当今世界经济面临百年未有之变局：国内外新冠肺炎疫情、国际地缘政治、大宗商品市场等变数陡增，给中国经济增长和全球经济复苏带来新的挑战。2022 年以来，中央及各部委持续释放积极维稳信号，“稳”不是稳定不变，而是要在当今世界经济的百年变局中以“稳”应对。

　　对投资者来说，如何布局才能稳中求进，在充满不确定性的市场中守卫财富？新浪财经特推出《首席来了》专栏，邀请各行业首席分析师分享灼见，汇聚多方声音，剖析A股投资迷局，共话A股投资机会！

　　【本期嘉宾】中银证券医药生物首席分析师邓周宇

　　【核心观点】

　　1、但是反转的机会目前还相对模糊，医保等压制行业增速的因素仍然长期存在。

　　2、三季度医疗服务的业绩出现环比增长的动力是比较充分的。但同时突发疫情仍然有可能对线下医疗服务和医美机构的运营造成影响，这就要求医疗服务机构和医美机构具有相应的管理能力。

　　3、目前的一些过度竞争现象在成长过程中难以避免，随着行业整体的发展会慢慢改善，加上近些年政策、人才、资本的推动，创新药企业终会迎来更大的机会。

　　4、短期内新冠疫苗需求已基本满足，剩余空间有限。长期来看，新冠病毒仍然有可能成为长期存在的周期性传染病，因此新冠疫苗需求将具有持续性和周期性。

　　【全文】

　　1、医药板块从年初到现在相对比较弱，但在6月份还是出现了明显的上涨，医药板块的价值回归了吗？对下半年医药行情怎么看？

　　邓周宇：2019-2020年医药板块在CRMO、原料药、医疗服务等领涨板块的带动下大幅上涨，板块估值表现出高度的泡沫化。2021年下半年开始，板块出现泡沫挤压的情况。医药板块从去年年末到今年6月份是一个泡沫挤压后再平衡的时期。在泡沫挤压后板块是更健康的，投资也更加理性。6月初，医药板块的PE降到了24倍左右，接近近10年以来的估值最低点，这一轮板块的调整基本结束。6月中旬以来，医药板块已经出现情绪的修复，反弹行情已经出现。但是反转的机会目前还相对模糊，医保等压制行业增速的因素仍然长期存在。下半年来看，板块较难获得大幅的估值扩张，尤其是在2019-2021年间逻辑充分演绎的板块1 -2年内很难再回到前期高点，但是细分板块和个股机会层出不穷。

　　2、医药板块当前估值处于历史低位，相当于2018年水平，是否可以布局？目前最看好医药细分行业哪个赛道，原因是什么？

　　邓周宇：就像我们在上个问题里讲的，行业不破不立，现在“破”的阶段已经基本完成，但是“立”的阶段目前还相对模糊。我们认为板块较难获得大幅的估值扩张，但是细分板块和个股机会仍然层出不穷。我们未来看好：低估值综合性药企、新型疫苗&技术、创新药&医疗器械，CRMO行业、中药等。随着疫情的逐步控制和防疫政策的不断优化，医药行业投资逻辑逐步恢复正常。

　　3、进入 Q3 季度，由于暑期是医美、医疗服务、尤其是眼科视光屈光等的消费旺季，在需求延迟叠加新增需求释放下，消费医疗会走出什么样的行情？

　　邓周宇：暑期一向是医疗服务的旺季，尤其是轻医美和眼科近视手术。三季度线下消费是有所恢复的，线下医疗机构的诊疗是逐渐恢复正常秩序的，一部分二季度受到疫情影响被推迟的需求也会被推移到三季度。整体上看，三季度医疗服务的业绩出现环比增长的动力是比较充分的。但同时突发疫情仍然有可能对线下医疗服务和医美机构的运营造成影响，这就要求医疗服务机构和医美机构具有相应的管理能力。多地运营的医疗服务机构及医美机构在面临突发疫情冲击的情况下，会表现出相对较好的抗风险能力。

　　4、目前国内创新药企重复扎堆相同靶点的情况特别突出，这种竞争白热化的情况将如何破局？如何分析创新医药企业的发展前景？

　　邓周宇：自从国家集采呈现常态化趋势以来，仿制药利润空间被挤压，倒逼更多企业进行创新转型。在转型过程中，由于研发实力上的差距以及企业对风险因素的考虑，药企很难从“me-too”、“me-better”仿制药阶段直接走到“first-in-class”原研药阶段，而是暂时过渡到“fast-follow”阶段，即对成熟的靶点快速跟进研发。因此难免出现热门靶点扎堆、临床资源分配不均的短期“阵痛”。

　　目前破局的关键是企业的研发能力和国际化视野。凭借优异的创新药产品，企业也能在市场获得稳定的一席之地。我们也注意到，国内涌现了一批优秀的药企在进行原研靶点的药物研发，在过去一年有多笔国产创新药海外授权的例子，不断刷新着交易额记录。不仅仅是处于临床后期的产品，一些处于早期甚至临床前阶段的产品也得到海外认可，通过“license-out”获得不错的收益。一些海外上市的产品，更是将国内市场扩大到国际市场，凭借着成本优势有着广阔的市场。

　　简言之，目前的一些过度竞争现象在成长过程中难以避免，随着行业整体的发展会慢慢改善，加上近些年政策、人才、资本的推动，创新药企业终会迎来更大的机会。

　　5、第七批集采已经落地，对于进入集采的仿制药市场前景如何看，如何对它们进行估值？

　　邓周宇：根据集采规则，报价最低的企业可以优先选择省份进行供应。对于一些新加入仿制药角逐的企业来讲，也不能完全算是坏事，采取“以价换量”利润率下降，整体的营收反而可能有一定的增长。尽管进入集采后价格大幅下降，但不能忽视的是，考虑到总体人口情况，我国的仿制药市场拥有一个稳定和庞大的基本盘。从估值的角度，进入集采之后，仿制药虽然很难给到非常高的预期，但换个角度，可以预见一个比较确定的未来，根据集采报价的高低基本能推测未来三年药品的销售情况，如若企业进一步优化工艺、提高效率，也能带来不错的利润。

　　6、随着老龄化加速到来，社保压力持续增大，集采的力度是否也将随之加大，包括谈判降价进医保，灵魂砍价预计将成为常态吗？

　　邓周宇：医保精细化管理是未来的趋势，集采和医保谈判目前已经趋于成熟。近期第七次集采结果公布，总共60种药品、327个产品拟中选，平均降幅达48%，集采已呈常态化趋势。同时，这次集采也引入了备供机制，以保证药品供应。在医保无法大幅扩容的压力下，集采和医保谈判都是趋向常态化的。从长期来看，医疗支付需要商业健康险的补充，商业健康险必须发展。但是目前商业健康险的险种设计等发展缓慢，现阶段能发挥的作用相对有限。

　　7、疫苗行业前景如何？此外国产新冠口服药进展如何，参考辉瑞和默沙东的进口药，国产口服药的前景怎么看？

　　邓周宇：短期内新冠疫苗需求已基本满足，剩余空间有限。长期来看，新冠病毒仍然有可能成为长期存在的周期性传染病，因此新冠疫苗需求将具有持续性和周期性。按照自然选择理论，新冠病毒长期的变异方向是毒性减弱，传染性增强，免疫逃逸能力增强，因此不断涌现的变异株的免疫刺激将持续弱化，导致疫苗有效性下降和保护周期缩短，因此，更新迭代简便的技术路线具有一定优势，同时多价苗可能成为主流，甚至是流感新冠联苗。

　　目前国内新冠口服药进度最快的是真实生物的阿兹夫定，已经于7月25日获批上市用于治疗普通型新冠感染。真实生物已经先后与新华制药、华润双鹤、奥翔药业签订了针对阿兹夫定的委托生产协议，为获批上市后的商业化生产做好准备。复星医药控股子公司复星医药产业已与真实生物签订《战略合作协议》，就推进双方联合开发并由复星医药产业独家商业化阿兹夫定等事宜达成战略合作。

　　君实生物VV116与辉瑞Paxlovid的头对头实验已在今年5月到达主要临床终点，此外还有2项针对轻中度和中重度新冠患者的国际多中心III期实验仍在进行当中。

　　未来国内新冠口服药市场前景还是比较看好，并且具有一定的可持续性。2022年奥密克戎变异株成为主流毒株后，部分中和抗体效果削弱；由于新冠病毒可能长期存在，并有可能不断变异，后续新冠口服药在防控中的作用和地位可能会更高。国内目前的防疫政策是动态清零，在感染初期及时用药控制疫情蔓延是新冠特效药的重要性所在，高效的新冠小分子口服药的普及可以有效减少医疗挤兑的风险。