1. 简介

几十年来，在发达市场，通货膨胀并不是一个严重和持续的经济问题。货币政策和财政政策都促进了经济环境的反通胀，导致了更低和更稳定的通胀率（见图1）。如今，那些担心通胀抬头的人指出，至少有两个因素表明通胀风险已经加剧。

首先，货币扩张出现了前所未有的增长。在2020年2月至2021年6月这16个月里，美国货币供应量（M2）从15.5万亿美元增长到20.4万亿美元，增长了4.9万亿美元。其次，政府采取了非常宽松的财政政策。美国国会预算办公室（CBO）估计，2020年美国财政赤字将达到3.1万亿美元，占国内生产总值（GDP）的14.9%。国会预算办公室预计，2021年赤字将小幅减少至3万亿美元，占GDP的13.4%。在美国整个现代史上，连续两位数赤字的年份只有两次。

本文并不是预测通货膨胀何时（或是否）将上升到破坏性水平，而是试图回答一个更简单的问题：历史上，在高通胀且通胀率不断上升的环境中，哪些被动和主动投资往往表现良好（或糟糕）？这个问题的答案可能会帮助投资者重新配置他们的投资组合，以便在当前的担忧被证明是合理的情况下，做好更充分的准备。

我们将通胀时期定义为总体通货膨胀率、同比通货膨胀率（年增长率）加速上升，并升至5%或更高水平的时期。我们稍后详细说明通胀时期的完整定义。根据这一定义，我们确定了美国的8个通胀时期（图1中粉色阴影部分）。我们认为，高通胀率并且不断上升的时期主要是由于预期外的通货膨胀，在这种时期，资产可能需要重新定价。为了收集足够多的证据，我们使用了横跨三大洲的自1926年以来的数据。