也成长得很高。

　　在比较富裕国家，这种产品会越来越被重视，它会有一个实际的需求，实际需求来自于：第一，老龄化，第二，长期无风险利率长期地往下降，所以都会变成有稳定配息的，有纪律性配息的。不管是股票也好，基金也好，投资的品种也好，理财产品也好，这一类的产品它能够让投资人有一定的比例，在你的投资组合里扮演一定的角色。大概20年前我不会这样说，因为那时候我自己也不太愿意投这种，我觉得有点无聊，我自己有本事挣钱，我为什么要等分红，后来随着年纪见长，就发现稳定分红，对我们一定老年化的社会，承载了很重要的一个功能。

05

告别“网红”理财产品

投资看得懂的品种

　　王鸿嫔 我们看到资管产品每隔一段时间就会有网红产品，像去年卖得很好的雪球，它是一个比较复杂的金融工具，去年很多投资人认为雪球是低风险类固收的产品，但是当市场下跌的时候，它所跟踪的指数也是同步下跌了，那想请教一下胡总，投资人怎么样能够在购买网红产品的时候，能够洞悉风险，避免踩坑？

　　胡立峰首先，公募基金没有雪球产品，因为雪球产品这么复杂，它在公募基金领域是基本上是被限制住了，因为公募本身是面向社会大众，所以它一定要做简单、简洁，投资者能够基本看得懂，看得明白的产品。雪球产品确实是比较复杂，所以它比较适合场外的市场、私下的市场，或者高净值客户市场。

　　从基金评价机构的角度来看，我们并不主张大家去过多关注网红产品，历史已经看得非常清楚，在10年、15年来看，能够留下来的，给投资者好回报的基金产品，都是老老实实、实实在在做股票，或者选择好的债券去做，这种产品才是老百姓需要的。这么多年来，所谓的网红实际上对投资者来说，并没有太大的意义。

　　王鸿嫔 就像顶级的厨师，真的比拼的都是家常小菜，不是那个很炫的东西。

　　所以我也再次提醒投资人，不管是网红也好，很多看起来用华丽辞藻包装的产品，都要非常小心，因为你根本不知道它嵌套的最后会变成什么样。不要忘记2008年的金融风暴就是这么来的，它层层嵌套。有时候同行、我的客户朋友都会拿一些产品来给我看，有的我就直接跟他说：“我看不懂，我不敢投”。

　　王鸿嫔 延伸这些议题，我想最后请同亮来跟我们分享一下，对投资人来讲，“固收+”产品是不是还能够持有，在他的整个投资组合里面，他应该是怎么去预期，应该扮演什么样的功能？你认为固收+产品在投资者的资产池里，应该怎么样看待？

　　施同亮今年由于股市前面快速地下跌，很多配了股票、配了债券的“固收+”产品，都损失很大，但是我想提醒大家，“固收+”的“+”是什么意思？它加了一类投资品种，在纯债的基础上加了一些新花样、新玩法、新投资品种，它并不代表是稳定地加一个无风险收益，所以这是对于“固收+”字面上的误解。“固收+”只是增加了一些风险的敞口，所以本质上，大家还是要认识到风险和收益相匹配的原则，尤其是在短期市场大幅回调，没有一类产品能够反转，所以不应该过度期待。

　　第二，“固收+”产品体现了我们的固收从业者，对于大类资产配置的理解，以及我们把固收的从业经验，延伸到混合资产配置上，通过长期大类资产的配置的选择，做主动配置的分化，然后达到长期的收益。所以我觉得“固收+”产品的特点，就是长期的胜率高。因为从长期来看，我们会经历很多个经济周期。经济周期里面也会产生很多个债券的牛熊周期，还有股票的牛熊周期。但是我们通过“固收+”的投资，把几类资产叠加到一起，然后进行长期高胜率的配置。如果你每次投资，进行大类资产配置，你的胜率都偏高一些，那么长期积累下来，你就会积累不错的收益曲线。

　　我们要认识到，这是它的根本特点，所以，对于“固收+”产品，我们也应该放到长期去考核它，看长期的风险收益比。对于投资者来说，要做到长期投资、价值投资，同时也要了解短期市场的波动性，跟自己的风险偏好是不是匹配。

　　王鸿嫔 谢谢同亮，刚刚反复提到胜率，其实在我们投资的领域里，胜率是非常重要的观念。我们对自己的期许是一样，千万不要以为自己是神，即使再大的市场热点，你抓住了，也不要以为自己是神。我们要不断地有纪律性去做研究，做根本流程筛选，不断求胜率最高的方法论。

（文章来源：中国基金报）