短纤期货行情分析：涤纶短纤供需及市场展望摘要：观点：郑商所披露数据看，涤纶短纤消费核心领域是纺纱制线，约占短纤消费量77%；非织造布以及填充用短纤消费占比分别在17%以及6%；涤纶短纤产品中，体量最大的品种是1.56dtex*38mm，约占原生涤纶短纤市场规模的49%，市场容量约290万吨/年；涤纶短纤项目投资较低，投资回收周期较短，现金流的扩张或收缩是引发投资或驱动行业产能整合的重要动力；涤纶短纤产能主要集中在江苏、福建以及浙江；前五家生产企业涤纶产能产能占比近57%；若考虑产品结构影响，前五家生产企业1.4D短纤产能份额将达到65%；涤纶短纤消费结构变化看，纺纱用涤纶短纤份额最大，但趋势上份额在逐步下降；无纺布在防疫品消费量提升下是扩张的，填充用短纤受益于家纺稳定的需求以及再生料供给的收缩而预期提升涤纶短纤价格及预期：涤纶短纤在供需层面好于聚酯产业链其他品种，倾向于以涤纶短纤作为阶段性多头的配置；价格节奏方面，我们认为，四季度不论是原料成本抑或是加工差或呈现前高后低的市场状态风险因素：（一）成本下降风险四季度中后期PTA和乙二醇产能均存在扩张的市场预期，或加深PTA和乙二醇供需的失衡，引发PTA和乙二醇价格的进一步调整。（二）需求收缩风险需求收缩风险来自两个方面，一是织造环节需求的放缓；二是再生短纤供给的恢复引发原生短纤替代需求的下降。短纤期货供需总体稳健，也好于聚酯链条其他关联品种，短期低库存下倾向于多头配置；四季度中后期，或伴随织造生产的放缓、原料PTA和乙二醇供给扩张的压力而存下行压力。

一、短纤产业链介绍（一）涤纶短纤基本情况涤纶短纤，是由聚酯（即聚对苯二甲酸乙二醇酯，由PTA和乙二醇聚合而成）纺成丝束切断后得到的短纤维。涤纶短纤属于涤纶纤维，约占涤纶纤维的20%；而涤纶纤维又是规模以及应用最为广发的合成纤维品种，约占合成纤维总量的87%，进一步去看，合成纤维又占化学纤维的90%。
（二）涤纶短纤的主要原料短纤的主要原料是PTA和乙二醇，一般来讲，生产一吨短纤需消耗0.855吨PTA及0.335吨乙二醇。按照短纤原料不同来源区分，可分为原生短纤以及再生短纤两大类。原生短纤，是指直接利用PTA和乙二醇聚合、或者利用聚酯切片而进行生产的；再生短纤，是指利用聚酯回收瓶片等原料进行生产的。从现行市场来看，原生短纤与再生短纤市场是并行的，但是也存在替代关系，通常来讲，原生与再生短纤价格差异是影响替代关系的重要因素。（三）涤纶短纤的主要用途国内涤纶短纤主要用于棉纺行业，单独纺纱或与棉、粘胶纤维、麻、毛、维纶等混纺，所得纱线用于纺织服装为主，还可用于无纺布、填充料和保暖材料等行业。从郑商所披露数据显示，纺纱制线领域消费短纤规模约占77%，主要用于服装、家纺以及装饰布等产品的生产；非织造布消费短纤规模约占17%，其中，水刺无纺布主要用于防疫用品，如湿巾、口罩，针刺无纺布主要用于土工布等生产；填充用消费短纤规模约占6%，如中空棉等，主要用于冬衣、被枕、玩具等填充
而由于填充用短纤对产品的均一性要求较低，也是再生短纤的主要消费市场。现货市场中短纤产品以“名义线密度（细度）*名义长度+其他备注”的形式标记。常规产品中，1.56dtex*38mm、1.33dtex*38mm是短纤中体量最大的品种，分布占原生短纤市场规模的49%以及21%。

二、涤纶短纤供给分析（一）涤纶短纤产能的周期性特征从产能扩张的角度看，2011年是前一轮产能扩张较快的时期，一个主要的特征在于当时棉花价格受供给影响而剧烈上涨，推动替代品价格上行，期间短纤平均现金流也创近十年以来的高位。本轮涤纶短纤产能的扩张始于2017年，市场供需的改善以及现金流的提升也是产能重回扩张的重要推动力，与前一轮扩能不同的是，在本轮扩能之中，新增产能产品主要聚焦在差异化之上，比如仪征化纤的差别化涤纶短纤。
从资本支出以及回收投资的角度讲，短纤项目建设投入相对较少，建设周期相对较短，能够在相对较短的时间内形成实际产量。首先，仪征化纤2011年规划20万吨短纤项目总投资近4~5亿；2017年华西股份技改扩能项目计划投资约1.6亿；恒逸现金购买福建逸锦20万吨短纤项目对价近2.9亿，总的来讲，短纤项目投资对于的资本支出规模相对较少；其次，短纤项目建设周期相对较短，同时，项目投资回收周期也相应更短，按照以往短纤现金流估算，项目投资对应的回收周期约4~5年。而短纤项目回收投资的周期基本也对应了其产能扩张的大致周期。（二）涤纶短纤产能区域集中度高2019年年底，国内原生涤纶短纤总产能近760万吨；2020年规划产能主要集中在江苏以及福建，其中，恒逸逸锦（晋江短纤项目）、仪征化纤投产，年内短纤产能新增近27万吨，年内计划投产项目仍有扬州富威尔、恒逸逸锦（6.6万吨黑丝短纤）以及恒逸宿迁逸达项目。涤纶短纤产能区域集中度继续提升，数据显示，目前江苏原生涤纶短纤产能份额攀升至55%附近，与此同时，江苏、福建以及浙江三地涤纶短纤产能份额提升至84%附近。从产能主体来看，前五家生产企业涤纶产能产能占比近57%；从主体来看，中石化产能规模最大，但是同时也是差异化程度最高，这也使得在1.4D短纤领域恒逸石化产能份额反而是更大，若按照产能分项结构统计，前五家企业1.4D短纤产能份额将达到65%。
（三）涤纶短纤产量及产品结构从涤纶短纤产量来看，2019年原生涤纶短纤总产量近615万吨，同比增长近14.5%；递减涤纶短纤产品进出口影响后，涤纶短纤表观消费量近540万吨，同比增长近19%。
2020年受疫情影响导致一季度产量明显收缩，但随着国内复工复产的推进，涤纶短纤生产也是聚酯分项产品中恢复最快同时也是生产提升最多的品种；至今涤纶短纤开工率已远高于往年同期水平。在生产提升至高位并且稳定的状态下，涤纶短纤产品库存又是聚酯产业链各环节中相对更低的品种，也进一步从侧面反应当前涤纶短纤市场相对稳健的供需现状
产量结构方面，据CCF统计，2019年国内原生短纤产量以半光本白1.56dtex×38m为主，占49%；有光本白缝纫线用1.33dtex×38mm占13%，半光本白1.33dtex×38mm占8%。
三、涤纶短纤需求分析（一）疫情下涤纶短纤消费结构变化从短纤消费结构来看，纺纱用涤纶短纤份额最大，但趋势上份额在逐步下降，反应的是终端服装纺织服装需求增速下移后需求增速的下移；但是其他领域，如填充用短纤，消费占比在持续提升。从年内市场来看，疫情对涤纶短纤需求的冲击影响是存在分化的。短纤在纺纱这一核心消费市场总量是承压的，无纺布在防疫品消费量提升下是扩张的，同时，填充用短纤在家纺需求稳定以及再生料供给收缩下是明显提升的。
（二）疫情深化了原生对再生的挤出及替代在纺纱领域，总需求的收缩是显著的，体现为疫情对终端纺织、服装的冲击是剧烈的，即便是现在，终端消费虽然逐渐恢复至正常状态，但总量的收缩尚未被弥补，其中，其中，1~8月份国内纺织、服装零售总体同比降幅仍有-18.5%；国内纱线总产量同比降幅达到13%。
疫情在冲击纺纱领域总需求的同时，也加剧了原生短纤对再生短纤生产的挤出以及需求的替代。原生对再生短纤生产的挤出，直接原因在于两者之间价格差异的收缩，从市场来看，2018年、2019年以及2020年原生短纤与再生短纤平均价差分别在1100元/吨、700元/吨以及500元/吨；
从再生市场来看，再生棉型短纤开机率总体仍然是低于往年同期，虽然近期趋势上开机率的降幅在收窄，但是从年内汇总来看，预计全年开机率同比降幅仍有近8~10%。
与此同时，无纺布在防疫品消费量提升下是扩张的，同时，填充用短纤在家纺需求稳定以及再生料供给收缩下是明显提升的。与棉型短纤类似的是，中空原生与再生短纤价差也在明显的收缩，不过也可以观察到再生短纤生产在加快恢复，从开机率数据来看，近期再生中空短纤开机率也接近去年同期水平，这也推动再生中空短纤开机率降幅在加快收窄。

四、涤纶短纤价格及市场预期（一）涤纶短纤价格以及现金流从绝对价格来看，涤纶短纤价格处在近十年以来的低位，但是现金流总体是处在中等偏高水平。一般来讲，生产一吨短纤需消耗0.855吨PTA及0.335吨乙二醇，从短纤价格以及熔体成本（按照0.855吨PTA及0.335吨乙二醇核算）对比来看，熔体成本与短纤价格比值的均值在0.85附近，从这个角度来讲，熔体成本的高低，即原料价格PTA和乙二醇的高低，直接影响并决定短纤价格的重心，这也是今年涤纶短纤市场供需总体向好但绝对价格仍处在低位的重要原因
短纤现金流方面，近期短纤现金流由低位出现了扩张，当前短纤现金流近350元/吨，年内均值在400元/吨附近；从历史数据对比来看，年内短纤现金流情况已好于近十年以来的平均水平，年内短纤现金流均值仅次于2010年、2011年以及2017年。
（二）涤纶短纤价格及市场预期首先，从产业链上下游角度去看，涤纶短纤高开工率下伴随的高现金流以及低库存，指向以及验证涤纶短纤至少在目前是聚酯产业链各环节中供需更好的品种，从配置的角度去看，我们更倾向于以涤纶短纤作为阶段性多头的配置；其次，从原料成本去看，近期受织造环节订单改善以及聚酯产销回暖提升，产品库存压力明显缓解，阶段性原料价格存在低位回升的动力以及市场预期；不过也需要注意的是，原料价格回升的时间窗口并不会持续很久，我们认为，四季度中后期需求的降温以及供给的扩张将加速原料市场的过剩压力，从而对短纤价格形成压力；再者，从短纤加工差的表现来看，当前加工费均值处在中高水平，阶段性仍会受益于低库存而提升；从往年加工差阶段性表现来看，四季度中后期也存在走弱的状态。五、风险提示（一）成本下降风险四季度中后期PTA和乙二醇产能均存在扩张的市场预期，或加深PTA和乙二醇供需的失衡，引发PTA和乙二醇价格的进一步调整。（二）需求收缩风险需求收缩风险来自两个方面，一是织造环节需求的放缓；二是再生短纤供给的恢复引发原生短纤替代需求的下降。


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