作者：中国外汇投资研究院 首席分析师 姜伟男

　　5月以来，美联储引领的全球央行加息之路正式开启，大宗商品价格基本进入震荡回调阶段。然而，石油与农产品价格强势凸显，俄乌事件的后续影响仍在持续。这不得不让人疑惑全球收紧流动性能否有效遏制通胀？油价上涨来自欧洲制裁俄罗斯石油与美国推动外，夏季石油消费季也存在支撑性。特别是金跌油涨背后金融逻辑配合性对前瞻指引具有重要意义。

　　美国储备战略石油，油价高涨推升通胀。美国原油期货7月合约上涨115美元几乎是该合约最高价格水平，能源与农产品主要受俄乌局势导致供需失衡不确定性的中期影响支撑，运输中断、农产品产量下滑以及石油需求季是市场面临的痛点。特别是美联储加息之后，市场经历美股连续下挫与数字货币的暴跌，当前环境可投资标的骤然减少，这促使基金投资石油股以及能源价格凸显，这也是全球能源稀缺叠加期货投机滥用的必然结果。

　　毕竟110美元以上的高油价已经对全球工业生产带来重大压力。全球经济下行背景下，工业制造业国家经济更加举步维艰，但美国依然是差中取优的最大经济体。我们关注到美国在3月抛售6000万桶石油却在5月重新购入作为战略储备，两次政策交错的石油交投价均在100美元左右，这说明未来石油需求前景以及石油价格都难以走弱，这种左手换右手的行为也是期货市场乱投机的惯用手法。尤其美联储加息对高油价与农产品价格触动十分有限，通胀环境在短期难以被收紧的货币政策遏制。反之在5月期货合约换月期间，美原油期货主力合约短暂溢价布伦特原油，美国作为全球最大的石油生产国以及金融交易最发达国家，高价石油保驾护航以应对有可能出现的经济下行或具有重要作用。

　　金跌油涨金融布局，双涨局面难以改变。5月金跌油涨格局十分清晰，金融价格摆布具有巧妙设计逻辑。从传统来讲，黄金与石油价格大趋势反相关美元。现阶段黄金价格抗通胀与油价抬通胀，二者涨跌在全球地缘局势动荡时期本应具有高度同步的逻辑基础。然而，由于美联储加息导致金融市场动荡，金价最低回落至1786美元下方时间短暂，反弹维持1850美元高位震荡成为常态。与黄金同为避险资产的美债收益率持续上行，后者显然更具备吸引力。

　　黄金回落的配合性为提前防范美国经济下行做铺垫，毕竟2020年3月美国疫情爆发时期，到目前为止2年国债已经陆续到期，收益率上行可以吸引资金重新流入疏通美国金融系统是关键。而美联储缩表名义上抗通胀，实质则是占据全球利率制高点主动出击，短期的经济下行可以打压金融市场价格，从而利用美元收割全球资产。另一方面，美元升值可以提振信心，但负面效应随之而来，美国高债务不能适应美元长期大幅升值，美元指数或仍有漫长的贬值打压势头。短暂的升值可以制衡债权国，即债权国续买美债在下一次到期的汇率优惠将大幅降低。黄金在高通胀环境不具备转势下跌基础。因此，黄金短暂调整将蓄力上涨以节制美元升值过快对经济的冲击。

　　全球收紧遏制商品，短期价格受制有限。伴随全球发达国家加息潮，欧洲经济面临通胀考验，但7月加息的预期几乎明确。从宏观角度，货币政策全面收紧将抑制商品价格上涨，这或将从轻工业商品缓慢展开。商品价格虽然处于慢速调整周期，但由于能源类成本端价格过高下跌较为艰难，因此期货总是表现出短暂的快速上涨但有明显节制性。价格调整短期受限主要是欧洲能源价格难以遏制，由于制裁俄罗斯能源，天然气、石油价格仍在持续投机暴涨暴跌。

　　从全球经济承压来看，美国经济增长周期已经开始松动，而欧洲经济问题最为突出，内部经济增长不均将阻碍央行政策持续发挥。如欧洲部分经济困顿国家债务较高，若贸然大幅加息将提高这类国家的融资成本，债务有爆发危机的可能。但不加息将导致与其它发达国际利率差过大，资本外流较为严重，且通胀过高面临滞胀风险。因此，商品上涨主要是能源与农产品等战略物资板块，投机性上涨甚至暴涨暴跌剧烈风险或将出现，但持续周期将比较短暂。

　　综上所述，商品价格终将在经济不景气与央行加息的周期之内将形成震荡调整局面，尤其美联储连续加息刺激美元偏强打压商品将愈加突出。但于短期石油进入消费季，市场对俄乌复杂局势炒作性不减，短期依然有偏强上涨预期，因而通胀暂时仍难遏制必然。黄金作为抗通胀重要标的将在短暂暴跌后维持慢速涨势，经济不良前景也是支撑金价避险关键，因此高位震荡格局很难改变，能否再创新高在于市场投机情绪强弱。预计石油价格有延续上涨至120-130美元可能，金价或围绕1900美元震荡偏剧烈震荡。