来源：市值风云

　　互联网尽头是网贷，而上市的尽头是买（盖）楼？

　　多年前，风云君在一则广告推送中被种草了一款吹风机，大概200元左右，是一个国货新品牌，名叫“素士”。

　　彼时，风云君刚毕业不久，囊中羞涩，一个200块钱的吹风机还是略显奢侈，但实在招架不住它的高颜值以及广告软文中“吹嘘”的各种高性能，最终风云君还是忍不住拔草。

　　前几日，风云君正漫不经心地翻看着财经资讯，突然看到一家名叫素士科技（A21542）的企业申报IPO，拟登陆深交所创业板。

　　风云君像触电一般，难不成这素士科技跟陪伴我多年的“素士”牌吹风机是那种关系？果然，事实证明，“素士”是素士科技的自有品牌之一。

　　如此，风云君也算是素士科技的老用户了，如今在资本市场相遇倍感亲切，岂能不打声招呼？于是就有了下面这篇小作文。

　　小米系持股20%，六成营收来自小米

　　01 小米系持股20%

　　2015年6月，工业设计出身、曾在华为担任产品经理的80后孟凡迪创办了素士有限（素士科技的前身）。仅成立6年就冲刺创业板上市，这速度可以说相当快了。

　　截至招股书签署日，创始人孟凡迪合计控制素士科技33.81%的股份，是素士科技的控股股东和实际控制人。

　　另外，第二大股东顺为科技、第四大股东天津金米的实际控制人均为雷军雷老板，两者合计持有素士科技19.47%的股份。合计持股比例仅低于孟凡迪。

　　原来素士科技和市值风云一样，都是雷老板看好的公司。从招股书来看，雷老板不仅出钱，还出了力。

　　02 六成营收来自小米

　　2018年至2020年，素士科技的营业收入从5.34亿元大幅上涨至13.71亿元，三年CAGR为60.23%。2021年上半年，素士科技实现营业收入9.06亿元。

　　净利润方面，2020年，素士科技实现归母净利润0.70亿元，2021年上半年为0.92亿元。

　　而过去三年半，素士科技可以用“惊艳”来形容的营收增长其实是建立在小米集团上。

　　素士科技的产品分为自有品牌（以“素士”为主，还包括“AIRFLY”及“品敬”）和小米定制米家品牌产品，也就是说，素士科技其实是一家小米生态链企业。

　　素士科技与小米的合作始于2017年，2018年至2021年上半年，小米集团一直是素士科技的第一大客户。虽然营收占比呈下降趋势，但到目前也还有约六成的营业收入来自小米集团。

　　有了小米集团这个大客户，素士科技的营收规模得以快速增长。

　　素士科技的产品销售模式分为小米模式和自有品牌销售模式，而小米销售模式又分为分成模式和直销模式，其中，分成模式占主导。2020年，小米模式下约九成销售采用分成模式。

　　分成模式即素士科技按照基础采购价将米家定制产品销售给小米通讯，小米通讯根据最终销售形成的净利润与素士科技按比例分成，分成比例通常为30%-50%。

　　换言之，在这种产品销售模式下，得到实惠的同时素士科技让渡了部分利润给小米，毛利率自然也不同。

　　2018年至2021年上半年，小米销售模式的毛利率在20%左右，而自有品牌销售模式的毛利率却高达55%多，明显高于小米销售模式。

　　正是由于毛利率的不同，素士科技也想推广其自有品牌来降低经营风险。

　　6亿销售费用砸出来的自有品牌

　　素士科技的主营业务为个护小家电产品的研发、设计、生产和销售，其产品主要应用于头部护理场景，形成了口腔护理、须发护理、美发护理三大产品类别。

　　素士科技的产品具体包括电动牙刷、冲牙器、电动剃须刀、电吹风及周边产品等，其中，电动牙刷是其起家业务。

　　01 外资品牌占主导，新玩家快速崛起

　　在我国个护小家电市场中，目前主要以欧乐B（宝洁旗下品牌）、飞利浦、戴森为代表的外资龙头占据主导地位。

　　例如，在我国的电动牙刷市场中，2019年，飞利浦、欧乐B合计占据50%以上的市场份额。

　　而在电吹风领域，戴森则是yyds，堪称行业霸主。根据奥维云网统计的2020年电吹风机型线上零售额数据，戴森HD03型号以32.1%的市场占有率排名第一。

　　整体来看，我国个护小家电的销售总额中，超60%都被外资品牌占据。

　　同时，我国个护小家电行业保持快速增长，根据捷孚凯（GFK）数据，我国个护小家电市场规模从2015年的130亿元增至2019年的416亿元，复合增长率超过30%。

　　行业规模快速增长，蛋糕越来越大，势必会吸引新的“玩家”进场。近年来，除素士科技外，还有一众新兴个护小家电企业快速崛起。

　　比如，成立于2015年的广州星际悦动股东有限公司（旗下有口腔护理品牌“usmile”）、成立于2014年的广州薇美姿实业有限公司（旗下有舒客、舒客宝贝、舒贝齿等多个口腔护理品牌）等等。

　　在外资龙头占据主导地位，国内众多新兴个护小家电企业快速崛起的背景下，素士科技的自有品牌想要“杀”出重围，攫取一定的市场份额，必须烧钱做营销推广。

　　02 三年半狠砸6亿销售费用

　　2018年以来，素士科技的销售费用逐年递增，仅三年半时间，累计投入的销售费用已高达6.25亿元。

　　并且，素士科技这烧钱的速度明显要快于自有品牌的挣钱速度，其销售费用率从2018年的30%一路攀升至近50%。换言之，素士科技每年需要拿出自有品牌近一半的销售收入来做营销和品牌推广。

　　（注：这里的销售费用率=销售费用/自有品牌的销售收入）

　　这其中，广告及市场推广费是大头，2020年及2021年上半年，占销售费用的七成左右。

　　而在营销渠道上，素士科技主要通过天猫等平台的站内推广工具和抖音、小红书、微信、微博等线上新媒体推广工具触达不同的消费群体。风云君就是在微信公众号上结识“素士”品牌的。

　　前有外资品牌拦截，后有新“玩家”追赶，素士科技要想站稳脚跟，持续扩张业务规模，不间断的投入大量销售费用或已无法避免。

　　素士科技拟通过IPO募集7.75亿元，其中1.46亿元用来做品牌推广及营销升级建设项目。

　　重营销却轻研发

　　另外，个护小家电产品具有更新速度快、迭代周期短且同质化较为严重等特点，这就需要行业内玩家的技术研发和创新能力跟得上，只有这样才能不掉队。

　　那么，如此大手笔砸钱搞营销的素士科技，其产品的含“金”量如何呢？

　　2018年至2021年上半年，素士科技各年的研发投入也不过四、五千万的样子，三年半累计投入1.48亿元，不到销售费用的1/4，并且两者之间的差距越来越大。

　　如此看来，素士科技算是重营销而轻研发。

　　（注：公司研发投入全部费用化）

　　并且，招股书中披露，素士科技作为被告陷入了一起知识产权案件，该案是由飞利浦公司起诉素士科技侵害其发明专利权，涉诉金额1，050万元。伤害性不大，但侮辱性比较强！

　　7.7亿募集资金3.6亿用来买楼

　　素士科技的直接客户主要包括小米集团、个人终端消费者以及各分销商，其中，小米集团存在一定的信用期，而个人终端消费者和其他分销商客户一般采取先款后货的结算方式。这样的销售方式给风云君的第一感觉是其盈利质量应该还不错。

　　而从衡量盈利质量的收现比、净现比指标来看，其历年数据基本都大约1，这表明素士科技的营业收入和净利润转化成了白花花的银子，盈利质量确实不错。

　　在生产方面，素士科技主要采用代工生产模式，无自建生产工厂，属于轻资产经营模式。没有大量的资本性支出，素士科技的经营性现金大部分沉淀为了自由现金。

　　得益于还不错的经营性现金流情况以及无大额资本性支出，截至2021年6月底，素士科技账上的货币资金（包含理财产品）为5.96亿元，占资产总额的65%。

　　不过，虽然素士科技65%的资产是货币资金，看起来不太缺钱的样子，却仍拟将募集资金中的1.8亿元用来补充流动资金。

　　更有意思的是，募投项目中，除补充流动资金外，其余的全产品升级、品牌推广及营销升级、研发中心建设项目本质上都是买楼。

　　风云君上网查了一下，素士科技相中的深圳市国速世纪大厦市场均价为5.8万元/平方米。按照招股书中的披露，素士科技拟实施的三个募投项目至少要占用6，274平方米，据此计算，买楼的预算至少3.64亿元，差不多占总募资资金的50%。

　　好家伙，7.75亿元的募集资金，扣除1.8亿元补充流动资金后，轻资产运营的素士科技剩余的6亿元募集资金中竟然要拿出超60%的钱来买楼！

　　如此说来，互联网尽头是网贷，而上市的尽头是买（盖）楼？