征稿(作者：徽商期货 张玺）--一、节后行情回顾及驱动因素分析

从历年春节后铅价变化情况来看，大多呈下跌趋势。较往年而言，今年整体表现偏强，沪铅节后首日开盘补跌后低位反弹，近期走势趋缓，呈震荡格局。近期铅价在整个有色金属板块表现较好，受宏观影响较小，主要有两方面原因：一是海外基本面偏强，自2022年1月份以来，LME铅库存维持去库节奏，低库存支撑下伦铅呈震荡上行走势；二是国内方面供需两端复工节奏产生差异，消费端恢复较快，节后累库情况不及预期，好于往年。展望后市，我们认为随国内供应端的逐步恢复，上行节奏趋缓，短期内以震荡调整为主，关注后续供需两端的博弈。

二、影响铅价的主要因素分析

（一）宏观：海外收紧流动性的节奏或成后续引导市场的主要因素

最新公布的美联储会议纪要显示，官员们认为应尽快上调利率并对居高不下的通胀保持警惕，必要时或加快紧缩步伐。虽多数与会者称形势可能支持今年晚些时候开始缩表，但并未设定具体的加息时点和规模，不及市场预期，目前就3月是否会加息50bp仍具有较大不确定性。此外，国内“稳增长”背景下宏观环境温和宽松，近期整体宏观情绪有所好转。虽然今年美联储货币收紧的大方向维持不变，但考虑到市场已经对此做出较强的预期，意味着接下来对市场影响较大的已经不是方向性，而是加息的节奏问题。此外，俄乌地缘政治风险仍具有较大的不确定性，或对短期大宗商品市场走势产生一定影响，仍需关注。

（二）基本面：外强内弱，国内供需双增，出口预期提升

从基本面来看，国内目前呈供需双增格局，海外表现强于国内。

1.供应端

铅矿：产量方面，据ILZSG统计，2021年1-11月，全球铅精矿累计产量为433.6万吨，累计同比增加4%，整体供应趋于宽松。进口方面，据国家统计局数据，2021年全年进口铅精矿120.31万吨，累计同比下降9.8%。由于进口长期处于亏损状态，进口量难有增长，下降趋势或将延续。加工费方面，据SMM数据，2月国产铅矿加工费维持低位，在1000-1300元/金属吨，进口矿加工费温和增长，环比增加5美元/干吨至80-100美元/干吨。就近期而言，因冬奥会期间炸药管控，部分北方矿山生产受限，铅精矿维持偏紧格局，节后供需恢复较为缓慢。

原生铅：据SMM数据，2021年全年原生铅产量微增，累计同比上涨0.88%。进入2022年，春节假期在即，河南、湖南、云南等中小型企业于1月中下旬起，直接停产放假或检修，当月产量大体增减相抵，1月份产量27.35万吨，环比上升1.42%，同比上升4.68%；2月份产量预计呈下降趋势，降幅约3万吨。从库存来看，今年春节期间成品库存出现正常累库，但低于预期水平，节后青海西豫、水口山金信恢复铅锭生产，产量有小幅增加。

再生铅：近几年来，国内铅冶炼结构逐步转变，再生铅产量占比逐年提升。据SMM统计，2021年全国再生铅产能释放，全年再生铅产量达到379.3万吨，占比铅冶炼产量比重提升至54%。2022年，除新增产能外，部分原生铅及铅蓄电池企业也有向再生铅行业渗透的计划，因此，未来再生产能的扩张趋势必然将会持续。就近期而言，我们重点关注两方面情况。一是节后复工情况， 2020年开始，由于生产设备工艺提升，春节期间持证再生铅大型企业不停产数量增加，中小型企业复工复产基本在元宵节左右，部分企业受冬奥会影响复工复产时间后延。据SMM调研，2月因春节放假和冬奥会影响再生铅整体产能恢复节奏偏慢，元宵节后多数炼厂开始进入生产状态。2月份产量或有较大幅度下降。二是废电瓶税收政策情况。由于近几年再生铅产能增长较大，近两年废电瓶供应相当紧缺，或成为后期再生铅产能释放的制约因素。此外，财政部于2021年12月底出台了再生资源税政策，政策落地后，废电瓶回收企业将承担3%的增值税，而由于当前废电瓶市场供应紧张，回收企业有意向提高产品价格，将税额转嫁给再生铅企业，可能带来其成本端的上移。

2.需求端

铅蓄电池企业全面复工，下游维持刚需采购。据SMM调研，进入节后第二周，尤其是正月十五过后，春节对市场的影响基本解除，铅蓄电池各大企业复工推进。除去少数因疫情防控、订单欠佳等因素，生产企业计划复产时间在2月下旬或3月初，其他大多数企业已于2月5-15日期间陆续复工。从采购表现来看，南北两端企业相对偏淡，中部地区企业节后补库有所体现，但随着3月份国内消费淡季到来，终端消费表现一般，下游整体维持刚需采购。

沪伦比值等出口条件较好，铅锭出口预期增强。基于海外基本面偏强的支撑，当前海外升水较好，此外，海外正处于汽车替换旺季，需求强于国内，出口窗口开启。据SMM了解，近期有贸易商收货，计划于2月出口。出口预期的增强或将带来国内库存减少，支撑铅价。

3.库存

春节后，国内外铅锭库存走势出现分化，伦铅支撑强于沪铅。LME铅库存春节前后均处于缓慢去化阶段，截至2月16日，LME库存为4.9万吨，周度环比减少近3000吨，已经处于历年低位水平。国内方面则遵循历年季节性规律，春节期间出现累库，但较历年而言，今年春节前电池企业集中备货，叠加北方天气及疫情影响，再生铅复产节奏慢，导致累库幅度不及预期。截至2月16日，上期所铅库存周度增加4400吨至8.38万吨；SMM五地铅锭库存总量春节后第一周累库3100吨，截至2月14日，社会库存总量为9.6万吨。后续供应端复产节奏逐步跟进或将进一步提升国内库存，但值得关注的是出口窗口的打开或将减少累库量，或带来去库。

三、观点总结

综上所述，宏观方面，海外收紧流动性的方向已定，对市场的影响主要聚焦于后续加息节奏；国内宏观政策已经出现转向信号，以温和宽松基调为主；短期内仍存在较大的地缘政治风险波动，宏观面仍承压。基本面上，海外汽车替换旺季带来需求增长，低库存状态持续，伦铅表现偏强；国内供需开启双增格局，上周下游复工节奏较快的格局有所改变，随着供应恢复和消费淡季的到来，库存累库或将持续，不过，外强内弱格局下出口有增加的预期；此外，废电瓶税收政策落地后，再生铅成本重心或有上移，给成本端带来一定支撑。预计短期内伦铅在低库存支撑下易涨难跌，沪铅面临较多不确定因素，多空因素交织，前期反弹节奏或有缓和，短期内以震荡调整为主，主要于14500-16000元/吨区间运行。

风险因素：国内外宏观形势及政策变动，冶炼厂检修，库存累积超预期等

作者简介：张玺，徽商期货有色分析师，本硕均毕业于合肥工业大学，经济学硕士，曾在CSSCI上发表金融学论文。目前主要负责有色金属板块宏观基本面分析和相关产业链现状研究，对有色板块期货，对冲套利有一定的研究。