摘要：虎年春节来临之际，中国基金报邀请业内知名基金经理，展望虎年投资，本期发布银华基金经理李晓星、睿远基金经理赵枫、中欧基金经理王健、嘉实基金经理姚志鹏、南方基金经理李文良等基金经理观点，供投资参考。

　　银华心怡基金经理李晓星：

　　聚焦核心资产，回归消费科技均衡配置

　　我们对于2022年的市场观点可以总结成两句话，“碳中和、稳消费，聚焦核心资产。”展望2-3年的维度，经济将逐步的上台阶。2021年因为房地产市场的风险，消费的低迷以及疫情的反复，叠加前年的基数效应，整体走势是前高后低，这对于顺周期标的的投资非常不利。现在我们可以看到高层提出六稳六保，以经济建设为中心，各个行业的稳增长措施在相继出台，相信在2022年会逐步发挥作用。

　　我们同时可以看到，高层对于中小微企业的支持是最为明显的。市场往往认为上市公司里面的中小企业就是中小微企业的代表，其实这个是错误的，能够上市的企业基本都不在中小微企业的范畴。那中小微企业对应的投资标的是什么呢？我们认为是消费相关，中小微企业解决了90%以上的居民就业，中小微企业的经营状况也就决定大部分居民的收入预期。2021年整体消费不好的原因就是中小微企业的经营困难，我们相信中小微企业的经营改善会带动就业和大众的收入，从而提升大众消费的能力，最终带动经济进入到良性发展过程中。

　　随着疫情的逐步流感化以及经济的逐步上台阶，流动性会逐渐的回归正常。核心资产里面都是各个行业的龙头，而各个行业的龙头跟经济的相关性是更大的。看2-3年的维度，在经济上行流动性下行的大背景下，核心资产的超额往往是更大的。我们近期行业调研的结论是，龙头公司在过去一年的领先优势并没有减小，在很多行业反而是加大的，然后有很多公司的估值反而在行业内变得是相对便宜的。优质公司的表现时间迟早会来临，就像2015年之后，流动性潮水退去的时候，就是优质龙头公司表现的甜蜜时光了。

　　科技股的投资就是投资变化，投资变化受益的方向，投资壁垒形成的过程。成长股涨幅最大的阶段不是在最终壁垒形成后的稳态格局，而是在壁垒形成的过程中。从整体的产业变化来看，正在发生三大变化。最大的变化就是能源结构的变化。在这个变化中，发电端(包括光伏、风)电，以及用电端(新能源车相关)是变化最剧烈的两个方向。从发电端来看，2021年出了很多政策，但政策都有周期性，2022年大家对于新能源发电端的预期是否有变化，还需要进一步观察；从用电端来看，汽车消费结构的变化就是新能源汽车消费的加速，这个方向我们认为没有问题。第二个变化是地缘政治的变化。未来，包括芯片、军工等产业我们都要拿到自己手中，这是硬科技方面的变化。第三个变化是在反垄断的背景下，互联网产业也会发生新的变化。在科技方面，2022年新能源、半导体还是最主要的投资方向，我们也认可军工股的投资逻辑，但买入的前提是我们能把公司研究清楚。

　　如果说科技投资的是变化，那消费给我们提供的就是确定性和稳定性。从收入端和利润端来看，消费品公司2022年业绩将回归正常经营状态，同时也出现了估值切换的空间。因此，对整个消费品行业2022年收益率较为乐观。消费的细分行业上，我们看好高端白酒和有全国化扩张潜力的次高端，去年四季度我们加仓白酒配置，因为看见积极因素不断积累，改革信号的明显，强化了中长期业绩确定性。大众消费品预计在二季度会有更好的表现，我们看好有涨价弹性的调味品，以及受疫情压制较大的餐饮供应链复苏。养殖行业2022年也有机会，需要逐步验证拐点，但这一轮周期的力度会明显弱于上一次，对标的的选择要更注重成长性。新兴消费现在处在消化估值的过程中，会有不同赛道的分化，要自下而上地挖掘个股机会。

　　感谢持有人一路以来的支持，尽管我们的业绩时有起伏，但一直对于我们不离不弃，您们的期许和批评都是我们继续前进的动力。在这里，祝我们的持有人们和读者们，在新的一年里豁达快乐、好运连连！

　　睿远基金赵枫：

　　与优质企业同行

　　回顾过去三年，2021年对投资者是具有挑战的一年，在前两年整体估值得到较大提升的基础上，市场表现出较大的分化。居民财富配置的转移叠加过往良好的投资回报，资金大量涌入资管行业。这使得2021年的市场分化具有明显的机构特征，上涨的行业和公司在相当程度上都有盈利增长的支撑，只是进一步拉升的估值中反映了较多未来的预期。对于高速成长但竞争格局尚未稳定的行业，我们会谨慎预测其未来的现金流回报，这也使得我们在投资高成长高估值的标的时会显得较为谨慎，对于优质企业的长期保持乐观。

　　改革开放以来，中国通过制度变革和巨大的市场规模，充分发挥了储蓄和投资的优势，创造了经济增长的奇迹。当然，我们也认识到，当城市化进程放缓、劳动力供给越过顶峰后，伴随中国步入中等收入国家，国际竞争加剧，中国正在经历经济增长模式的转换。中国经济增长的驱动力需要从投资向消费和创新转变，从外循环向内外双循环转变，从制造大国向制造强国、消费和服务大国转变。

　　在2021年我们看到很多政策的出台。抑制平台垄断和资本的无序扩张，营造更加公平的竞争环境，结合资本市场的注册制改革，使得更多的创业者和创新项目可以有更大的生存空间，推动中国经济的创新动力。房地产行业坚持房住不炒，三道红线控制财务杠杆，驱使资本从地产流向制造业和创新领域。我们相信，当边际资本回报趋于平缓时，创新是提高投资回报、实现持续增长最主要的动力，因此，中国需要在人才、金融和体制等各个方面鼓励创新，未来的投资机会和投资风险也将跟此有紧密联系。

　　展望2022年，国内外经济环境存在较多的不确定因素。海外通胀高启，美联储可能会通过加息和缩表抑制通胀，从而给海外资本市场带来较大的压力。国内产业转型仍在过程中，固定资产投资承压，疫情又导致消费不振，给很多行业的盈利前景带来较大的不确定性。

　　面对这个局势，我们今年会更看重短期风险带来的逆向机会和长期确定的创新投资机会。

　　宏观经济的短期走弱和部分行业产业政策的调整导致相关公司股价出现大幅回调，估值已经在很大程度上反映了企业面临的风险，这个时候，在充分评估个体企业经营风险的基础上，我们更多地去乐观看待行业需求的韧性和长期盈利的估值支撑；而且很多优秀的中国企业已具备全球竞争优势，国际市场正逐步成为新的增长来源，虽然未来盈利仍有波动，但公司价值却在持续成长。对优秀的企业来说，每次危机都是很好的投资机会，我们不仅有机会可以买到便宜货，企业也可以获得更大的竞争优势。

　　不过，未来传统行业也会更多地面临创新的挑战。过往很多传统行业已经被创新所削弱甚至颠覆，伴随知识累积的加速、人才储备的充足、鼓励创新的体系益发完善，未来创新会进一步加速，创新对传统企业的挑战也会加大。

　　过去两年市场对新能源和智能电动车两个大赛道已经有充分的认知，我们相信这两个新兴领域是非常长期的投资机会，创新远未结束。而除了这两个大赛道之外，创新其实在很多行业和领域都在发生，很多“专精特新”的中小企业可能会有较高的长期回报。对制造业而言，材料、设备和应用三个层面都会涌现大量的创新投资机会。

　　我们看到，伴随下游行业应用的壮大，带动了中游设备和上游材料企业的发展，反过来又推动下游行业的国际竞争力。中国产品向高端和更高性能迈进，推动了材料行业的发展和应用，改变了原本市场需求小、投入少、产业化进程慢的状态，我们看到大量材料企业正在崛起，有一些企业已经成为全球的行业领导者。中国巨大的本土市场和强大的国际竞争力，使得中国的设备制造企业不仅获得了快速迭代的机会，而且在很大程度上实现了规模化生产的成本优势，中国企业在光伏、锂电设备等产业已经具备全球竞争优势。当然，我们仍然在很多产业存在明显的落后，但对投资者而言，这也是未来的机会所在，而之前的产业成长逻辑也会同样发生在这些产业上。

　　权益投资者都是理性乐观主义者，我们警惕风险，但我们始终对未来充满着乐观和信心，我们相信人类进步的能力，我们也对中国的竞争优势保持乐观，而权益投资无疑是分享这种成长的最好方式。

　　(赵枫先生，睿远基金管理有限公司董事总经理、睿远均衡价值三年持有混合基金基金经理，中国人民大学学士、哥伦比亚大学硕士，拥有超过20年证券从业经验。)

　　中欧基金王健：

　　2022年或将延续结构性行情

　　新程已启，万物始动。在虎年春节到来之际，我谨代表中欧基金向广大投资者朋友致以最真诚的祝福和问候！

　　展望2022年市场，我们认为，主要从宏观经济、企业盈利、流动性三个角度来进行分析判断。整体来看，宏观经济的增速放缓，企业盈利下行，但流动性将保持充沛，政策是跨周期调节的，偏宽松，这将对市场起到支撑作用。因此我们认为2022年依然是结构性的行情，而结构性行情中，估值上会分化严重。

　　2022年，我们会通过自下而上选择板块和细分行业，重点关注高端制造行业、偏成长行业的龙头股，并以中长期的投资视角去持股。而对于传统行业，如地产、金融、消费等行业中的低估值、有基本面边际向好的龙头品种，也会对其进行关注。在具体的行业配置策略上，主要是以新兴行业为主，传统行业为辅。其中，偏新、偏稳定的行业占主要比例，对低估值传统行业，阶段性会持有部分仓位。

　　从新能源汽车的产业链来看，去年上游原料上涨较多，如果今年其价格回调，那么对电池制造端公司而言，成本将显著下降，对业绩或有推动作用。因此，中游的电池制造端企业可能存在机会。此外，新能源车电动化以后，促进新能源汽车智能化、轻量化发展，材料优化的相关企业或将存在一些机会。

　　在投资策略方面，我们首先兼顾价值与成长。所谓价值和成长，可以简单理解为传统行业和新兴行业，主要偏重新兴行业，但也不放弃传统行业中边际改善的优秀公司。另外，在投资成长股时，侧重低估值，也就是以合理的估值去买成长。估值不是静态的，重要的是动态去估未来的企业价值，而成长浓缩了对企业基本面的看法，包括企业的成长点在哪些部分、盈利预测等，并以未来的盈利给予合理的估值。

　　除此之外，我们还会把成长性的考量与市场普遍认知进行比较。其中，长期成长性更为重要，在选择行业时，会优选那些刚性需求能长期持续、成长空间大的产业，并且要排除短期市场情绪的干扰，面临波动的市场，保持良好心态尤为重要。

　　在回撤控制的过程中，我们在进行行业配置时比较分散，同时也会关注止盈，一旦超过目标价，就会考虑部分收益兑现，而一旦发现对股票或者对公司的认知有误，也会立刻止损卖掉。

　　针对具体公司的选择，我们主张树立多维且动态调整的估值体系，针对不同的行业特征、产业周期、公司发展阶段，要采纳不同估值指标。在评估企业的估值水平时，不断通过比较来合理判断：比较目标企业和行业平均水平，比较目标企业和国际同类公司，比较公司历史情况等。同时，我们也会关注公司的研发能力、销售能力，管理层的能力，以及企业长期战略，当评估后认为有投资价值，会考虑相对集中地持有好公司的股票。

　　对于今年的市场，我们认为阶段性关注估值受到压抑但政策边际存在放松可能的地产行业，以及疫情可能获得控制后边际得到改善的航空、酒店等行业；中长期维度主要关注在高端制造及科技领域具备国产替代进口能力的公司；成长或者消费领域机制获得改善的公司。

　　最后，祝大家在新的一年里事事如意，虎虎生威！

　　王健简介：

　　投研经验丰富：从业18年，管理基金超10年，曾任光大保德信投资部副总监，2015年6月加入中欧基金，现任中欧成长组投资总监。

　　平衡型选手，擅长应对市场风格切换：低估值成长风格，兼顾价值与成长，力争以较低价格买入较高成长性的股票。

　　嘉实基金姚志鹏：

　　不因山峰盛名而来，不为低谷转身而去

　　与优秀企业“和光同尘”是丰收的正确方法

　　各位投资者朋友们：

　　大家好！

　　虎年的钟声已敲响，新年的图卷已展现在我们的面前。我们希望能定期继续跟各位投资者朋友多角度地沟通我们的价值观、投资方法和市场观点。2022年开年，市场遭遇波动考验，“如何让你更懂我，在这起起伏伏的时刻”，以这种直接沟通的方式，也希望能够更好帮助大家做好决策。

　　我理解的投资，是在有限信息下的连续决策。因此古往今来不同的人依据不同的性格和价值观，产生了很多投资方法。方法本身并无优劣，只要努力拼搏，知行合一，长期看都会收获不错的结果。透过各种各样的方法，我们始终相信第一性原理的普遍适用性：资产价格是企业盈利和估值的乘积。

　　如同牛顿先生几百年前所说，“我能算出天体运行的轨迹，却算不出人性的贪婪”。估值本身的影响因素包括流动性和心理，如果把资产当作商品，决定估值的包括市场上的钱是否够多以及大家对于这类资产的追捧力度。对于估值的把握，并不是我们所擅长和所能理解的，我们在估值中的探讨更多是希望通过合理的估值来寻求安全边际。

　　那么对于我们而言，企业盈利是做出投资决策的核心因素。企业盈利的驱动因素包括行业的空间、周期的趋势以及企业家精神的光辉。我们相信这些是可以通过“读万卷书、行万里路、阅人无数”来实现的，最终我们能够做到的是靠着勤奋努力选对股票、跟随优秀的企业一同见证中国的经济腾飞。虽然我们的管理规模在变大，我们仍然希望能够持续成为A股市场上伟大成长企业的早期挖掘者。万变不离其宗，我们相信资本市场最终是要回归资源配置工具这样的本源上面，这也是我们的执拗。

　　当然，理想很丰满，现实依旧骨感，我们仍然要面临各种挑战。

　　首先就是资本市场每天充斥各种各样的信息，从陆家嘴到金融街，从开盘到休市，“预期”“博弈”“二阶导”“估值回落”，各种各样的信息中充斥着博弈的噪音。但是回顾历史，经历各种噪音和预期的讨论，我们发现天天博弈市场的投资者，长期战胜时代趋势的概率并不高。十年前，我们在挖掘消费电子和太阳能的时候，类似的声音也听到过太多太多。但是回首望去，那些龙头企业无一不是在市场热烈的讨论中穿越了资本市场的周期，实现了几十倍甚至百倍的涨幅。做企业早期挖掘者，只有身在其中才明白这条路有多难走，有多孤独。只能孤独的面对企业的基本面，在时代趋势形成的早期时候坚持信仰。作为投资者，希望大家不要博弈了年内的净值，最后却跑输了时代。

　　其次，市场长期是理性的，短期是感性的，要敬畏市场。敬畏市场就意味不要想“毕其功于一役”，投资更多的是“剩者为王”，所有牛股优美的K线背后都是耕耘的浪漫。我们既需要对于各种有效信息充分地挖掘，也需要敬畏周期的力量。因此投资过程中，我们一直很注意行业周期景气度对于企业基本面的影响。客观的投资要跟随产业的发展趋势，我们不会选择与周期对抗，而恰恰是选择周期上行的资产，选择“时代必答题”的方向，如同我们在2012年把握光伏的历史拐点，2014年看到电动车的蓬勃兴起，2016年看到汽车电子的趋势。

　　最后，我们觉得和优秀企业“和光同尘”才是丰收的正确方法。每一次大的时代趋势背后，都有无数的赶路人星夜奔赴，这里面跑得最快的头马往往能够给我们带来惊人的回报。因此投资工作中最重要的时间，都会花在识别大趋势中的头马，“在时代大产业趋势中找出能打赢的公司”。只有相信才能坚守，通过陪伴头部企业的成长，最终我们才能够收获更加优厚的回报。当然，企业的成长也是起起伏伏，不因山峰盛名而来，不为低谷转身而去，就是我们对于优秀企业最长情的告白。

　　回到展望2022年市场，随着世界逐步进入后疫情时代，新的科技浪潮已经在涌动；同时新的竞争环境也推动我们诞生一批具备全球竞争力的企业，更加有力地参与国际竞争，为国家财富增值添砖加瓦。和其他发达经济体比较，我们相信在汽车、电子、先进制造等领域，中国能够凭借工程师红利的比较优势，最终追赶并超越主要的发达经济体。

　　同时随着经济的发展，以Z世代为代表的中国年轻人越来越自信，中国正在从世界潮流时尚的追随者演变为引领者，新时代的新消费也会更加精彩。疫情也加速了各国新一代生物技术的进步，未来人类对于生命科学的诉求也会带来广阔的市场空间。

　　从中观层面观察，我们看到在智能汽车为代表的智能硬件、以产业链安全为诉求的自主可控，以Z世代为代表的新消费等若干领域都在积聚着中期向上的动能。通过观察，我们也相信中国有能力把握新的产业革命浪潮进而成为受益者，我们作为资本市场的投资者也有望在这个过程中充分受益。这样一个大江大河的大时代，必将诞生一批具备全球竞争力的先锋企业。红军不怕远征难，万水千山只等闲！

　　南方基金FOF投资部负责人李文良：

　　坚定信心，均衡配置

　　2021年权益市场结构分化显著，债券市场个券违约频发，让投资者普遍感觉投资难度增加，在选基上往往不知所措。而FOF品类凭借净值波动性较小、2021年正收益比例较高的优势，越来越获得市场的认可，已经逐渐成为投资者进行资产配置的较好选择。

　　展望2022年，随着宏观经济复杂度增加、中美货币政策错位、国内流动性宽松交织着经济下行、产业政策调整频繁，资本市场中大类资产的轮动、权益内各行业的轮动还可能延续偏快的格局，投资者需保持平稳心态予以应对，同时可以更多的通过FOF来实现分散、均衡的资产配置。而作为FOF投资管理人，在股债性价比较为均衡的背景下，应坚持围绕业绩基准来考虑动态资产配置，同时坚持“核心-卫星”的配置思路，总体上保持行业配置均衡，适时适度把握结构性景气机会，避免过度倚重单一资产或者单一行业，避免净值波动过大而损伤客户持有体验。

　　当前，宏观经济下行压力增大已经是市场共识，企业盈利增速未来还可能有所下行，但我认为不能因此对权益市场过度悲观，当前偏低的整体估值已经包含了较低的经济增速预期，如果稳增长措施能带来经济的逐步企稳，权益市场大幅下行的空间十分有限。

　　近期，央行陆续降准、降息，地方债发行开始加速，地产的托底政策频频出台，显示决策层的稳增长决心不断加强，未来如果有进一步的需要，也能看到更多的措施和更大的力度，因此，经济企稳只是时间的问题。而美联储未来的加息和缩表，不太可能制约到国内的货币宽松，首先中美货币政策错位源自两国宏观经济周期的不同步，当国内经济面临下行压力时，有增加流动性投放的需要，而且我国有充足的外汇储备、较高的中美利差保护，也使得我国有“以我为主”的货币政策独立性底气。

　　同时，展望权益的中长期投资价值，得益于中国超大规模市场提供的回旋余地、稳增长工具箱储备较多，人均GDP将有望逐渐接近发达经济体，以此提供GDP总量的大幅扩张机会，因此，整体静态估值适中的A股和估值处于低位的H股的长期预期回报率自然仍旧可观，期间的产业变革和转型，也能提供较多的结构性成长潜力，自下而上的机会仍旧值得不断挖掘。此外，居民财富的大类资产配置方向逐渐从实物资产转向金融资产，流入权益市场的增量长线配置资金依然可期。综合看，仍然看好权益市场的配置价值，除非短期情绪过于高涨才需要再平衡调低权益资产配置比例，而权益市场大幅下跌反而应保持乐观。

　　在权益的卫星配置方面，养殖行业即将经历全行业亏损、产能去化的困难时期，从左侧布局其周期回暖的角度，将是今年确定性较高的主线。

　　而债券资产中利率债在经济企稳前仍有不错配置价值，但低票息提供的预期回报有所下降，且需要在经济企稳信号出现前后适当下调久期；同时，信用债配置仍坚持评级不下沉，充分分散的思路，预防经济乍暖还寒时的零星违约冲击。

　　牛耕绿野千色满，虎啸青山万木荣。中华民族的艰苦奋斗，努力拼搏，一定能转化成不断增长的国家财富。在辞旧迎新、万象更新时，祝愿广大投资者能在虎年纷繁复杂的宏观经济形势下，坚持正确的资产配置理念，收获稳健合理的投资收益。

（文章来源：中国基金报）