大类资产复盘（53）：2021.04.26-05.09

一、近期宏观线索简述

4月30日下午市场的走势（A股和商品明显跳水，国债期货单边大涨），一度让人怀疑政治局会议的某些内容被泄露了，但从当晚发布的通稿来看，本次会议并没有什么超预期的地方。

本次政治局会议总体上是符合预期的，不管是“辩证看待”的提法，还是“用好稳增长压力较小的窗口期”的表述，都符合当前的整体经济形势，也与市场的预期基本一致。后面的具体政策总体上也在预期范围内。与其说本次会议有什么新的指示，不如说本次会议是对当前经济环境和此前政策微调的一次确认，这主要体现在宏观政策重点的变化。

与去年的中央经济工作会议相比，财政政策表述由“保持适度支出强度”调整为“落实落细”、兜牢底线，力度应该是下降的；货币政策表述由“灵活精准、合理适度”调整为“保持流动性合理充裕”，还去除了“保持宏观杠杆率基本稳定”和“处理好恢复经济和防范风险关系”的提法，总体上看，应该是略转鸽派的。这与一季度财政和货币政策的微调是一致的。财政政策方面，前4个月的财政政策可以说很不积极，财政的侧重点似乎有一定的变化，这在我此前的文章中已经多次详细论述，本次会议是对这一变化的一次确认，也意味着未来的财政政策仍会偏保守。货币政策方面，前4个月的货币政策整体是偏宽松的，包括4月市场普遍预期资金面会有一次收紧过程，实际上并未发生，本次会议一方面确认了这种调整，另一方面也意味着没有要求进一步放松的意思。

通稿第五段对具体工作的意见中，大部分也都是过去已有的内容，有两个新提法值得一提：一是“建立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制”，二是“防止以学区房等名义炒作房价”。不过，提法虽新，但也并不超预期，其提出是顺理成章的。二者分别指向财政收缩和房地产收缩，总体方向上都指向紧信用。

此外，由于本次会议在大宗商品大涨的背景下召开，且此次总理的座谈会和金融委会议均关注大宗商品涨价问题，市场对于本次政治局会议提及大宗商品价格有一定预期，但实际上会议只提到了“做好重要民生商品保供稳价”，且仍然把供给层面推动大宗商品价格上涨的“碳达峰、碳中和工作”放在靠前的位置。这表明大宗商品的大涨暂未成为决策层认为需要干预的事项，这也可能是推动节后商品继续大涨的一个诱因。

最后，本次会议的另外两个议题，听取第三次全国国土调查主要情况汇报和审议《中国组织工作条例》，虽然与经济工作不直接相关，但从过往经验看，有关议题通常不是无的放矢。

目前的经济基本面，大的方向上仍是内外需的走向背离。外需很显然是在改善的，如果疫情没有从印度向欧美发生严重扩散，且疫苗能够有效，则这种改善应该还有持续性。但内需除了消费在非常缓慢地改善外，其他都是在回落的，信用扩张的力度也是在回落的。目前的状态是外需的恢复力度较强，仍足以对冲内需的缓慢回落。除了总需求以外，还有总供给层面的扰动。全球供需的错配依然存在，中国的内部政策仍在压制上游的供给，中国经济有朝滞胀方向演化的风险，当然，目前的胀还没有向下游扩散。