1月12日，央行发布2021年12月金融数据。其中，2021年12月社会融资规模增量为2.37万亿元，比上年同期多6508亿元，社融融资规模存量同比增长10.3%，环比上升0.2个百分点。人民币贷款增加1.13万亿元，比上年同期少增1300亿元，人民币贷款余额同比增长11.6%，环比下降0.1个百分点。M1、M2增速分别为3.5%和9%，环比分别上升0.5个百分点。人民币存款增加1.16万亿元，比上年同期多增1.37万亿元，人民币存款余额同比增长9.3%，环比上升0.7个百分点。

　　政府债券和企业债券为12月社融增量的主要支撑。12月社会融资规模增量为2.37万亿元，较2020年同期多增7206亿元。拆分结构来看，表内融资增量不及上年同期，12月新增人民币贷款同比少增1112亿元，反映实体经济的信贷需求仍有待修复，也存在银行储备项目资源为2022年信贷“开门红”做准备的可能性。表外融资规模持续压降，其中信托贷款受资管新规影响，全年规模累计下降2.01万亿元，12月当月减少4580亿元。直接融资层面，企业债券在低基数效应下同比多增1789亿元。此外，政府债券持续发力是12月社融增量的主要支撑，2021年12月新增政府债券1.17万亿元，同比多增4592亿元。

　　新增贷款呈现出“总量稳、结构弱、票据冲量”的特征，信贷“开门红”可期。12月人民币贷款余额为192.69万亿元，同比增长11.6%，环比11月下降0.1个百分点。从12月贷款新增数据来看，仅票据融资实现同比多增，12月新增票据融资4087亿元，同比多增746亿元，票据冲量特征依然存在。新增居民中长期贷款环比11月下降2263亿元，反映按揭贷款边际有所收紧。企业中长期贷款增长持续乏力，12月新增3393亿元，同比少增2107亿元。从历年数据来看，商业银行遵循“早投放，早收益”的原则，年初一直以来就是信贷投放的高峰期，1月信贷增量和社融增量一般占全年信贷增量的16%-21%、14%-19%左右。同时2021年12月总量货币政策和结构性货币政策双重发力，为2022年年初“宽信用”做足了准备工作，2022年1月信贷“开门红”可期。

　　2021年12月存款余额同比增速环比上行，M2-M1剪刀差维持不变。2021年12月人民币存款余额232.25万亿元，同比增长9.3%，环比11月提升0.7个百分点。从新增数据来看，基于结构性存款规模压降下造成的2020年末的低基数效应，12月新增人民币存款1.16万亿元，同比多增1.37万亿元，其中居民和企业存款新增3.26万亿元，同比多增0.49万亿元。财政存款当月减少1.03万亿元，同比多减0.08万元，财政支出力度大幅高于往年同期。此外，12月M1、M2分别同比增长3.5%和9%、较上月同比增速均增加0.5个百分点，M2-M1剪刀差维持不变。

　　2021年12月，中国社融同比增速企稳持续回升，政府债券为12月社融新增量的主要支撑，信贷数据依然存在“总量稳，结构弱，票据冲量”特征。12月信贷数据不及预期一方面反映企业端信贷需求依然有待修复；另一方面也是商业银行储备项目资源为1月信贷“开门红”做准备。2021年12月货币政策总量和结构双重发力，为2022年年初宽信用做足准备工作，静待1月银行信贷“开门红”。从这个角度分析，市场在当前阶段应更关注总资产扩张速度亮眼和信贷占比持续提升的优质中大型银行及区域性银行。

　　社融结构仍偏弱

　　2021年12月末，社会融资规模存量为314.13万亿元，同比增长10.29%，环比11月提升0.17个百分点，持续维持上行趋势。拆分结构来看，2021年末人民币贷款余额为191.54万亿元，占比61%，同比增长11.6%；外币贷款、委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票、企业债券、政府债券、非金融企业境内股票分别同比增长6.3%、下降1.6%、下降31.3%、下降14%、增长8.6%、增长15.2%和增长15%。

　　申港证券认为，12月新增社会融资规模2.37万亿元，同比多增6508亿元，主要靠企业债券和政府债券拉动，财政后置效果显现，信贷需求仍然偏弱。

　　从表内融资来看，12月新增人民币贷款1.03万亿元，同比少增1112亿元，新增外币贷款-648亿元，同比多增333亿元。信贷增长不及预期，主要是居民信贷及企业中长期贷款需求仍偏弱，一方面受到有效信贷需求不足的影响；另一方面银行年底投放信贷动力较弱。

　　从表外融资来看，12月委托贷款减少416亿元，信托贷款压降4580亿元，压降幅度较11月大幅增加，一方面监管非标监管力度并未放松；另一方面，12月到期信托规模较大。但由于上年12月信托贷款压降幅度较大，因此12月信托贷款的压降未对社融形成拖累。新增未贴现银行承兑汇票-1418亿元，同比多增798亿元，主要受票据贴现规模增加影响。

　　从直接融资来看，12月新增企业债券2225亿元，新增非金融企业境内股票2118亿元，分别同比多增1789亿元和992亿元，与政府债券新增加速相对应，说明财政后置效果显现。

　　12月新增政府债券1.17万亿元，同比多增4592亿元，延续自10月以来高增的趋势，财政后置对社融形成托底。

　　12月份人民币贷款增加1.13万亿元，比上年同期少增1300亿元。其中票据融资规模同比增加746亿元，中长期贷款规模同比少增2941亿元，反映出有效信贷需求不足。

　　居民部门人民币贷款新增3716亿元，同比少增1919亿元，其中短期贷款新增157亿元，同比少增985亿元，中长期贷款新增3558亿元，同比少增985亿元。一方面受疫情反复信贷需求本较弱影响；另一方面与银行信贷投放节奏有关系。

　　企业部门短期贷款减少1054亿元，2020年同期减少3097亿元，同比少减少2043亿元。企业中长期贷款新增3393亿元，同比少增2107亿元。主要是因为制造业企业资本开支和中长期融资需求仍然较弱。票据净融资额4087亿元，同比多增746亿元，呈现托底冲量现象。

　　2021年12月末，M2余额238.3万亿元，同比增长9%，环比上升0.5个百分点；M1余额64.74万亿元，同比增长3.5%，环比增长0.5个百分点，反映出房地产政策边际宽松后，现金流压力减缓。

　　12月新增人民币存款1.16万亿元，同比多增1.37万亿元，主要受到2020年同期低基数的影响，人民币存款余额同比增长9.3%，增速环比上升0.7个百分点。其中财政存款本月减少1.03万亿元，上年同期财政存款减少9540亿元，同比减少762亿元，反映出财政支出力度加大。

　　12月信贷数据仍偏弱，短期或对银行股形成扰动，但从信贷投放角度来看，2022年在宏观调控政策出台及银行开门红项目储备充足的背景下，银行扩表压力将减缓，可适当关注经营稳健且2021年业绩快报表现优异的银行。

　　2022年1月17日，央行开展7000亿元中期借贷便利(MLF)操作和1000亿元公开市场逆回购操作，累计净投放资金。中期借贷便利操作和公开市场逆回购操作的中标利率均下降10个基点。

　　本轮降息体现对中央经济工作会议稳定宏观经济大盘+政策发力适当靠前要求的落实，同时有助于应对美联储3月加息预期增强带来的潜在冲击。中国银行认为，后续政策层面仍有发力空间，持续助力经济稳增长。除了从总量方面保持流动性合理充裕外，货币政策有望进一步加大对小微企业、科技创新和绿色发展领域的结构性支持，同时专项债发行加速预期增强以及适度超前开展基础设施投资有望进一步拓展社融和信贷增长空间。

　　MLF利率下降有望带动贷款定价下行，利好实体企业综合融资成本稳中有降，对信贷需求形成支撑。依据历史经验，本次降息预计降低1年期LPR10BP、5年期LPR5BP。依据2021年底社融表现和央行四季度银行家调查报告披露的信息，以企业中长期贷款为代表的信贷需求仍处于薄弱的状态，一季度或受益贷款成本的压降以及年初信贷集中投放影响，面临较大幅度改善契机。从2021年11月和12月数据来看，金融机构新增人民币贷款低于2019年同期，整体维持下降态势，而新增企业中长期贷款连续5个月负增长，规模创2021年新低。2021年四季度，银行贷款需求指数为67.7%，为近3年低点，仅略高于2020年一季度。

　　银行息差会有压力但同时有望受益信贷需求层面的改善，实现以量补价。不考虑信贷投放增加的影响，假设短期贷款、中长期贷款以存款以外的计息负债利率均下降10BP，依据银行现有生息资产配置、贷款结构、负债结构测算，降息对上市银行息差的影响大致在-2.84BP左右，短期面临一定的压力，但后续信贷投放力度加大和存款定价改革成效持续释放会部分减轻降息带来的影响。

　　从近期披露的年度业绩快报来看，上市银行基本面整体平稳，业绩持续向好、资产质量优化，对板块和个股表现形成支撑，叠加当前银行板块PB0.64倍，位于2016年以来3.2%的分位，具备较好的配置价值。综合考虑降息影响，市场可关注稳增长政策托底宏观经济下的信贷需求修复和不良风险释放带来的机会。

　　稳增长效力未达

　　12月社融和信贷延续上月态势，一方面，地方债带动社融延续企稳态势，财政支出力度继续加大，政府、银行稳增长持续发力。另一方面，需求偏弱，12月票据占比达到历史较高位置，居民和企业中长期均偏弱，反映出地产和其他投资需求仍持续走弱，稳增长的拉动效应尚未显现。12月社融和信贷情况基本在市场预期之中，稳增长效力未达，发力仍将继续。

　　2022年银行股影响主线仍将围绕经济、地产基本面与稳增长、地产政策。1。经济需求走弱的数据逐步显现，稳增长、稳地产的效力或仍持续提升。现阶段市场对经济、地产的负面预期逐步趋于充分，对后续稳增长、稳地产力度和成效预期较为悲观。低预期概率低，稳增长、稳地产政策加码形成催化可能性较高。2。可能进一步的宽松或降息操作对经济和地产的意义积极，对银行投资整体偏正面而不是相反。3。结合历史1月银行指数的表现，1月份超额行情的概率较高，现阶段银行相对其他稳增长品种，性价比更高。

　　尽管票据占比达到高位，但需求仍偏弱。12月新增人民币贷款1.13万亿元，同比少增1234亿元。从结构来看，12月当月票据占比36%，处于历史较高位置，企业短期贷款减少1054亿元，降幅好于上年同期；企业中长期贷款新增3393亿元和居民中长期贷款新增3558亿元，同比环比均偏弱，居民中长期贷款源于房地产销售压力，企业中长期贷款或亦反映投资端压力，与前期票据利率走低趋势一致，稳增长在银行层面得到执行，信贷在稳增长要求下上量，而具体投资和项目需求仍不足，稳增长或仍将发力。

　　另一方面，地方债放量带动社融增速持续企稳回升。12月社融同比增速10.3%，延续企稳态势，较11月提升0.2个百分点。12月社融增量2.37万亿元，同比多增7206亿元。社融增速延续企稳主要原因：一方面，地方债放量新增1.17万亿元，同比多增4592亿元。另一方面，2020年12月由于表外压降、永煤等等影响，表外信托贷款、委托贷款和未贴现承兑票据大幅下降，企业债发行较少，形成12月同比的低基数，使得2021年12月表外大幅下降同比仍形成正贡献。12月信托贷款、委托贷款和未贴现票据分别下降4580亿元、416亿元和1418亿元，同比少降40亿元、143亿元和798亿元，企业贷款新增2225亿元，同比多增1789亿元。

　　从财政角度来看，财政支出继续加大。12月人民币存款新增1.16万亿元，同比多增1.37万亿元，除财政存款外，其他均同比多增。12月财政存款下降10302亿元，同比多降762亿元，财政投放继续保持较大力度。居民存款、企业存款分别增加1.89万亿元、1.37万亿元，同比多增2157亿元和2711亿元，非银存款下降3843亿元，同比少降1756亿元，其他预计主要机关团体存款下降6817亿元，同比少降7831亿元。12月M1、M2同比增3.5%和9%，较上月均上升0.5个百分点。

　　2022年1月18日，央行召开2021年金融统计数据新闻发布会，央行在发布会释放出强烈的稳增长信号。央行会上提到“更加主动有为，更加积极进取，注重靠前发力”，“把货币政策工具箱开得再大一些”，政策发力“充足”、“精准”、“靠前”，显示政策稳增长的决心强烈。同时，央行提出要“抓紧做事，前瞻操作，走在市场曲线的前面，及时回应市场的普遍关切”，显示政策对于市场预期的管理正在加强。

　　央行提到“宏观杠杆率连续五个季度下降，为未来货币政策创造了空间”，说明阶段性加杠杆是可接受的；央行表示存款准备金平均8.4%，进一步调整空间变小，但是还有一定的空间，“可以根据经济金融运行情况以及宏观调控的需要使用”，这说明降准短期概率较低，中期根据政策需要相机抉择，稳增长有工具箱。

　　浙商证券认为，央行稳增长的决心对银行股投资具有重要的指导意义，主要表现在以下两个方面。

　　第一，稳增长主线从分歧走向共识，当市场还在纠结宽信用能否落地，我们认为当前金融监管的政策决心已展露无遗，各地政府两会大部分GDP目标高于2019-2021年两年复合增速，未来将有更多政策出台。在稳增长的大势之下，宽信用落地只是时间问题。预计后续市场的认知将在纠结中从分歧走向共识，银行股继续受益于稳增长带来的估值修复。

　　第二，不用纠结让利，本金最重要。央行会上提出“推动金融系统向实体经济让利”，我们认为不会对银行行情形成本质影响。让利的形式是LPR降息，对此市场已有预期。让利的方式是负债成本和资产利率一起降，而非银行单方面让利，监管已经逐渐认识到需要先控负债成本，并且央行也有着重强调。让利的结果是稳增长，有利于银行贷款本金回收，银行板块当前估值已经破净，没必要纠结利息。

　　新一轮信用扩张或开启

　　对于“信用能否宽起来，宽信用的抓手在哪里”，以及未来银行板块的看法，安信证券的观点如下：

　　信用扩张已经开启，融资结构改善可能只是时间问题。截至2021年12月末，社融存量同比增速为10.3%，较2021年11月末提升0.2个百分点，社融存量增速已经基本确认处于回升趋势中，新一轮信用扩张已经开启。

　　而当下市场却依然非常“纠结”，一方面，担心地产行业目前难言明显改善，地产政策也并未出现显著放松；另一方面，担心地方政府隐性债务约束下，基建发力的空间并不大。上述两个担忧的焦点在于“宽信用”可能并没有抓手，新增社融、信贷资金到底投向哪里？

　　而从“信用扩张”到“有效信贷需求回升”，往往会存在时滞，根据历史经验：当社融存量增速从收缩转向扩张后，企业中长期贷款增速也将大概率企稳回升，时滞大概在3个月至7个月左右；并且在社融存量增速底部往上的阶段，企业中长期贷款增速降幅也会明显收窄；当前阶段，2021年9月末，社融存量增速为10%，为这一轮社融增速的底部，目前信用重启扩张，传导至有效信贷需求回升可以更加乐观一点。

　　从微观调研来看，信用供给已经明显增加，融资需求也出现一些积极的变化。1)信用供给增加主要来自于政策推动，2022年政府专项债发行节奏的前置，一季度额度为1.46万亿元，而2021年一季度政府专项债发行量明显偏少。信贷方面，目前各家银行对202年新增信贷额度，普遍表示与2021年持平或者增加，信贷投放节奏上，2022年一季度约安排全年额度的40%，略高于2021年同期，因此，我们预计实现信贷“开门红”的概率会比较高。

　　融资需求的变化源于基建发力及按揭松动。随着专项债发行进度加快并且募集资金投入使用，部分银行表示进入2021年四季度以来，对公投放的需求慢慢开始有了比较大的边际性的改善，包括像基建类的投资、制造业的投资，都有一定的信贷增量。考虑到2021年四季度新发行的1.2万亿元专项债会在2022年一季度使用，叠加2022年一季度发行1.46万亿元专项债也会尽早投入到项目中，力争一季度形成更多实物工作量，这将会撬动更多中长期信贷需求。

　　涉房类贷款我们观察到几个积极的信号，一是，2021年10月21日，银保监会表示，在贷款首付比例和利率方面对首套房购房者予以支持，在这之后的数月内，按揭贷款利率、按揭贷款平均放款天数呈现下行趋势，并延续至2022年年初。二是，从一些草根调研了解到，各家银行按揭贷款额度有所增加，投放的积极性也在上升。我们预计2022年按揭贷款将对信贷增长形成支撑。三是，房地产开发贷款恢复的情况慢于按揭贷款，但各家银行在开发贷款额度安排上略有增加，并且积极性也有所上升，只是开发贷投放完全恢复至常态，依然需要时间。

　　降息对净息差影响偏负面，但对银行股并不构成利空。11月17日，人民银行下调MLF以及逆回购利率各10BP，我们预计后续1年期LPR、5年期LPR可能也会跟随分别下调10BP、5BP，对银行净息差的负面影响大约为1.7BP，但考虑到负债端成本的节约效应、银行资产负债结构的优化，最终银行净息差的降幅预计要更小。

　　对银行股的影响相对偏正面。一方面，若后续5年期LPR下调，预示着地产政策将进一步放松，至少表征的信号意义更强，将驱动商品房销售以及地产行业出现更加明显的改善，对地产行业信用风险的担忧有望进一步缓解，压制银行估值最大的因素也将逐步消除。另一方面，连续两次下调LPR，意味着稳增长政策进入实质性落地阶段，有望打消市场对政策力度可能不及预期的担忧。

　　地产“政策底”正在向“市场底”传导，对银行资产质量没必要太悲观。2021年10月以来一系列放松房地产融资的政策组合拳，包括一行两会对恒大事件的表态，基本已经确认房地产行业政策底部已经出现，但从政策底传导至地产信用风险出清的过程中，市场的担忧也非常多：一是担心新的房企再度风险暴露，二是担心目前已经出现风险的房企对2022年银行财务报表产生负面影响。

　　2021年12月，央行、银保监会联合发布《关于做好重点房地产企业风险处臵项目并购金融服务的通知》，已经着手化解有风险房企的项目，并且据新华社报道，监管层要求对于出现风险和经营困难的大型房地产企业，银行不要盲目抽贷断贷。在政策呵护之下，再度出现其他房企风险暴露的概率在降低。

　　复盘美国、日本、中国海南省曾经发生过的房地产危机事件，我们发现房地产行业风险对银行资产质量产生影响，大致会经历“投机过热—政策收紧—房价下跌—泡沫破灭—坏账激增—经济下行压力加大”这几个阶段。当前中国房地产调控，是从前瞻的角度去限制资金流向房地产行业、限制房企激进加杠杆，而政策在前期微观执行层面，存在金融市场风险偏好过度收缩的情况，导致个别房企信用风险暴露迅速传染至市场悲观的预期。但尚未出现房价的明显下跌，当前，中央多次在公开场合强调“坚持稳地价、稳房价、稳预期，保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性。”预计房地产市场价格未来出现明显波动的可能性较低，银行房地产相关贷款面临的风险压力也将比市场的悲观预期要好很多。当前阶段，随着稳增长政策进入密集落地阶段，地产政策逐步放松，对银行板块来说，机会大于风险。

（文章来源：证券市场周刊）