今年财政预算中，央行上缴财政结存利润超过1万亿元，主要用于留底退税和增加对地方转移支付，支持助企纾困、稳就业保民生。

　　央行上缴利润有历史

　　渊源，属国际惯例

　　央行利润归财政使用有历史渊源。央行结存利润属于铸币税（seigniorage）。铸币税是指货币发行者从货币发行中获得的利润。铸币税产生于金属货币时代，来自于君主/领主（sovereign，seigneur）发行的铸币面值与生产成本的差值，辅币的名义价值与实际价值差异显著，产生巨额的铸币税。信用货币时代的铸币税源于政府垄断货币发行权，金额上等同于政府新发货币流通价值与印刷成本之差，在央行和商业银行二级货币发行体系下，表现为金融系统资产与负债无风险利差的累积额。铸币税收入由中央银行和商业银行分享。在信贷配给环境中，获得信贷的企业也享有铸币税收入。当货币持有范围超过本国居民时，还存在铸币税收入的跨国创造与分配。

　　我国的货币政策操作会形成央行的资产负债，外汇市场操作会累积外汇储备并对外使用产生收益，最终产生利润，性质上属于铸币税收入。我国央行资产端的外汇储备、对其他金融机构债权（如2022年3月18日的MLF、7天逆回购和再贴现的利息分别为2.85%、2.10%、2.00%）产生的收益，平均大于负债端为基础货币支付的利息成本（如当前法定和超额存款准备金利率分别为1.62%、0.35%）。

　　央行上缴利润是我国央行的法定事项。《中国人民银行法（2003年修正）》规定，“中国人民银行每一会计年度的收入减除该年度支出，并按照国务院财政部门核定的比例提取总准备金后的净利润，全部上缴中央财政”。2020年10月新发布的《中国人民银行法（修订草案征求意见稿）》进一步明确“中国人民银行……的净利润纳入中央预算”。我国央行利润上缴财政并非首次，但此次涉及多年留存利润，金额较大引发市场关注，但性质和使用仍符合现有规范。

　　央行利润上缴财政符合国际惯例，是世界主要经济体的通行做法。《美国联邦储备法》《英格兰银行法》和《日本银行法》等央行均对利润上缴有明确规定和常规操作。美联储自1914年成立以来，净收入的95%均上交给美国财政部。2008年全球金融危机以来美联储就累计向财政部汇缴9740亿美元的利润。2020年美联储、英格兰银行和日本银行分别向各自财政部或政府上缴利润或留存收益885亿美元、5.6亿英镑和1.16万亿日元。

　　央行结存利润上缴是

　　组合政策，发挥多重效果

　　央行上缴结存利润是组合政策，既是宽松财政政策，也实现了宽松货币政策，还可以作为潜在的外汇政策工具影响汇率，发挥多重政策效果。

　　（一）支持扩大支出规模的积极财政政策

　　央行上缴结存利润属于积极有效的财政政策的一部分。对于财政而言，央行上缴利润和央企上缴利润类似，属于非税财政收入，意在通过公共预算稳就业保民生。央行上缴的1万亿结存利润，是特定国有金融机构和专营机构上缴1.65万亿利润的重要组成部分。央行上缴的1万亿元利润约占2022年公共预算收入的4.8%，支出的3.7%，实际赤字的17.5%。2022年虽然预算赤字仅为2.8%，但叠加调入结余资金（2.33万亿元）和特定机构利润（1.65万亿），广义财政预算收支差额达9.7万亿元，广义赤字率由2021年的5.2%提高到2022年的8.1%。总之，利润上缴有效充实了中央政府性基金预算收入，成为财政支出的重要“非税”来源，在不加重国民税收负担、不提高公布的财政赤字率的情况下，增加了真实可用财力从而扩大了政府支出规模，实现了有效的积极财政政策。

　　央行结存利润上缴财政是预留的政策工具，体现了宏观政策的跨周期调节。为稳增长，2022年实质性宽松财政采取了诸多挖掘潜力的做法，比如跨年财政资金腾挪、金融机构利润上缴、中央财政调转等。2022年央行上缴结存利润规模较大，是因为该结存利润也包含往年的利润。央行在疫情之后暂停了利润上缴，而将之用于亟需稳经济的2022年，体现了跨周期的宏观调控。

　　（二）增加基础货币投放的扩张货币政策

　　央行上缴利润也是扩张性货币政策的一种体现，相当于增加基础货币投放。央行获得利润，表明央行从金融体系取得的资金总体上超过向金融体系支付的资金，相当于从市场净回笼基础货币。央行将当年（结存）利润上缴财政，在央行资产负债表上体现为“其他负债”科目的减少和“政府存款”的增加，改变了这部分基础货币的支配主体（从央行转移到财政部）。当财政在现实中使用央行上缴的当年（结存）利润用于财政支付时，相当于财政存款减少，相当于向市场投放基础货币，转为企业或个人的银行存款。按照2021年平均的货币乘数（7.2）计算，扣除现金漏损率（依据2021年12月计算为3.8%），央行上缴财政1万亿元大约带动M2增加6.9万亿元，拉动M2增长2.8个百分点。

　　央行上缴利润不同于降准。降准将产生两方面的政策效果，直接增加商业银行在中央银行可用准备金的规模（超额准备金），提高商业银行信贷创造的能力（提高货币乘数）。央行上缴利润不调整法定存款准备金率从而不会改变商业银行信贷创造能力，在转移到财政部存款的时候并不增加市场上可用基础货币。上缴的利润当且仅当被财政支出时，才转移到企业或个人账上，成为市场上的货币供应。当这些货币被银行吸收转化为商业银行在中央银行的存款时，增加的货币供应才转换为可被商业银行多倍放大的基础货币。当然，这个过程也避免过度受制银行体系的信用扩张意愿和能力，在借助银行体系之前已有一轮实质性的资金输入和收入扩张，保证了政策的有效性。

　　（三）或有的外汇政策

　　此次央行上缴的结存利润主要来源于外汇储备使用收益，会涉及到外币收入和本币使用的币种转换问题。不同的币种转换方式会对外汇市场产生不同的影响，从而成为“或有”的外汇政策工具。

　　一是财政部拿到外币并在境外使用。当前财政境外使用外币的情形不多金额不大。这种操作方式不会改变国内本币和外币的供求状况，不会对人民币汇率产生影响。但考虑到如果财政部确有外币使用需求，需要从国内市场筹措本币收入，购买（这里是向央行购买）外币，这种操作事实上等同减少了国内筹措本币财政收入，避免了基础货币的财政渠道回笼，也相当于事实上增加了基础货币投放。

　　二是央行（或财政）将外币形式的外储收益在央行平台上结汇（即“二次结汇”），财政部在国内以本币形式支出。这种操作将外汇储备使用收益转化为新增外汇储备，改变了外汇储备的内部结构，表现为央行资产负债表的资产端从“其他资产”（减少）转为“国外资产：外汇占款”（增加），负债端从“其他负债”（减少）转为“财政存款”（增加）。这种操作相当于央行直接对冲财政换汇行为，将这种本外币转换行为从市场隔离出来，不对市场本外币供求产生额外影响进而影响人民币汇率。财政部使用财政存款时增加了市场的基础货币供应，扩大了基础货币投放。

　　三是若央行（或财政部）在市场上出售国外资产结汇。这种操作由央行操作会减少央行资产负债表资产端的“其他资产”，增加“存款机构在央行的存款”；由财政部操作则显示在商业银行的资产负债上。在这种操作下，会增加市场上对人民币的需求和外币的供给，增加汇率贬值力量。在人民币汇率过强时成为影响外汇供求的合适工具选择。

　　央行上缴利润仍需与

　　其他宽松需求政策共发力

　　央行上缴利润不是新增的宏观政策，是既有政策篮子的组成部分。这意味着央行上缴留存利润的多重政策效果已被充分评估并与现有的财政、货币政策统筹，因而不会挤出和替代现已安排的宽松财政、货币政策操作。

　　事实上，央行上缴结存利润产生的财政、货币宽松并不足以应对今年经济面临的“三重压力”。为了实现5.5%左右的经济增长目标，达到“稳就业保民生防风险”，财政和货币政策还需要更主动作为，靠前、充分、精准和有效。

　　一是央行上缴利润的政策效果存有时滞，还需要靠前、充分发力的其他宏观需求政策。央行“按月均衡上缴”，预计将持续较长时间，而且财政投放要基于项目预算等程序，也会有一定时间期限。

　　二是央行上缴结存利润可与其它政策形成较好的互补。通过财政投放直达实体经济，能直接改善居民和企业部门的资产负债表，带来广义货币投放，与宽松货币政策能形成互补。央行结存利润与1.5万亿元留抵退税及地方转移支付配合使用纳入直达机制管理，可以促进财政资金快速精准直达市县基层、直接惠企利民，顺畅了国民经济循环，能发挥“四两拨千金”的作用，更好支持实体经济发展。

　　具体而言，财政资金首先投放到企业等实体经济中，实体企业继而将其存放到商业银行，商业银行再存到央行，进而产生高能货币效果。这种政策组合疏导了货币政策传导渠道，能缓解企业资金压力，降低融资成本，能在一定程度上避免“信贷塌方”和“流动性陷阱”给货币政策带来的困境，能将宽货币和宽信用结合起来共同发力。

　　三是宏观经济环境复杂严峻，“实效”是根本要求。复杂环境，特别是面临多重相互制约因素的环境中，无论是财政政策还是货币政策，不在于具体的名称和工具，而在于把握好政策的“时度效”以达到最终的“实效”。这意味着宏观调控政策需注重“结构性”、“提前发力”和“迭代互动”。世界正处于“百年未有之大变局”，我国也持续推动供给侧结构性改革，微观主体市场环境和激励约束机制发生变化，行为模式也深刻改变。这些都影响了政策的传导机制，改变宏观模型的参数，使得调控效果具有不确定性。为此，有必要高度重视市场状况，真实的政策选择是在互动和迭代中演进，最后达到结构性偏宽松状态。

　　（陈道富系国务院发展研究中心金融研究所副所长；于涛系国务院发展研究中心金融研究所副研究员）