事件：

　　初步核算，2021 年全年国内生产总值1143670 亿元，按不变价格计算，比上年+8.1%，两年平均增+5.1%。分季度看，一季度同比+18.3%，二季度同比+7.9%，三季度同比+4.9%，四季度同比+4.0%。分产业看，第一产业增加值83086 亿元，比上年+7.1%；第二产业增加值450904 亿元，比上年+8.2%；第三产业增加值609680 亿元，比上年+8.2%。

　　2021 年，社会消费品零售总额比上年+12.5%，两年复合增速+4.4%；2021 年，固投比上年+4.9%，两年复合增速+3.9%。其中，2021 年基建投资、制造业投资和房地产开发投资比上年分别为+0.21%、+13.5%和+4.4%；2021 年货物进出口总额391009 亿元，比上年+21.4%。其中，出口+21.2%，进口+21.5%；2021年工业增加值比上年+9.6%，两年复合增速+6.1%。

　　总体观点：

　　四季度GDP 环比+1.6%，经济动能较三季度有所恢复，期待2022 年上半年稳增长政策发力：修正后，2021Q1 到Q4GDP 环比分别为+0.3%、+1.3%、+0.7%和+1.6%，四季度环比水平较三季度+0.9PCTS，已达到历史同期均值，表明四季度经济动能较三季度明显恢复。但由于2021 年Q4 环比仍明显低于2020 年Q4(2.6%)，导致2021Q4GDP 同比下滑至+4%，创2021 年四个季度最低值。从支出法的角度，2021 年经济总体呈现进出口强、制造业投资保持韧性、房地产投资和基建投资较弱、消费不景气的状态。展望2022，在逆周期政策加码下，上半年GDP 季度环比水平有望恢复到历史同期正常波动区间。下半年逆周期政策力度边际减弱，对经济动能的支持有所下降。总体而言，在政策的积极助力下，我们预计2022 年经济企稳可期，增长节奏大概率前低后高，全年增速有望略高于5%。

　　2021 年12 月社零增速继续走低，2022 年前2 个月同比增速或仍然较低：2021 年12 月社零环比为负，同比增速继续走低的原因主要是：1,2021 年12 月国内迎来又一轮疫情爆发，“清零式”防控政策继续对消费形成抑制。2,2020 年12 月社零环比+0.85%，为近年来同期较高水平，高基数令2021 年12 月社零同比受到影响。3,2021 年12 月价格因素对社零同比的拉动作用减弱。4,2021 年12 月石油及制品类商品对社零的拉动力减弱。5，地产销售不景气下，地产相关商品拖累社零增速。展望2022 年前2 个月社零，我们认为增速仍然不甚乐观：1，居民收入增速放缓，消费意愿仍然不高。2，疫情的影响存在不确定性。3,2022 年前2 个月，石油及制品对社零的拉动力或减弱。4，地产销售仍然在筑底，地产相关商品对社零的拉动力或继续减弱。5,2021 年前2 个月社零基数较高。

　　房地产投资继续下行，关注后续宽信用的提振作用：2021 年房地产投资增速+4.4%，较前11 个月-1.6PCTS，两年复合增速+5.69%，较前11 个月-0.71%，两年复合累计增速连续第7 个月下降。2021 年12 月单月竣工面积增速降低，施工面积、新开工面积和本年土地购置面积增速继续为负且下行幅度加大，表明房地产投资仍然在筑底，此外，销售端的数据亦不理想。目前房地产政策底已经出现，行业底正在形成。总体上，虽然2022 年上半年地产投资增速仍存下行压力，但在政策边际放松，地产融资环境改善的形势下，对2022年下半年地产投资并不悲观，预计经历过行业调整和整合后，下半年房地产投资同比增速有望回升至正增长。

　　2021 年12 月制造业投资提速，后续有望保持韧性：2021 年制造业投资较上年+13.5%，高于2021 年GDP名义增速的12.57%。单月看，2021 年12 月制造业投资同比+11.8%，较上月+1.8PCTS，制造业投资继续提速。2021 年制造业投资总体上保持了较强的韧性，我们认为制造业投资的韧性仍然主要来源于出口产业链的活跃以及高新制造业、医药相关行业的支撑。展望2022 年，制造业投资在内部分化的同时有望保持整体的韧性：房地产调控政策之下，与房地产相关的传统行业预期转弱、信贷资源受限、投资增速放缓，但双碳相关、高技术行业的投资增速有望维持较高增速；我国出口在2022 年面临着一定下行压力，但在疫情反复、国际供应链修复缓慢之下，出口总体下行节奏预计较为缓慢，出口产业链相关制造业的投资有望维持一定韧性；以翘尾因素结合目前的趋势，2022 年PPI 同比预计逐步下行，CPI 同比将总体上行，利好下游制造业利润回暖。而下游制造业投资占制造业总体投资比例较高，能够在一定程度上支撑总体制造业的投资。

　　2021 年12 月基建投资边际改善，预计2022 年上半年基建强度将加大：2021 年基建投资增速较低，是经济的拖累项。单独2021 年12 月看，基建投资同比+3.8%，2021 年5 月以来首次为正，反映了基建的边际改善。从12 月小松挖掘机开工小时数数据看，与往年历史同期的差值出现收窄，侧面印证2021 年12 月基建投资边际企稳。2021 年专项债发行节奏慢和地方政府控杠杆下缺乏合规项目是基建投资弱的主因，2022 年，在财政支出更积极、专项债发行节奏加快下，预计基建强度将加大，上半年即有所体现。

　　2021 年12 月工业增加值同比上行，子行业分化持续，后续有望继续上行：2021 年12 月，工业增加值同比+4.3%，两年复合增速+5.8%，二者均连续3 个月上行。2021 年12 月规模以上工业增加值环比+0.42%，较上月的+0.37%上升，但与2011-2019 年历史同期相比处在相对低位，显示工业生产虽然边际改善，但仍有待进一步恢复。往后看，工业增加值同比增速有望进一步提升：1，能耗双控压力减弱。2，成本压力逐渐减轻之下，制造业景气度回升。3，高技术制造业的高投资和出口产业链的韧性有望为工业增加值提供一定支撑。

（文章来源：中航证券）