内容摘要

自年初国务院印发《关于支持贵州在新时代西部大开发上闯新路的意见》（国发〔2022〕2号）（以下简称“新2号文”）以来，贵州省政府及相关部门积极贯彻落实“新2号文”工作要求，在贵州省2022年政府工作报告及近日举办的贵州省金融机构座谈会中均已传递出积极推动“新2号文”政策、项目及资金落地的决心，同时将通过展期、降息、续贷等多种方式支持化解债务风险，推动高风险地区降低债务风险等级。在此背景下，各银行机构按照“时间换空间，发展中解决”债务化解思路相继形成配套举措。近日，广发银行、民生银行等金融机构向总行申请特别授权、增加隐性债务置换额度、对部分债务阶段性延本延期；遵义市成立由市长兼任组长的金融工作领导小组，中信银行等金融机构参与遵义道桥债务重组，计划“对于银行类债权人进行本金展期，期限延至20年，同步降低利率”。上述一系列政策及配套措施引起市场广泛关注，基于此我们对贵州省债务形成与化解的背后逻辑以及影响进行分析。

研究认为：“新2号文”确定了贵州省在高质量发展中化解债务风险的思路，遵义道桥作为贵州省化解债务的试点平台，对于债务化解及防范债务风险的措施亦是一种新探索。短期内，贵州省债务风险得到有效缓释，对到期债券偿付能力提升。中长期，债务化解方案为贵州省中长期转型升级及高质量发展腾挪出时间与空间，机遇与挑战并存。

一、西部大开发中的贵州方案，

依托强基建拉动区域经济发展

（一）强基建拉动区域经济发展，铺平未来发展路基

贵州作为我国西南五省中连接南北、贯通东西的地理中心，长期以来虽有地利之便，但区域内“地无三尺平”带来的交通难题与石漠化导致生态环境脆弱问题却一直掣肘贵州的经济发展。自2001年国家启动西部大开发提升西部省份发展水平、缩小地区差距，西南五省中重庆、四川、云南、广西，积极承接东部省份产业转移或借助进出口贸易关口便利实现了较快发展，海洋经济背景下无地利之便的贵州，同周边兄弟省份间的差距较计划经济时代与改革开发初期进一步拉大，至2010年西部大开发战略第一阶段[2]结束，贵州人均GDP约1.3万元，约为全国平均水平的40%、西南五省平均水平的67%，是全国区域经济发展短板中的短板，亟需解决贫困与落后这一主要矛盾。

基于此2012年国务院印发《关于进一步促进贵州经济社会又好又快发展的若干意见》（国发〔2012〕2号，以下简称“2号文”）明确加快发展是贵州的主要任务，依托贵州水煤等资源富集、西南地理中心的地利之便，将贵州定位为“能源基地、资源深加工基地、特色轻工业基地、以航空航天为重点的装备制造基地和西南重要陆路交通枢纽”，通过加大固定资产投资尤其是基建投资拉动经济，重点解决长期以来制约贵州发展的交通、水利等瓶颈问题，同时加大产业投入与生态保护、扶贫攻坚，在发展中解决问题。

尽管从投入产出比看，贵州靠债务快速扩增拉动基建投资的投入产出比不及中东部，同时还积累了庞大的债务规模。但总体看，这是后发地区追赶发达地区的必由之路，贵州在电煤烟酒四大支柱产业基础上已构建起数据经济、新型材料、航空产业以及生物医药等新的经济增长点，未来仍具发展潜力。

（二）“新2号文”对贵州的期许，闯出西部省份高质量发展的新路

“新2号文”明确赋予贵州“四区一高地”的战略定位，提出了到2025年、2035年的发展目标。针对西部省份在当前发展中面对的共性问题如产业升级、乡村振兴、内陆经济开放、生态保护给出指导方向，将贵州在西部大开发战略中的定位由过去的“落后追赶者”变为“先行先试示范区”。支持贵州“发挥改革的先导和突破作用，大胆试、大胆闯、主动改，解决深层次体制机制问题”的表态，一定程度也反映了当前中央对贵州的期许，为推进西部大开发形成新格局探索路径，改变长期“东强西弱”的格局。

推动贵州经济高质量发展需要先“破”后“立”，首先需要改革创新化解“历史包袱”。针对贵州的债务化解问题，“新2号文”已传递出维护区域信用环境稳定的信号，亦明确“至2025年防范化解债务风险取得实质性进展”。

二、十年间贵州省实现经济债务双增长

过去十年，强基建拉动贵州省经济发展，推进城镇化水平提高。截至2021年，贵州人均GDP约5.1万元，提升至全国平均水平的63%。截至2021年末，全省高速公路通车里程突破8,000公里，位居全国第五；交通的改善使整体运输效率大幅度提升，中国主要的信息化集团均在贵州建立数据基地，大数据信息产业成为贵州省工业第三个增长点。与此同时，贵州省如期实现同步全面小康，脱贫攻坚取得积极成果，2021年末全省城镇化率达54.33%，近十年城镇化率增长规模居全国首位，基本抹平了与周围兄弟省份间的差距。

长期以来，投资是拉动贵州省经济增长的主要驱动力，贵州省固定资产投资增速及GDP增速常年领跑全国，曾连续35个季度GDP增速位列全国第三。但2018年起受融资端压力叠加疫情负面冲击影响，固定资产投资完成额增速及GDP增速均呈现下滑趋势。

虽然贵州省基建事业的蓬勃发展带来了经济高速增长，但通过提高杠杆率的投资式发展亦给贵州带来了诸多问题和隐患。

（1）近年来政府债务扩张速度超过财力增长速度。贵州省地方政府综合财力的构成主要依赖中央补助收入和政府性基金收入，2021年全省政府性基金收入和中央补助收入分别占综合财力的31.66%和42.15[3]。虽然近年来贵州省在西南五省中土地出让表现抢眼，政府性基金收入连续五年保持正增长且增速更为平稳，2022年一季度更是成为全国唯二土地成交额保持正增长的省份，但贵州省政府债务余额在经历了前期的小幅下降后，自2019年以来持续走高。

（2）城投企业短期债务周转压力大。通过债务融资加大固定资产投资是贵州省经济社会实现加速发展的重要支撑，城投企业在此期间发挥了重要的融资职能。在政府债务余额小幅下降的时间里（2015~2017年），贵州省城投企业负债及有息债务规模大幅增长[4]，年均债务规模增速超50%，城投债净融资规模亦达到近十年高位。但过快的债务增长带来了资金周转压力，叠加隐债管控力度加强，2018年之后负债规模增速显著放缓，债务接续压力凸显。从样本企业财务表现来看，贵州省城投企业现金类资产对短期债务的覆盖倍数自2015年以来持续下滑，2018年起弱化至1倍以下，2021年现金短债比仅为0.30倍，弱化至很低水平，与此同时短期债务占比波动增长，短期化问题凸显。

（3）区域非标违约等负面事件频发，债券市场净融资呈现持续净流出趋势。2018年贵州省爆发第一例城投企业非标融资违约事件，引发市场担忧，当年城投债发行首次呈现净偿还。2019年城投债发行额小幅回升，2020年受疫情影响政策环境宽松下发行额再度回升。然而2021年起，贵州省城投企业非标违约等风险事件再起，年内发生非标违约、对外担保违约等负面舆情事件20余次，城投债券时隔两年再次呈现净偿还74.28亿元。2022年至今发生各类负面舆情事件40余次，截至2022年6月末净偿还112.57亿元，净偿还趋势犹存。区域融资环境弱化背景下，风险事件高频发生更加剧融资环境恶化。

综合来看，贵州省广义债务增速与GDP增速基本相匹配，但内部结构存在变化。2017年之前贵州省通过城投加杠杆拉动经济增长，城投债务规模增长很快；但2018年之后受非标融资违约等风险事件频发影响，城投融资能力弱化，地方债替代城投融资，肩负起拉动经济增长的重任，与此同时，地方政府综合财力增长速度不及债务扩张速度；而城投在承担大规模融资之后，债券负担亦加重，叠加外部融资环境恶化，短期债务周转压力加大，再融资受阻，如何打破这种局面，是其面临的重要问题。

三、多措并举化解债务风险，

有效缓解债券还本付息压力

（一）债务化解方案解决燃眉之急

从结果上看，化债方法可分为两类：一是对债务进行展期、重组等，以时间换空间，同时降低融资成本；二是“真金白银”偿付。原则上，两类方法可以同时推进，但短期内，结合贵州现状，两类方法之间有其内在逻辑和先后之分。从发债样本企业来看，2021年起，贵州省城投企业筹资活动现金流净额及债券市场净融资持续净流出且呈现扩大趋势，这意味着省内发债城投一直在消耗现有的现金、资产及其他非标债类的金融资源储备，汲取区域内的政府相关资源。无论对城投自身还是金融机构来说，在沉重的债务包袱下均无力新增投资。因此，以时间换空间、降低融资成本，守住系统性风险底线的同时减轻包袱，是化债的第一阶段，有了第一阶段的基础，再结合经济财政金融等要素的长期全面助力，通过健康发展实现债务偿还，达到第二阶段。“新2号文”开篇点明了贵州发展也面临一些突出困难和问题，不仅是支持贵州的长期发展，也解决了当下燃眉之急，体现了政策多方位呵护。

（二）降低融资成本举措可有效缓解债券还本付息压力

假设各项化债举措持续推出，各地市可以实现非债券类融资成本降低3个百分点，以目前贵州省有存续债券的城投企业为样本，基于2021年末样本企业的有息债务数据，则全省一年可节约付息成本256.44亿元，节约出的付息成本对现有存续债券年度利息的覆盖倍数为1.95倍。

目前贵州城投存续债券到期还本压力主要集中在2024~2026年，延续上述假设，节约出的付息成本在支付了当年债券利息后，亦可以对近年到期债券本金形成一定的覆盖，一定程度上缓解债券还本付息压力；同时考虑其他资金支持，短期内可以提升对债券到期偿付的保障。

四、结论和展望

“新2号文”确定了贵州省在高质量发展中化解债务风险的思路，遵义道桥作为贵州省化解债务的试点平台，对于债务化解及防范债务风险的措施亦是一种新探索。

短期内，贵州省债务风险得到有效缓释，对到期债券偿付能力提升。“新2号文”已传递出维护区域信用环境稳定的信号，在“新2号文”指引及金融机构配套政策保驾护航下，贵州省将持续推进银行及非标债务重组、展期等债务化解工作，缓解融资平台到期还本压力、降低融资成本，释放出来的资金一定程度上可以提升对债券到期偿付的资金保障，缓解融资平台流动性压力。

中长期，债务化解方案为贵州省中长期转型升级及高质量发展腾挪出时间与空间，机遇与挑战并存。当下贵州省只有先甩掉历史包袱，才能更好地“谋发展、开新篇”。因此一系列化解债务举措，将为高质量发展腾挪出时间与空间，但后续发展过程中机遇与挑战并存。机遇方面，贵州省可以通过抢抓“新2号文”政策机遇，按照“四区一高地”战略定位，大胆试、大胆闯、主动改，解决深层次体制机制问题，激发各类市场主体活力，增强高质量发展内生动力，提升企业自身经营和造血能力，深化国企改革盘活存量、优化增量，实现“到2025年，防范化解债务风险取得实质性进展”。挑战方面，“示范区”带动作用是否能凸显，转型升级是否能达到预期，信用环境能否修复并长期改善等仍有待观察。

注：

[1] 资料来源：

http://www.eeo.com.cn/2022/0711/543014.shtml

[2] 西部大开发战略三阶段，第一阶段奠定基础（2001~2010）：重点是调整结构，搞好基础设施、生态环境、科技教育等基础建设，建立和完善市场体制，培育特色产业增长点，使西部地区投资环境初步改善，生态和环境恶化得到初步遏制，经济运行步入良性循环，增长速度达到全国平均增长水平。第二阶段加速发展（2011~2030）：巩固提高基础，培育特色产业，实施经济产业化、市场化、生态化和专业区域布局的全面升级，实现经济增长的跃进。第三阶段全面推进现代化（2031~2050）：在一部分率先发展地区增强实力，融入国内国际现代化经济体系自我发展的基础上，着力加快边远山区、落后农牧区开发，普遍提高西部人民的生产、生活水平，全面缩小差距。

[3] 2021年贵州省实现综合财力7,520.04亿元，其中一般公共预算收入1,969.51亿元，政府性基金收入2,380.70亿元，中央补助收入3,169.83亿元。

[4] 本文选取了2014~2021年财务数据无缺失的71家贵州省发债城投企业。

[5] 未考虑回售。

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