征稿(作者：徽商期货 张玺）--2021年，沪锡主力合约呈单边上涨走势。锡价的大幅上行主要受基本面供应端偏紧的支撑。具体而言，宏观方面，海外维持宽松的货币政策，流动性较好，与此同时，疫情也处于逐步恢复阶段。供应方面，缅甸疫情反复，国内锡矿进口受到较大干扰，国内环保和限电因素抑制精炼锡的生产，供应整体偏紧。需求方面，疫情带来线上办公比重增加，3C产品销量较好；新能源的发展促进了对半导体材料的需求，终端消费领域表现较为强劲。在宽松的宏观环境及良好的基本面支撑下，锡价屡创新高。进入2022年1月，锡价涨势不减，近两日在现货资源紧缺的情况下，盘面走势仍偏强，冲击32万关口。

锡价走高主受基本面逻辑驱动

支撑锡价走强背后的逻辑究竟如何？其一，锡的金融属性并不是很强，相较于铜而言，宏观因素对其影响较弱，因此，基本面逻辑是锡市交易的主要逻辑。其二，基本面的供需因素中，供应不足带来的现货资源紧缺是驱动近期锡价上涨的主要因素。其三，终端产品中锡的使用量占比不高，因此高锡价对下游企业的利润影响有限，故下游对高价接受度较好，且春节前存在一定的备货补库需求，这些因素使得需求端维持平稳，未对锡价形成拖累。

基本面短期现实支撑偏强，但存在走弱预期

锡矿方面：从全球情况来看，2021年，部分主产国疫情缓解，锡矿生产有所增长，但部分国家如缅甸仍受疫情反复影响，劳动力的缺乏限制锡矿生产，虽有政府抛储，但整体供应增加较为有限。就国内情况而言，我国锡矿产能主要集中在云南、湖南、广西、广东等地，以云南为主。从产量来看，2021年1-11月，国内锡精矿产量累计7.64万金属吨，同比下降1.4%。从变化趋势来看，自21年下半年开始产量同比增速出现下滑，年末变为负增长，国产矿供应不足。从进口来看，中国海关数据显示，2021年1-11 月，我国累计进口锡精矿实物量17.1万吨，折合金属量约4.1万吨，同比增加38.2%；其中自缅甸进口量占总进口量的80.7%。值得关注的是，去年11-12月缅甸疫情导致进口口岸封锁，我国11月自缅甸进口量出现接近60%的环比降幅，12月预计难有增长，因此，无论是进口还是国产矿，去年国内整体供应都非常有限，这也是支撑锡价走高的一个重要因素。就当前形势而言，据SMM1月消息，缅甸勐阿口岸于去年底通关，锡精矿运输将得到恢复，1月预计约有3000-4000金属吨精矿进入国内，供应或有所恢复，但由于缅甸地区的疫情仍具有较大不确定性，且通关后运输的恢复仍需要一定的时间，矿端干扰仍然存在。

精炼锡方面：如上文所述，2021年矿端供应整体有所增长，但受缅甸疫情干扰，国内进口有限，供应仍存在短缺，这也带来了国内冶炼端精炼锡产能的不足。从产量来看，2021年全年国内精炼锡产量同比整体有所提升，累计产量16.5万吨，同比增长10.46%。进入2022年1月，受春节放假影响，云南、广西、江西地区部分炼厂均下调产量预期，云南地区凯盟复产一定程度弥补了减产缺口，但整体产量有缩减预期，SMM预计1月国内精炼锡产量为12485吨。进出口方面，海关总署数据显示，2021年1-11月，我国累计进口精炼锡4588吨，同比下降72%；累计出口13882吨，同比增长234%。从数据可以看出，2021年国内精炼锡处于净出口状态。近期，沪伦比值来看，随着国内锡价的逐步提升，进口盈利预期扩大，因此随着海外冶炼厂逐步复产，国内进口精炼锡或有补充，但也要关注海外疫情情况。

需求方面：从海外需求来看，2021年全球半导体销售额屡创新高，为锡需求提供较强支撑。根据最新数据显示，2021年1-11月，全球半导体销售额累计同比增长23.6%，11月单月销售额创新高，同比增长达26%。从国内需求来看，2021年，锡的终端消费各领域均呈增长态势，下游对高价接受度较好。数据方面，2021年1-11月，国内镀锡板产量和手机出货量同比维持增长；其中，镀锡板产量累计同比增加10%，手机出货量累计同比增加13%。国内电子计算机产量回到疫情前水平，增长潜力较大。2021年1-11月，电子计算机产量37136万台，与2020年基本持平。展望2022 年，一方面疫情给人们的生活及办公方式带来了较大改变，轻办公理念提升了便携式电子产品的使用率；另一方面，随着智能化时代的快速发展，3C产品未来表现仍有较大增长空间。就当前形势而言，虽然锡价较高，但由于其成本占比较低，下游对高价接受度尚可，且下游存在春节前备库需求，刚需生产维持，下游加工企业开工率相对稳定，并无明显下滑。但需要关注的是，随春节来临，企业开工率将逐步走低，短期内或将出现需求偏弱预期，近期库存的较大幅度累库已经初步反映了该预期的兑现。

库存出现累库信号，关注节后出货情况

从锡库存变化走势来看，2021年国内外库存整体处于同步去库状态，贯穿整年的供给端偏紧问题，导致库存于历史低位波动。进入2022年1月份，供应有所恢复，近期交割品逐步进入现货市场，上期所锡库存走高，SMM社会库存亦有所增长，累库信号出现。截至1月17日，两大交易所库存共计4866吨，仍处低位水平。现货方面，截止至1月18日，长江有色市场1#锡平均价为326,850元/吨，较上一交易日增加8,250元/吨，现货价格一路走高，处在近5年较高水平。当前现货升水维持偏强状态，对沪锡期价形成较强支撑。

观点总结

综上所述，短期来看，春节前冶炼端生产有所下降，下游有一定的节前备货需求，现货资源较为紧张，低库存情况下，上游挺价意愿较为明显，现货升水偏强，现实基本面良好，支撑沪锡近期偏强表现，春节前或以高位震荡为主。但当前锡价已处历史最高位，且节后供需存在一定的转弱预期，累库信号已有显露，锡价上方边际安全性减弱，关注多空资金持仓意愿以及国内累库预期兑现情况。中长期来看，2022年供应端锡矿及精炼锡均有恢复预期，终端需求维持乐观判断，关注疫情对矿端的干扰，宏观方面关注美联储收紧货币政策带来的压制。

风险因素：国内外宏观形势及政策变动，供应恢复不及预期，累库预期未能兑现等

作者简介：张玺，徽商期货有色分析师，本硕均毕业于合肥工业大学，经济学硕士，曾在CSSCI上发表金融学论文。目前主要负责有色金属板块宏观基本面分析和相关产业链现状研究，对有色板块期货，对冲套利有一定的研究。