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7月美联储议息会议前瞻:8月杰克森霍尔会议或者9月FOMC正式开启Taper讨论

  事件

  北京时间7月27-28日,美联储将召开2021年第五次议息会议。

  点评

  自6月FOMC会议以来,海外经济金融环境出现了较明显的新变化:首先是10年期美债利率迅速回落,甚至一度低于1.20%。伴随美债利率走低的是美元指数却持续运行在高位,一度突破93的点位。其次是美国经济呈现出增长预期分歧与物价持续高位的经济特征。最后是Delta变种病毒对于全球经济新一轮的冲击。基于上述变化,我们对7月FOMC会议展望如下:

  美债利率下行与美元指数冲高并不矛盾。在我们前期的多篇报告中,我们始终强调10年期美债利率与美元指数的相关性并没有想象中显著,长期以来相关性仅有0.47,二者走势经常性出现背离。我们认为,最近美债利率的持续下行,实际上是交易因素主导大于宏观逻辑,并不需要过分的解读。从宏观上,主流解释逻辑有:对于未来美国经济衰退的预期,对于美联储难以收紧货币政策的price in,市场对于通胀一次性说辞的接受。我们认为,从宏观上来说这些逻辑不能说不正确,但难以解释如此大的下行幅度。我们倾向于从交易等技术因素解释近期美债利率的下行:MBS的凸性对冲,年初以来做陡美债期限结构交易的平仓,欧日投资者考虑汇率后的无风险套利以及股债性价比等因素。鉴于此,我们认为未来宏观美债利率反弹上行的趋势并未更改,也不会因近期的下行而使联储推迟货币政策退出的节奏。

  美国经济增长现分歧,通胀依旧强劲,变异病毒尚无需过度忧虑。6月新增非农85万人好于预期,失业率却上升0.1百分点,零售数据保持强劲的同时服务业PMI却不及预期,房地产市场在新屋销售下降数月后出现了反弹。通胀连续三个月超预期,6月CPI同比5.4%,PPI同比7.1%。整体而言,我们认为美国经济动能仍在,并不存在迅速失速的风险,待9月补贴到期后劳动力市场的变化将是未来经济最重要的力量。另外,虽然Delta病毒对金融市场出现了一定程度的扰动,但股票市场以及原油市场都走出了V型反转。目前来看,虽然美国每日新增确诊病例再度回到5万以上,但因为其致死率并未显著上升,同时由于疫苗的普及接种,市场在短暂恐慌后又消化了对其的担忧。现阶段我们认为Delta病毒并不改变整体欧美复苏的逻辑与进程。

  7月FOMC看点前瞻:1)鲍威尔对“何为经济实质性进展”的明确;2)未来具体的Taper路径,比如是否从MBS先下手等问题。在7月鲍威尔的听证会发言中,除了强调一次性通胀等“老调重弹”,增量信息为委员们探讨“何为经济的实质性进展”。毕竟取得实质性进展是Taper的前置条件,因此本次会议可以关注委员会对此方面的讨论。在6月FOMC的会议纪要中,有委员认为应该首先缩减MBS的购买,理由是近期房地产市场的繁荣需要一定程度的克制,但也有委员表示MBS资产购买的对经济的影响与购买国债类似,不需要额外的操作。由于MBS主要是两房发布,且为财政部背书资产,因此美联储在常规时间的购买并不会降低其信用利差,我们倾向于后一种看法。总体而言,按照本文论述,近期美债利率走势,美国经济走势以及变种病毒,尚未对市场的货币政策预期构成太大扰动,我们维持之前的前瞻判断,即8月杰克森霍尔会议或者9月FOMC正式开启Taper讨论,并于年底或明年年初正式实施,最核心的经济变量依然是就业。

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