驱动业绩增长的双引擎——外延式扩张+内生性增长

安琪酵母(600298)增长根源分析:

1.持续增长的动力——公司扩张战略

一直以来,安琪酵母走的是一条规模扩张、收入增长的路径,自己投建新厂、滚动发展为主,收购整合为辅，布局全国东西南北中，整合全国各地生产资源。

公司2001年酵母产量1.08万吨，经过产能不断扩张,2008年公司酵母产量达5.3万吨,加上酵母衍生品的产量合计达到6万吨,年复合增长率达到25.5%。20092年,随着伊犁、崇左的扩建工程完工,产能将进人集中释放期，总产能将达到9.16万;126吨。公司的中期扩张规划是,用2~3年的时间,将产能扩大到13万~14万吨，其中还包括到海外去建立新的酵母工厂。

2.能够实现持续扩张的原因

(1)2000年以后国内酵母市场以每年15%~20%的速度快速发展。

(2)公司能以低成本和快速度在异地建厂扩能,而且公司具有一套完整的培训体系。公司这种复制生产模式的能力是其得以持续成长的核心竟争优势。

(3)注重为客户提供全方位多元化的后续服务支持,加强与终端用户的互动。

(4)有一流的销售队伍,稳定的销售渠道。2006年起,公司开始对经销商实行专营制度,进一步提高营销质量和效率,具有排他性,有效实现了对国内流通渠道的近乎垄断性的占有,降低了市场波动风险,也保证了业务的不断增长。

(5)环保成本的压力和消费升级使中小规模的酵母企业逐渐丧失生存基础。环保成本具有比较明显的规模优势,规模越小单位产品环保成本越高;中低档次的酵母市场秩序混乱，而酵母本来总价不高,随着消费升级,品牌产品的市场竞争力越来越强。

(6)缺乏势均力敌的竞争对手。日前,国内酵母行业能与公司构成竞争的只有英联马利集团和乐斯福这两家合资公司,其中英联马利集团在国内有5家分公司,产能为2.4万吨左右,估计年实际销量不到2万吨。乐斯福在2001年全资收购了安徽击明光酵母厂,目前具有产能3000吨,年销量达到8000吨左右(部分从国外进口)。

三家公司相比较之下,乐斯福的生产规模还是相对较小，虽然英联马利系列公司生产规模合起来不小，但对中国境内各子公司的整合能力差,各子公司各自为政,规模优势并不明显,甚至还产生内部竞争。因此,安琪酵母在国内酵母行业中还是占有不可取代的龙头地位。

(7)进入门槛越来越高。酵母制造技术壁垒很高,酵母生产制造过程中包括菌种培育繁殖等过程技术复杂，目前全球酵母生产企业中自身拥有菌种的企业屈指可数,在国内仅有安琪酵母具备独立育种的能力。此外，酵母生产工艺中的清洁工艺、发酵过程的流加量曲线和温度曲线的控制等非专利技术以及对熟练技术工人的要求等均对新进人者构成了技术壁垒。新进人者短期内(3~5年)对酵母的生产制造过程难以掌握,加之安琪酵母自2006年以来对国内流通渠道近平垄断性的控制,使新进者市场难以打开,近年来国内外众多企业尝试进人酵母制造行业,均以失败告终。

从2001年初到2008年底,安琪酵母销售收入从2000年报的1.84亿元增长到2008年报的13.11亿元,销售收人年复合增长率为27.82%;净利润从2000年的4154万元增长到2008年报的1.43亿元,年复合增长率为16.71%。

实际上,从2006年度开始,代表管理层利益的少数股东权益开始飙升,如果扣除这部分,归属母公司股东的净利润从2000年的4154万元增加到2008年底的1.045亿元,8年间年复合增长率仅为12.22%。

2001年初~2008年底8年时间,安琪酵母股价仅上涨16.23%,同期上证指数下跌12.19%。在各种问题得到有效解决利益安排到位后,公司内生性增长发力,2009年公司净利润得以翻番,公司股价全年上涨了18L.25%,而同期上征指数上涨了79.98%。