春节效应对于资金面有何影响 摘要：
债市观点：上周，鉴于央行流动性投放的积极态度依然延续着，同时对于疫情反复的
担忧也仍存在，资金宽松的环境依然支撑着市场做多情绪。但回顾历年春节效应对于
央行投放的影响，2021年春节时间为2月12日，在历年春节中属于时间偏中后期的
年份，春节因素和缴准缴税带来的流动性缺口等因素重合度较弱，央行大概率在1月
中才会再度开启大规模对冲操作，但1月末存在回笼可能，资金面可能存在些许波动。
不过，考虑地方债未见提前发行的相关政策，11月的债券违约冲击后来央行对于资金
面呵护意愿较为强烈，元旦假期结束后也不存在资金面明显收紧的担忧。在此情况下，
投资者需关注市场对于资金利好钝化的可能。交易性需求止盈后维持中性操作，不宜
过渡押注利率下行。
期市关注：随着近期央行加大了净投放力度，对于银行存单压力的缓和已经开始有所
体现，存单利率基本回落至政策利率附近，曲线亦跟随逐步修复至去年10月时的水平，
这也就意味着前期因存单“技术性”超调带来的已经基本修复。基于此，我们认为，
持有收益带动基差走扩的逻辑基本兑现，同时，新老券切换逻辑对于新券和国债期货
基差的支撑也得以反映，在此情况下，建议投资者可适当关注03合约基差做扩的止盈
机会。 国债期货市场分析：2021年春节前利率波动影响
操作建议：趋势策略：配置需求可以继续择机而出。交易性需求止盈后维持中性操作，
不宜过渡押注利率下行。基差策略：关注03合约基差做扩的止盈机会。曲线策略：存
单“技术性”超调带来的已经基本修复，短期暂时缺乏交易机会。后期做陡操作需关
注经济修复后的通胀预期脉冲下可能带来的交易机会。
风险因子：1）疫苗失败或病毒变异；2）中美摩擦升温。

总结来看，央行春节假期资金投放启动时间一定程度上受到春节假期位置影
响。若春节假期偏早，处于1月下旬，则因资金需求集中，央行往往在1月初即
启动呵护行动。若春节假期偏晚，处于2月中旬，则1月上旬可能出现小幅资金
回笼现象，央行大规模投放往往集中于1月中旬缴税压力显露之后，并且，1月
末可能出现再度回笼的现象。若春节假期位于2月上旬，则央行对冲操作大概率
维持至春节前。

春节假期及央行投放对于资金利率波动的影响如何？
从三组春节假期位置划分后资金利率的表现来看，大致呈现出春节较晚年份
或春节较早年份的资金波动幅度均明显高于春节位置相对居中的年份。结合前文
分析，猜测可能的原因在于：其一，春节较晚的年份，由于春节前夕和缴税缴准
窗口并不重叠，央行存在部分回笼资金再投放的可能，一定程度上可能出现对于
资金利率的扰动。其二，对于春节较早的年份，由于春节前夕和缴税缴准窗口存
在部分重叠，资金需求较为集中与央行投放可能存在短时不匹配的错位，带来资
金利率出现脉冲式冲高后再度回落的情况。

2021年春节前资金面波动怎么看？
从春节时间上看，2021年春节时间为2月12日，在历年春节中属于时间偏
中后期的年份，因此，春节因素和缴准缴税带来的流动性缺口等因素重合度较弱，
大致可以参考2016、2018和2019年的情形。在此情况下，央行大概率在1月中
开启大规模对冲操作，但1月末存在回笼可能，届时资金面可能存在些许波动。
不过，从宏观经济形势和政策层面上看，今年财政政策上强调“保持适度支
出强度、保持减税降费政策连贯性”，而地方债未见提前发行的相关政策；央行政
策上强调珍惜货币政策空间，保持流动性“不缺不溢”，但11月的债券违约冲击
后来央行对于资金面呵护意愿较为强烈，元旦假期结束后也不存在资金面明显收
紧的担忧。

成交持仓：日内交易情绪旺盛
上周，债市出现“抢跑”行情，市场表现积极。但从期货市场持仓量变化来
看，持仓增量相对有限，但成交规模明显放大。这一定程度体现出，日内交易情
绪更为旺盛。

基差交易：03合约基差做扩可关注止盈机会
上周五，T、TF和TS主力合约CTD基差分别为0.0307元、0.1342元和0.1543
元，TF、TS合约上基差均有所走扩。
随着近期央行加大了净投放力度，对于银行存单压力的缓和已经开始有所体
现，存单利率基本回落至政策利率附近，曲线亦跟随逐步修复至去年10月时的水
平，这也就意味着前期因存单“技术性”超调带来的已经基本修复。基于此，我
们认为，持有收益带动基差走扩的逻辑基本兑现，同时，新老券切换逻辑对于新
券和国债期货基差的支撑也得以反映，在此情况下，建议投资者可适当关注03合
约基差做扩的止盈机会。

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