摘 要

　　2022年上半年，我国经济发展面临的风险挑战明显增多，财政政策和货币政策的稳增长任务更加突出，政策空间总体充裕，同时注重长期可持续。二季度，预计政策实施的精准性将更加突显，始终对经济金融运行保持较高敏锐度。随着稳增长政策的效能有序释放，经济企稳信号有望得以确认。

　　关键词

　　经济发展 财政政策 货币政策

　　2022年上半年，我国经济发展面临的风险挑战明显增多。从经济短周期视角看，上行期由复苏到过热已经走完，下行压力正在逐步显现。但受益于我国跨周期和逆周期调节的稳步推进，一系列积极有为的宏观政策有望形成有效对冲，同时房地产开发投资增速逐步见底的预期增强。综上，预计二季度经济下行压力仍存，二季度末同比企稳预期或渐起，正反两方面力量也将交织出现，稳增长依然是二季度的政策主线。

　　稳增长政策持续推进

　　经济下行压力或将缓解

　　出口或继续回落。2021年，出口是贯穿全年经济的主线。进入2022年，基数效应和外需见顶均使得出口面临压力。在海外疫情解封引发的需求脉冲结束后，预计出口同比增速大概率延续回落态势。

　　财政发力效果显现，基建投资有望托底经济增长。2021年地方政府专项债券（以下简称“专项债”）发行节奏有所后置，叠加年末多次高层重要会议强调要“保证财政支出强度”“适度超前开展基础设施投资”，尽快“形成实物工作量”，2021年四季度发行的部分新增专项债所募资金将结转至2022年上半年使用，并主要用于2022年《政府工作报告》所划定的重点基建投资领域。随着相关项目的密集开工落地，二季度基建投资有望形成较强托底保障，并成为稳定全年宏观经济运行的重要力量。

　　房地产开发投资增速有望触底。2021年四季度以来，房地产行业面临较大压力，年末中央经济工作会议要求促进房地产业健康发展和良性循环。同时考虑到房地产在稳预期、防风险等方面的特殊作用，因城施策、满足合理融资和居住需求是2022年房地产政策的关键词。政策、金融、企业的多方合力，有助于带动市场信心回升，精准引导合理住房需求释放，预计新房销售降幅有望逐步收敛。同时，考虑到今年保障房投资集中于上半年开工，二季度末房地产开发投资增速有望触底。

　　制造业升级具备持续性。一方面，在“双碳”目标大背景下，客观上要求传统制造业企业加大技改投资，制造业转型升级基础将进一步巩固。1~2月，高技术制造业带动制造业投资累计同比增速较上年末加快7.4个百分点，并提振了整体制造业投资，预计高新技术企业制造业投资将延续显著快于整体制造业的趋势，从而为培育未来新的增长点打牢基础。另一方面，预计二季度上游原材料价格止涨回落，企业利润有望改善，并带动企业投资意愿进一步提升。再加上《政府工作报告》提出了对制造业的财税和金融支持措施，预计今后面向制造业的信贷倾斜会进一步增加。综上，预计二季度制造业投资形势总体乐观，但同时也应密切关注国内疫情零星散发给小企业投资信心和开工率带来的影响。

　　消费持稳运行。3月，国内疫情呈现多点散发态势，疫情防控任务依然艰巨。预计上半年疫情扰动影响较难完全消除，这既对餐饮、旅游、住宿、文化娱乐等行业产生明显约束，也导致居民收入预期不稳，进而拖累整体消费修复节奏。但与此同时，一系列促消费、扩内需的宏观政策也在积极发力，绿色消费、文旅消费、农村消费等是政策的重要发力方向，并有望对二季度消费活动形成一定的支撑。

　　通胀压力可控，工业生产者出厂价格指数（PPI）与居民消费价格指数（CPI）剪刀差收敛。PPI方面，在保供稳价政策指导的影响下，未来国内定价的工业品难有大幅涨价空间。同时，在高基数效应作用下，二季度PPI回落幅度或有所扩大，但下行斜率受到全球通胀制约而存变数。CPI方面，猪肉价格同比基数降幅明显，叠加高油价向下游消费品的传导，预计二季度CPI上涨或有所加快，但尚属温和上涨。

　　综上，二季度出口对经济的拖累或趋于明显，房地产开发投资持续负增长但存在见底预期。稳增长政策仍在持续发力，将带动市场信心逐步恢复。预计经济虽有下行压力，但企稳预期或渐起。

　　同时，也要警惕俄乌局势不确定性对我国通胀的外生冲击，以及国内疫情不确定性对消费、房地产销售和投资负面影响的持续性，这些都将导致经济企稳预期有所延后。

　　宏观政策兼顾短期任务和长期目标：

　　稳定预期、提振信心、呵护经济

　　上半年，我国财政政策和货币政策的稳增长任务更加突出，政策空间总体充裕，同时注重长期可持续。因此，预计政策实施的精准性将更加突显，始终对经济金融运行保持较高敏锐度。后续，随着稳增长政策的效能有序释放，其有望逐步推动经济企稳信号的确认。届时政策将更加注重对短期逆周期对冲和中长期跨周期调节的平衡，着力护航高质量发展。

　　积极的财政政策重在“有为”，促进政策效能加力释放。2021年，我国财政赤字水平处于近三年低值，并且中国人民银行、特定国有金融机构和专营机构向财政上缴利润也增加了财政可用资金，进一步增加了2022年积极财政政策的空间。考虑到上半年财政政策的稳增长作用有所强化，预计二季度会在延续一季度的积极发力的基础上更加有为、有效。今年的一大亮点是加大直接惠及市场主体的减税退税降费力度。根据安排，今年退税减税规模高达2.5万亿元，其中对符合条件的小微企业将在6月底前一次性退还存量留抵税额，能够靠前、直接为相关市场主体提供现金流，稳定二季度企业预期和信心。同时，还会加快推动专项债资金向实物工作量的转化，发挥重大项目牵引和政府投资的撬动作用。

　　财政政策注重“有度”，兼顾当前稳增长和长期可持续。今年财政赤字率和政府举债规模较2021年有所收窄，充分体现政策对可持续发展的考量。但考虑到调入和结转结余资金增加，实际可用财力和支出规模并未减少。专项债发行规模与去年持平，但加上去年结转的存量可用资金，实际可投资形成实物量的资金规模也有所增加。同时，中央对地方转移支付明显增多，有助于促进财政下沉和直达，增强地方政府可用财力，为地方经济增长赋能。

　　稳健的货币政策灵活适度，“宽货币”进入观察期，“宽信用”稳慎推进。2021年末召开的中央经济工作会议明确要求各方面积极推出有利于经济稳定的政策。上半年稳增长任务较为突出，叠加当前PPI压力明显缓解，为货币政策释放了空间。中国人民银行于2022年2月发布的《2021年第四季度中国货币政策执行报告》指出，下一阶段，稳健的货币政策要注重充足、精准、靠前发力。1月社会融资总量超预期，但结构改善有限；2月有关社会融资数据显示当前实体部门内生的融资需求偏弱，表明需求不足问题仍较突出。综上，预计二季度货币政策将在保持总体稳健、不急转弯的前提下，适度放缓“宽货币”节奏，再度使用价格型货币政策工具的可能性有所降低。但未来仍将延续一季度的“宽信用”，以组合拳的打法营造宽平衡的信用环境，巩固市场预期，激发内生需求。二季度社会融资数据也有望企稳。

　　货币政策的精准性、前瞻性、有效性将进一步强化。上半年，为了引导实体经济综合融资成本继续下降，激发内生融资需求，推动信贷结构优化，在保持相对充裕的信用环境基础上，货币政策还将在疏通信用传导渠道上持续发力。聚焦二季度，除了延续对重点领域和薄弱环节的支持外，预计稳定和满足购房者合理住房需求、房企正常融资需求，呵护房地产市场平稳健康发展的政策权重将有所提升，并会适时采取稳定银行负债成本的措施，保持银行业净息差总体稳定。此外，综合考虑国内防风险任务要求，以及中美经济周期和货币政策分化等因素，我国货币政策将保持“小步慢行”，并会进一步强化前瞻性的监测分析和预期管理，“靠前布局”，稳定市场预期和信心，切实发挥政策实效。

　　债券收益率可能呈现区间震荡走势。一季度，在经济下行压力渐显、宏观政策“以稳为主，托底发力”的双重因素作用下，中债10年期国债收益率以2.78%为中枢震荡运行。展望二季度，一方面，考虑到稳增长的宏观经济政策已在有序推进，“宽货币”的政策进程将暂时进入观察期。另一方面，近期俄乌局势恶化推动全球避险资产价格出现阶段性走高。若二季度局势仍未缓解，可能导致金融市场整体情绪仍偏悲观，并进一步推高全球通胀水平；若局势缓解，则输入型通胀压力有望阶段性缓解。综上，预计二季度中债10年期国债收益率虽有内生性的下行动力，但存在诸多掣肘和变数，预计将维持2.65%~2.9%的宽幅区间震荡态势。

　　◇本文原载《债券》2022年4月刊

　　◇作者：中央结算公司中债研发中心　王琼

　　◇责任编辑：鹿宁宁　刘颖