中国货币市场

　　内容提要

　　企业境外发行外币债券时往往只关注票面利率，忽视汇率风险。在人民币汇率双向波动、弹性日益增强的趋势下，发债主体只有科学管理外币债券产生的汇率敞口，才能真正固定融资成本。文章从中资企业境外发债现状、面临的风险、汇率风险管理方案等三个方面进行了阐述，旨在为企业做好外币债券的汇率风险管理提供决策依据。

　　到期情形：到期汇率低于6.70，按6.70购汇；到期汇率高于6.70，按6.70购汇。

　　方案优势：完全对冲本金的汇率风险。

　　方案劣势：将远期购汇汇率固定在6.70，无法获得到期人民币升值的好处。

　　2． 买入美元看涨期权

　　A企业资金回流境内后本金按6.37即期结汇，企业希望完全对冲本金的汇率风险，并希望获得人民币升值的好处，签约买入看涨期权业务。

　　交易细节如下，签约本金：3亿美元；期限：3年；期权执行汇率：6.50；期权费：2900pips，即0.87亿元人民币；年化锁汇成本：最高2.2%。

　　到期情形：到期汇率低于6.50，按到期汇率购汇；到期汇率高于6.50，按6.50购汇。

　　方案优势：完全对冲本金的汇率风险，到期可在期权执行汇率与到期汇率之间选择有利于自己的汇率购汇。

　　方案劣势：前期需支付0.87亿元人民币期权费。

　　3． 货币掉期

　　A企业将外债资金调入境内，结汇的同时即对冲本金利息的汇率风险，签约美元固定换人民币固定、两端均交换本金的货币掉期。

　　交易细节如下，签约本金：3亿美元；期限：3年；转换汇率：6.37；美元固定利率：2.5%；货币掉期报价：1.75%；人民币固定利率：4.25%。

　　到期情形：近端按6.37将3亿美元外债换成19.11亿元人民币，到期后再按6.37将19.11亿元人民币换回3亿美元，企业每半年按4.25%支付人民币利息，企业按2.5%收取美元利息用于债券付息。

　　方案优势：完全对冲本金及利息的汇率风险，相当于将3亿美元固定利率为2.5%的美元负债置换为19.11亿元人民币固定利率为4.25%的人民币负债。

　　方案劣势：锁汇成本固定，无法获得人民币升值的好处。

　　4． 买入美元看涨价差期权

　　A企业资金回流境内后本金按6.37即期结汇，希望对冲本金的汇率风险，同时预期3年后USDCNY汇率不会超过7.0，希望管理USDCNY不超过7.0的汇率敞口，可承担USDCNY超过7.0的风险，签约买入看涨价差期权组合。

　　交易细节如下，签约本金：3亿美元；期限：3年；买入看涨期权执行汇率K1：6.5；卖出看涨期权执行汇率K2：7.0；期权费：2100pips，年化锁汇成本为在USDCNY不高于7.0时最高1.78%。

　　到期情形：到期汇率低于6.50，按到期汇率购汇；到期汇率高于6.50、低于7.0，按6.50购汇，到期汇率高于7.0，按到期汇率-0.5（0.5=7.0-6.5）购汇。

　　方案优势：在美元升幅有限即USDCNY到期汇率低于7.0的情况下，可实现汇率敞口的完全对冲，还可以获得人民币升值的好处，同时比直接买入执行汇率为6.50的看涨期权少支付800pips期权费。

　　方案劣势：需承担USDCNY到期汇率高于7.0、锁汇成本不确定的风险。

　　5． 远期购汇差额交割对冲报表折算风险

　　境内机构依照现行会计管理规定编制财务报表时，因合并境外子公司财务报表而产生的汇率折算风险，可通过远期结售汇差额交割进行套保。间接发行模式下，外币负债体现在境外子公司的资产负债表，外债存续期间，为管理季度末、半年末和年末报表折算风险时，可通过远期购汇差额交割的方式进行对冲。假设A公司境外子公司2021年12月1日发行一笔3亿美元、期限3年、票面利率2.5%的债券，A公司希望对冲2021年12月31日、2022年3月31日、2022年6月30日的报表折算风险，负债记账汇率6.40，A公司在银行签约远期购汇差额交割业务。

　　交易细节如下：

　　到期情形（以2022年3月31日为例）：若到期汇率为6.60，远期购汇差额交割，A公司实现收益1800pips，即5400万元人民币（3亿美元*（6.60-6.42）=5400万元人民币），计入投资收益科目。到期汇率6.60高于期初记账汇率6.40，汇兑损益2000pips，由于汇兑损益为财务费用科目，汇兑损益为正数即费用增加、利润减少，这样通过签约远期购汇实现了投资收益和汇兑损益科目的对冲。若客户期初未签约远期购汇，则2022年3月31日美元负债折成人民币负债时记账汇率为6.60，比期初记账汇率6.40高2000pips，产生6000万元的汇兑损失，而无法通过其他科目进行对冲。

　　四、境外发债汇率避险建议

　　（一）树立风险中性理念，正确识别风险

　　风险中性是指企业把汇率波动纳入日常的财务决策，聚焦主业，尽可能降低汇率波动对主营业务以及企业财务的负面影响，包括对进出口净敞口头寸的影响、以及对资产负债净敞口头寸的影响等，以实现预算达成、提升经营的可预测性、以及管理投资风险等主营业务目标。企业发行外币债券前，即把汇率波动纳入融资财务决策，充分认识到汇率波动对外债融资带来的不确定性。外债融资落地后及时通过汇率衍生品对冲风险，固定融资成本。

　　（二）科学制定汇率风险管理目标，合理选取适合避险产品

　　在制定避险策略前，要明确以“保值”而非“增值”为核心的汇率风险管理目标。选择衍生品工具时遵循简单适用原则，与企业自身业务能力相匹配，避免选择过于复杂的外汇保值工具，以免因保值工具运用不当导致更大风险。汇率风险管理目标及策略的执行应坚守纪律性，汇率风险管理目标及策略执行不受到主观预判的干扰，不根据汇率变化追涨杀跌、随意调整套保策略。

　　（三）完善汇率风险管理机制，客观制定考核目标

　　境外发债企业可考虑建立“汇率套保决策委员会”和“汇率套保工作小组”，分别作为汇率风险管理的决策机构和执行机构。客观考核汇率风险管理效果，将风险敞口的损益与衍生工具的损益加总，对加总后的结果再进行评价，而非将远期锁汇汇率与到期即期汇率做比较。

　　作者：李小彬，中国光大银行金融市场部