经济底已出现，后续上涨空间较大

　　2022 二季度GDP 同比增长0.4%。二季度在多地疫情影响较重，海外通胀高企的情况下实现正增长。二季度受4 月影响同比涨幅较低，在底部运行，下半年经济或将反弹，我们主要有以下结论和展望：(1)消费出现回升，可选消费和必选消费分化出现减小。可选消费随着线下消费的开放和居家的减少，几乎全品类同比均出现上涨，如服装、化妆品、金银珠宝、通讯器材均由5 月的大幅下降转为上升。汽车消费涨势较好，预计全年也将成为主要消费额拉动项。(2)基建投资或将成为下半年主要拉动项。6 月基建投资同比涨幅扩大，基建投资开始发力稳增长。多项政策落地支持基建，相较于消费和出口，基建投资对稳增长支撑作用逐渐明显。(3)出口仍具韧性。海外的经济下行并不是断崖下跌，预期在6 月未实现。中国出口被其他新兴市场国家占有的预期也没有兑现。下半年出口同比涨幅或将有所波动，但由于海外需求和价格原因，出口仍有韧性。(4)本轮疫后经济恢复速度较快。此前市场普遍认为此次居民部门的改善会慢于2020 年，只是短期受基建刺激经济上行。但从6 月数据看，居民部门的改善明显快于2020 年。

　　失业率从最高点6.1%连续三个月回落至5.5%，2020 年失业率下降到同样幅度需要6-7 个月。社零疫情后第2 月就已经回升至3.1%，2020 年恢复到同样程度需要7 个月。对未来的基本面和债市走势我们有以下几点预期：(1)国务院总理李克强主持召开经济形势专家和企业家座谈会时表示，“稳经济一揽子政策实施时间才一个多月，还有相当的实施空间”，“坚持发展是解决我国一切问题的基础和关键”，反映了仍然要争取尽量高的下半年经济增速。(2)随着复产复工的推进，生产端和需求端或将出现明显改善，而基建投资可能会成为经济的主要拉动项。

　　且2021 年下半年基数较低，预计对2022 年下半年起到支撑作用。(3)对资本市场而言，二季度GDP 是过去式，重要的是下半年的GDP.股市定价的是未来现金流折现，债市定价的是未来利率的预期。正因如此，2020 年全年GDP 增速弱于2019 年，但2020 年四季度增速高于2019 年，所以2020 年底的股市和债券收益率可以都高于2019 年底。(4)因此，从基本面向上和市场情绪博弈出发，我们维持看好下半年股市观点不变，同时认为债券收益率重新上行可能正在变大，短期中长端上行概率更大，中期维持熊平看法不变。

　　二季度GDP 同比小幅正增长

　　6 月，工业增加值同比+3.9%，涨幅扩大。发电量同比转正，证明了随着多地复工对用电需求开始回暖。固投同比+5.6%，主要受基建和制造业投资拉动，6 月同比涨幅均扩大。社零同比由负转正，商品零售同比上涨，餐饮降幅收窄。6 月多地疫情恢复，线下消费逐步开放，商场等购物地点多数开放，推动商品零售回升。但由于多地受疫情小幅扰动，部分地区堂食还未开放，所以同比仍然降低。

　　风险提示：疫情变化超预期；原油价格变化超预期。

（文章来源：开源证券）