一、短期超跌反弹：一波三折

　　1、前期我们判断，市场超跌反弹需要具备的条件主要是两个方面：①信用扩张的大部队要来；②美债利率不再快速上行。

　　2、这两个条件都恰好在2月11日前后达成，于是我们看到宁组合指数的最低点就在这几天产生。

　　3、同时，中证500股债收益差在春节前下破-2X标准差、医药生物指数股债收益差在春节后达到-2X标准差，都是极度悲观后即将阶段企稳的信号。

　　4、考虑到一季报，一些景气度不错的方向，超跌反弹可能尚未结束：比如光伏、医药、风电、IGBT、军工、半导体设备材料、锂矿、PPI超预期等领域。

　　5、但过程可能一波三折：一方面增量资金不充裕、另一方面外围扰动较大。

　　二、中期市场趋势：不破不立

　　1、未来半年，信用-盈利二维框架中，①信用逐步扩张；②盈利回落；③股债收益差处于均值附近估值不便宜——对应【信用扩张前期】，历史上的信用扩张前期，市场表现都比较一般，只有超跌反弹的机会。再叠加海外地缘政治和高油价，超跌反弹后可能仍然需要小心风险。

　　这一阶段的市场主线也相对混沌，稳增长的金融地产、PPI超预期的周期品、景气度仍然不错的高端制造，这三方面的机会可能交织在一起。

　　2、下半年再看，信用-盈利二维框架中，①信用继续扩张；②盈利触底回升；③股债收益差有可能回落到-2X标准差的极端便宜位置；④二十大前风险偏好较高——而在此之前，市场可能需要消化外围风险，先破后立，A股在下半年才可能出现指数级别的机会，仓位在这个阶段，可能成为胜负手。

　　这一阶段的市场主线，随着新一轮A股周期的开启，可能会相对明确，投资者会寻找新的未来2年能够走出来的主赛道，届时TMT的可能性较大。

　　三、两会精神：凝神聚力确保信用扩张

　　1、一切服务于稳增长：“5.5%左右”的目标设定，是一个强约束力指标，且处于市场预期的偏高位置。从专项债申报节奏及年初社融分项看，3月开工季开启至二季度，是稳增长最关键的发力期。结构上，阶段性传统稳增长手段政策边际更大，基建方面近期表态主要加码于水利、交通、能源、城市管廊等传统基建领域；

　　2、制造业仍是经济基本盘：一方面，传统稳增长手段托底的基调之下，更应该看到制造业仍是政策发力方向。去年下半年制造业数据持续超预期，为旧经济部门拆雷留有时间和空间；当前政策底到基本面实质改善的过程中，更需要制造业稳定大局。另一方面，制造业数据内部出现明显劈叉，三重压力叠加之下，小企业面临巨大的压力。而从“出口→制造业→就业”这一关键链条来看，制造业的稳定直接决定“就业优先”的效果和稳增长的力度。

　　3、硬科技政策红利更具延展性和确定性：既是短期需求所长，又是长期动能所在。关键词：基础研究十年规划+实施科技体制改革三年攻坚方案；实施国家战略性新兴产业集群工程，着力培育“专精特新”企业；点名数字经济，推进5G规模化应用，培育工业互联网、集成电路、人工智能等产业。

　　4、重视四个“安全”：①粮食安全(连续两年明确粮食综合生产能力1.3万亿斤红线)；②国防安全(2022国防预算支出1.45万亿，同比重回“7时代”)；③供应链安全和战略物资安全，一方面指向高端制造业国产替代(首提“龙头企业保链稳链工程”)，另一方面指向能源和大宗保供；④信息安全(强调“推进国家安全体系和能力建设”)。

　　风险提示：地缘政治升级、供应链危机加剧通胀制约稳增长空间等

（文章来源：天风研究）