提到水滴筹，相信大部分人会将其归类为公益组织，但是，就是这样一个在大众观念里的“公益组织”，在2021年5月7日晚，竟然在纽交所上市了，而直到此时，人们才开始重新审视水滴筹。

在过去的几年的时间里，公众对于水滴公司的认识大多来源于水滴筹，朋友圈、微博等社交软件被水滴筹刷屏。由于水滴筹提供免费个人大病求助平台，通过社交网络为经济困难的大病患者提供医疗费用支持，且不从其中收取手续费，导致很多人对水滴公司的固有印象是慈善组织。2021年4月17日，水滴公司在连续三年亏损超10亿元的情况下向美国证券交易委员会(SEC)递交招股书，启动上市流程引发大众议论，并且水滴公司连续三年亏损超10亿元的情况下上市，而上市的基本前提是以盈利性为前提，这打破了公众对水滴公司是慈善组织的想法。5月7日，水滴公司首日开盘即破发，把“公益”做成生意，上市6天市值蒸发三分之一。水滴公司在资本市场出师不利，且连续数日跌跌不休，为什么资本市场对这家公司连连投出“反对票”？水滴公司的商业模式走得通吗？未来是否具有想象空间？

水滴公司概况

（一）三大业务板块

水滴公司主要业务由水滴筹、水滴保险商城、水滴互助三个模块组成。水滴筹（社交筹款平台）是国内免费大病筹款零手续费平台的开创者。2019年助推大病家庭累计筹集救助款超过130亿。截止2020年12月31日，超过3.4亿人通过水滴筹进行了捐助。据相关数据显示，其在2020年的众筹金额在中国医疗众筹平台排名第一。

水滴保险商城原名为水滴保，是由腾讯投资的互联网保险严选平台，提供了重大疾病险、百万医疗险、意外险等个人保险，并同时提供不同等级的团体险。截至2020年11月8日，水滴保险商城上线以来累计完成的年化签单保费突破200亿元，累计保障用户数近1.4亿。2020年12月又推出“24小时快赔服务”， 手续齐全的简易案件24小时内结案率达97.3%。

水滴互助是2016年5月水滴公司推出的第一个业务，主要以网络互助社群的方式提供低门槛、高性价比的事前风险防范服务，群里会员患病可以按照“一人患病，众人均摊”的既定规则获得一笔医疗资金，最高30万元的健康互助金。不过该项服务于于2021年3月31日18点正式终止。

（二）公司业绩

从其财报看，在2018-2020年三年，水滴公司的收入分别为 2.38亿、15.11亿（同比增长534.6%）和30.28亿人民币(同比增长100.4%)。，相应的净亏损分别为 2.31亿、4.58亿（同比增长98.3%）和 11.08亿人民币（同比增长141.9%）。

（三）股东架构

水滴公司在上市前的股东架构中，主要股东包括：以创始人沈鹏为核心的管理团队（26.4%）、腾讯（22.1%）、博裕资本（11.9%）、高榕资本（6.5%）。

（四）公司使命（愿景）

水滴公司以“用互联网科技助推广大人民群众有保可医，保障亿万家庭”为使命，致力于帮助弱势群体得到健康保障，解决民生问题。

二、水滴公司发展史

2016年4月，水滴公司由美团联合创始人沈鹏创立，同期获得腾讯、美团点评、高榕资本、真格基金、IDG资本、点亮基金等知名投资机构5000万元天使投资。

2016年5月，水滴互助上线；7月，水滴筹上线；同年的8月，水滴互助上线 100 天，付费用户数超过 100 万人；11月水滴互助完成第一个互助案例，根据规则划拨互助金2万元。

2017年5月，水滴保险商城上线，确立了健康保障领域首个成熟场景化、生态化的商业模式，影响整个行业的发展走向。

2017年8月，水滴公司获腾讯、蓝驰创 投、高榕资本、IDG资本、美 团点评、创新工场、等知名机构1.6亿元A轮融资。

2017年12月，水滴筹荣获中国公益年会 “2017 中国年度企业”。

2018年2月，水滴筹累积筹款额 超过35亿元，帮助 30万大病患者。

2018年5月，水滴公司获得 2018 年度 社会企业奖，水滴公益成为民政部认可的慈善组织互联网募捐信息平台。

2019年3月，水滴公司获得腾讯领投近5亿元 B轮融资；6月，水滴公司获得博裕资本领投超10亿元C轮融资。

2019年6月，水滴保更名为水滴保险商城。

2020年上半年每月的年化签单保费达到10亿元左右，使得水滴公司在2020年4、5月实现了单月盈利。

2021年3月26日18时，水滴公司关停水滴互助。

2021年4月17日，水滴公司于正式向美国证券交易委员会(SEC)递交招股书，启动上市流程，股票代码为“WDH”。招股书称，水滴拟将募集资金用于加强和扩大健康服务和健康保险业务、研发，投资于数据分析和技术基础设施，以及深化与医疗机构的合作关系，目标是构建一个“保险+健康服务”的生态圈。

5月7日，水滴公司开盘报10.25美元/股，但首日开盘即破发，盘中一度跌超20%。截至收盘，水滴公司报收9.7美元/股，跌19.17%。

三、运营模式分析

从运营模式上来看，水滴筹其实是以“公益”为宣传手段的保险公司。一方面，它通过“水滴互助”构建网络互助社群，加入社群的人如果遭遇意外，其他人会按照“一人患病，众人均摊”的既定规则分摊其医疗费用；另一方面通过水滴筹发布筹款信息，并通过网络、朋友圈进行传播。而这两项业务水滴筹均承诺0手续费，所有筹款均归发起人所有，而这也是水滴筹被大众自动归为“公益组织”的原因。通过这两项业务和互联网传播的手段，水滴筹短时间内聚集了大量用户，渗透率极强，也就为它的保险生意招徕的大量用户。根据招股书，2018年—2020年，水滴营收总额分别为2.38亿元、15.11亿元、30.28亿元，2019年和2020年分别同比增长535%、100%。其中，水滴保的保险收入，是公司主要营收来源，2020年占总营收比为85.1%，从披露的财务数据上看，水滴筹实际是首先借助“公益活动”吸引用户获得流量，再对用户进行保险业务推销，从而实现流量变现获得收入。

水滴筹的独特运营模式确实获得了暂时性的成功，上市就是证明，但就长远来看，这种运营模式存在众多问题，可能并不会使公司获得可持续性发展。

四、水滴公司上市的动机分析

（一）企业持续亏损，盈利模式单一，上市以获取成本更低的融资

财报显示，水滴公司的连续三年收入无法弥补企业的支出，在没有足够的资金维持企业继续运转的情况下，选择上市自然成为不错选择。

水滴对外宣称是互联网保险科技公司，但所谓保险科技实际上没有任何的技术壁垒，水滴初期利用人们的同情心合法吸纳大量资金，如今再通过保险资金运作盈利。水滴的最主要的收入是保险佣金收入。根据水滴所提供的数据，2020年保险佣金收入占其营业收入的89.1%，从此就可以看出水滴公司单一的盈利模式。单一的保险核心业务难以支撑水滴公司的发展，如果平台上的保险公司不继续保持关系，或者其中一方或多方不向水滴付款，那么单一盈利模式的弊端就会显现出来。

从水滴的发展历程及融资结构来看，在创建只有4年多的时间，却逆市获得2.3亿美金的巨额融资，让中国商业界刮目相看，之所以能得到如此之多的融资，其主要可能在于水滴筹业务建立的巨大客户流。但是这样的融资背后是要付出相应的成本，无论是要偿还的债务，又或者是附加条件等等。而上市融资不仅渠道更广，成本也相应的更低。其次如果公司的股票在市场上表现极好，公司将有可能用公司的股票向银行质押贷款或以股票置换的方式进行收购等，这类方式成本低，并且能增加企业的未来的发展能力。

（二）股权变现，为职工股东谋取福利，打破公众误解

如果公司上市，主要股东的股份就可以很容易在股票市场上交易，管理层与员工们也能够将所持股票出售而获得较为巨大的收益，满足了股东的利益又进一步为企业的发展带来好处，一举两得。其实这种行为也为潜在的想投入的股东提供了机会

从水滴公司本身和其他保险业来看，水滴公司是继中国人寿之后，中国第二家登陆纽交所的保险机构，也是国内最大的独立保险科技平台，这无疑是企业地位的一种表现，也能进一步提高企业的知名度。此次上市行为可以纠正观众误解，同时将水滴筹与慈善区分开来。创始人沈鹏曾多次称：“很多人把我们当做公益组织，这是一个最大的误解。”

（三）通过上市规范企业管理，调整升级业务，强化企业战略目标

以上市作为企业目标意味着企业要严格遵守一些上市的要求，建立与上市公司相关的规章制度，完善内部控制治理制度体系，规范企业信息披露，接受社会监督等等，这些都能使企业在未来的发展历程中逐渐规范化、系统化，更有利于企业实现战略目标。沈鹏表示未来可能会调整业务，而良好的企业管理可以为业务调整提供保障。

水滴公司的水滴互助业务属于非持牌经营，其风险较大，收费模式存在隐患，如果处理不当很可能发生跑路、诈骗、贪污等情况，而水滴筹业务虽然属于监管灰暗地带，但越来越多的诈捐问题的出现使得未来法律法规必定完善，众多的不确定性使得水滴这么多年一直处在争议中心，所以水滴选择现在停掉水滴互助，扫清上市障碍，同时急切避开水滴筹的法律问题。上市之后，企业获得更多资本可以用来调整和升级业务，水滴筹很可能成为重要的调整升级对象。

五、水滴公司面临的风险分析

（一）先付费用发生，上市成本难以维持，存在套利风险

公司计划上市即需要先向法律顾问、保荐人、会计师、税务师、上市相关专家支付部分费用，并且为了上市进行的内部调整、外部营销、企业现状分析、财务预算都已经发生支出，更何况水滴是在连续三年亏损情况下申请上市的。上市后，水滴除了面临发行等成本费用以外，也可能面临诉讼、赔偿、改造等各种高额成本。与此同时，股票变成企业产品，公司需要维持股票的价值，从而增加成本。并从企业过去的营销费用来看，上市后水滴的营销成本也是一项高额支出。上市前水滴公司已经连续3年亏损，累计亏损约12亿元。后续发展资金难以维持，存在套利风险

（二）监管压力加大，公司发展风险大

水滴公司在各项业务都不完备的状态下仓促上市，很可能是因为如果不上市，后面将面临更多不可控的风险因素，比如更强的监管压力。

近年来，保险行业的监管风险逐渐增大，银保监会连发文件，旨在对保险行业公司从业资格、从业人员行为进行规范。2020年9月，银保监会打击非法金融活动局发布《非法商业保险活动分析及对策建议研究》明确指出，网络互助平台具有商业保险性质，但长期处于无监管状态，属于非持牌经营，同时由于互联网互助平台会员数量众多，一旦出现问题，涉及社会公众人数众多，因此应当将其纳入到监管范围中来。监管压力的提升使得众多互联网互助平台诸如百度灯火互助、美团互助、轻松互助等多家平台关停，而水滴筹也在上市前关停了水滴互助，虽然水滴互助一直声称不面临监管风险，但是此举仍被视作水滴筹在扫清上市的监管风险障碍。

此外，2020年12月，银保监会对线上保险业务监管进行调整，中国银保监会人身险部于2021年1月向各人身险公司下发《关于进一步规范互联网人身保险业务有关事项的通知（征求意见稿）》（以下简称《通知），对互联网人身保险的经营门槛、专属产品范围等做出明确要求。该调整变化是保险经纪平台设立客户管理、信息保护等，还要求平台规范宣传材料、营销活动，以及用户只能通过保险机构的线上接口进行在线投保，这就限制了保险经纪机构对用户信息的过度获取，对水滴筹的用户来源进行了制约，使水滴筹获得的流量减少；同时银保监会还提高了平台的基础设施和网络安全标准，这也在一定程度上增加了水滴筹的运营成本。因此，监管风险的增大一方面减少了水滴筹的用户来源，另一方面增加了水滴筹的运营成本，这均会对其发展提出挑战。

（三）自身内部控制存在缺陷

水滴筹自身的内部控制存在缺陷。

首先从股权结构来看，以创始人沈鹏为核心的管理团队占股最大（26.4%），存在内部人控制问题。其次内部控制缺陷的直接反映就是筹款人审批手续严重不合规，导致“诈捐”事件众多。水滴筹的发起手续及其不规范，发起人只要填写身份证等基本信息之后，上传几张照片，便可以随意填写募集金额，而身份证等信息只能确保发起人的基本信息真实，无法保证发起人确实存在筹款事由，例如，2019年5月，德云社相声演员吴鹤臣的妻子在水滴筹发起众筹，为突发脑出血的吴鹤臣筹集百万治病。网友先是质疑，百万“筹价”对于脑出血的治疗费用明显过高；随后又被爆出，吴鹤臣及家人在北京拥有两房一车，这也让网友唏嘘不已，为何北京“有车有房”的人仍能申请众筹？而水滴筹也被指未对筹款人资金进行有效审核，亦有媒体曝光水滴筹平台上存在筹款人虚假筹款、伪造病历等行为，这反映出水滴筹在其对发起人的审核上存在严重缺陷。

此外，水滴筹的内部控制缺陷的另一体现便是对筹款的监督不力，部分筹款充当佣金。一则网络媒体消息曝光，水滴筹在全国超过40个城市的大医院派遣地推人员进行推销，通过扫楼的形式劝导各个患者进行水滴筹，每一单成交的佣金丰厚，甚至不少人因此月入过万，而平台众筹的信息审核漏洞百出，不仅金额随意填写，甚至对于被救助者的各项财产信息不加审核乃至有意隐瞒，而等众筹成功后，工作人员顺势向被求助者推销相关医疗保险，成交率自然也就大大提高，从这一点上看，水滴筹而并非大众想象中的是患者自身意愿使然，更像是一场有利可图的商业交易。

（四）负面舆论引发信任危机

一直以来，水滴公司的公益形象深入人心，在众多“诈捐”事件被曝光之前，凭借水滴互助和水滴筹，它的公益形象其实已经建立起来了，无论是媒体形象还是大众认知，水滴公司一直具有良好的企业形象，这与其高额的营销费用分不开，2018年-2020年，水滴的营销费用分别为1.85亿元、10.58亿元、21.31亿元，占当年总收入的比例分别为77.73%、69.89%、70.38%，3年累计营销费用高达33.74亿元；众多“诈捐”事件被媒体曝光之后，连带水滴筹这种吸引流量的商业运作模式也同时被大众所谴责，几乎一时间有关水滴筹的媒体报道均为负面，其造成的影响便是水滴筹营造的公众形象顷刻坍塌，直到水滴公司上市，投资者们彻底警醒：水滴公司不是公益组织，而是一家卖保险的公司。这会导致它失去了公众的信任，水滴筹已经在很大程度上失去了用户。

六、企业价值思考

对外宣称“0服务费”的水滴，本质上是利用水滴筹吸引的流量售卖保险，因此水滴筹只是一个大病筹款工具，并不是公益或慈善组织。水滴公司招股书称，水滴拟将募集资金用于加强和扩大健康服务和健康保险业务、研发，投资于数据分析和技术基础设施，以及深化与医疗机构的合作关系，目标是构建一个“保险+健康服务”的生态圈。

公司发展要考虑社会责任，公司需要保障所有利益相关者的利益，互助平台会积累社会大众善款作为平台的沉淀资金，很可能会有跑路风险，那么大众的资金安全很难得到保障。

企业形象的建立需要一个漫长的过程，但坍塌几乎只需要一个负面事件，虽然水滴筹从来没有宣称过自己是一个公益组织，但它消费了人们的爱心。水滴筹不应该以公益行为吸引用户，将公益作为资本运作的一种手段，当公益的面具被卸下，资本获利的目的暴露出来，公众便会认为受到了欺骗，而水滴筹自身的内部控制缺陷使得其被机会主义者所利用，从而引发了众多负面事件，造成媒体负面报道增多，社会舆论加大，而这又会引起银保监会等监管机构的监管，导致监管风险加大，从这点上来看，水滴筹这种独特的运营模式似乎无法进行长期发展。（中企财经研究院出品）

《经鉴》&中国企业报中企财经研究院荣誉出品