近期，中医诊疗迎多方政策催化，互联网中医赛道景气度高增。固生堂作为民营中医诊疗龙头企业具备传统业务优势，“以专家为核心”战略构筑医师资源优势，门店布局由核心地区向外发散，OMO 模式助力扩张互联网中医赛道。目前行业尚未出现全国性的中医诊疗品牌，建议关注。

　　中医诊疗迎行业和政策双重催化。3 月，国务院印发《“十四五”中医药发展规划》(后称“规划”)。6 月，国家中医药管理局、卫健委等部门联合下发《关于加强新时代中医药人才工作的意见》(简称“意见”)。 “意见”

　　要求，到2025 年实现全部社区服务中心和乡镇卫生院设置中医馆、配置中医医师，中医赛道整体景气度高涨。根据弗若斯特沙利文，2019 年整体中医大健康产业规模达 9,170 亿元，预计2030 年达 29,730 亿元，CAGR11.3%。2019 年中医诊断治疗和服务行业规模达到2,920 亿元，占整体中医药产业规模的 32%，预计 2019-2030ECAGR 为 18.2%，远超中医药产业整体增速。

　　固生堂具备中医业务传统优势，以专家为核心构筑核心竞争力。根据21年年报，公司已拥有42 家线下医疗机构，覆盖北上广深等11 个核心城市，其中深圳市门诊渗透率达3.1%，领先行业。根据《中国卫生健康统计年鉴(2021)》，2020 年我国共有中医师68.3 万人，距“规划”2025 年每千人口0.62 名中医师仍有近20 万人缺口。公司坚持“以专家为核心”的战略，注重自有医师培养，2021 年自有医生业绩占比为14.8%，较2018 年(7.8%)增长近一倍。自有医生人数从2018 年的115 人增至2021 年239 人。通过优化收入分配机制完成与内外部专家的深度绑定，建立“老带新”的内部培养机制促进年轻医师到门诊医师的快速转化。

　　互联网诊疗快速推进，OMO 模式助力扩张。“规划”要求，建设中医互联网医院，构建线上线下一体化中医医疗服务模式。据弗若斯特沙利文，2020 年中国OMO 私营和公立中医服务商市场规模分别为 241 亿元和816亿元，预计OMO 整体市场规模未来5 年CAGR 超30%。我国中医互联网诊疗尚在起步阶段，互联网医疗快速发展，该市场增长空间可观。公司2020 和2021 年分别收购白鹭平台和万家平台，引入线上中医诊疗服务平台，推动OMO 模式。2021 年线上平台实现营收1.53 亿元，同比增长536%，OMO 业务模式覆盖区域营收同比增长170%。根据21 年年报，公司互联网医院医生数量近两万人，同比增加超6,800 人。

　　业绩快速增长，顾客回头率逐年提升。21 年实现营收13.75 亿元，近4年CAGR 17.27%。经调整后净利润1.56 亿元，同比增长85%，净利率11.4%。

　　公司客单价低于全国中医类医院平均水平，顾客回头率逐年提升，2021年已达62.8%。

　　投资建议：固生堂作为中医诊疗行业龙头，受益于传统业务和创新业务增长逻辑：(1)传统线下业务受益于优秀的医师资源，顾客回头率领先，门店布局不断扩张；(2)互联网医疗赛道景气度高增，OMO 模式助力公司互联网中医业务加速推进，已引入多个线上中医诊疗平台，有望显著受益。建议关注。

　　风险提示：门店扩张不及预期；疫情反复；政策落地不及预期。

（文章来源：中银国际证券）