这轮牛市如此奇特，又似曾相识

\r\n

　　我们大多数人对2006-2007年牛市的记忆太深刻，上一轮牛市是由分子端基本面驱动的“周期牛”。但是，2014年开启的这一轮牛市是分母驱动的“改革牛”“转型牛”，出现了“经济增速往下走，股市往上走”的现象，类似日本1975-1980年、中国台湾1986-1990年、韩国1999-2006年。中国在历史上也曾发生过，比如1996-2000年。当前的经济和股市类似1996-2000年。

\r\n

　　1996-2000年经济困难表面上是周期性的，而实质上是体制性和结构性的，市场本该周期性出清却由于体制性障碍难以实现，去产能和去杠杆无法展开，产能过剩和债务风险攀升。可以推断，即使没有1998年外部冲击，体制性和结构性问题也会暴露出来。

\r\n

　　1996-2000年的政策应对：积极财政政策和宽松货币政策、国企改革、金融市场化改革、剥离银行不良资产、实施住房制度改革、加快对外开放。

\r\n

　　1996-2000年“改革牛”：GDP增速降50%、股市涨200%。1993-1996年熊市的原因主要是：利率过高，政策偏紧，国有企业大面积亏损，银行不良率过高。1996-2000年“经济往下、股市往上”特征的“改革牛”“转型牛”原因主要是：（1）利率下降：利率从12%下调到5.85%，降幅超过一半。存款准备金率从1997年的13%下调到1999年11月6%。（2）政策宽松：实施积极财政政策和宽松货币政策缓解经济失速风险。（3）改革提速：国企改革、金融改革、住房改革等一系列重大改革实质推动，提升风险偏好。（4）金融风险拆弹： 1999年将1.4万亿元资产剥离给新成立的四家资产管理公司，提升风险偏好。

\r\n

　　2010-2013年熊市的原因跟1993-1996年类似：利率过高、政策偏紧、改革迟缓、金融风险上升。2014年2季度以来，在经济下行的背景下，股市走牛，原因跟1996-2000年类似：利率下降、政策宽松、改革提速。

\r\n

　　当市场一片高呼牛市来了的时候，作为最早最坚定提出“大牛市论”的团队，我们还是想认真梳理这轮牛市的逻辑，因为它决定了未来的高度和节奏。

\r\n

　　2014年出现了一个奇特现象：经济增速往下走，竟然股市往上走。部分市场人士之所以感到困惑，是因为我们大多数人对2006-2007年牛市的记忆太深刻，上一轮由分子端基本面驱动的“周期牛”容易产生误导。而事实上，“经济增速往下走，股市往上走”的案例在经济史上有很多，它属于分母驱动的“改革牛”“转型牛”，比如日本1975-1980年、中国台湾1986-1990年、韩国1999-2006年（我们在《增速换挡期的牛市催化剂：国际经验与中国未来》报告中介绍了日韩台“转型牛”的经典案例）。中国在历史上也曾发生过，比如1996-2000年。

\r\n

　　我们认为当前的经济和股市类似1996-2000年，属于分母驱动的“改革牛”“转型牛”。1996-2000年，面对复杂严峻的经济形势，我国政府成功进行了市场化改革和宏观调控，开启了经济社会发展的新篇章。在经济增长往下走的情况下，无风险利率下降和风险偏好提升造就了一轮大牛市，当前经济和股市形势与1996-2000年颇为相似。

\r\n

[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10] ... 下一页 >>